供給側(cè)改革成為當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)熱詞，而從供給、生產(chǎn)端入手的供給側(cè)改革，又與我國(guó)內(nèi)生性的國(guó)企改革一脈相承。隨著政策紅利的打包落地，央企改革正在邁入加速期。近期，“國(guó)資委批準(zhǔn)南光集團(tuán)和珠海振戎實(shí)施重組”，類似的“央企集團(tuán)”停牌并購(gòu)重組的消息也越來(lái)越多地見諸報(bào)端。央企的改革，給二級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)了不少投資機(jī)會(huì)。一個(gè)中國(guó)中車(13.43 -2.26%,買入)的出現(xiàn)，曾經(jīng)讓不少投資者賺了個(gè)盆滿缽滿。多家機(jī)構(gòu)分析，央企改革大戲才剛剛拉開序幕，在即將到來(lái)的2016年，央企改革主題依然值得投資者去持續(xù)關(guān)注。

　　從源頭改革盤活央企活力

　　央企是國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈,是百姓民生的支柱，也是提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的基石。然而我國(guó)國(guó)有企業(yè)的現(xiàn)狀卻不容樂(lè)觀，國(guó)有企業(yè)ROE與民營(yíng)企業(yè) ROE的差距不斷拉大。2013年A股上市公司整體ROE水平13.6%，而國(guó)資委公布的全國(guó)國(guó)有企業(yè)ROE水平僅5.1%。A股上市公司中，約一半的國(guó)有企業(yè)ROE水平低于非國(guó)企ROE水平。解決“大而不強(qiáng)”是擺在國(guó)企，特別是央企面前最緊急的任務(wù)。中國(guó)企業(yè)研究院首席研究員李錦認(rèn)為，供給側(cè)改革將寬泛的“管理”轉(zhuǎn)變?yōu)椤敖Y(jié)構(gòu)性改革”，從企業(yè)端改善資源整合力度、清理低效資產(chǎn)、盤活存量提高效能，最終反映到市場(chǎng)上是提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　對(duì)于央企改革的方式，國(guó)泰君安(22.85 -2.14%,買入)認(rèn)為，央企改革、結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)決定了央企合并重組是大概率事件。不經(jīng)歷大整合、大重組，“中國(guó)制造”2025不會(huì)順利實(shí)施。這種央企“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”的方式，短期內(nèi)可以避免內(nèi)部的惡性競(jìng)爭(zhēng)，長(zhǎng)期對(duì)于打造國(guó)家品牌“走出去”戰(zhàn)略效果更為明顯。

　　目前，政策上也為央企改革重組“大開綠燈”。早在2013年，證監(jiān)會(huì)就將上市公司并購(gòu)重組事項(xiàng)列入了“豁免/快速”審核通道。針對(duì)曾經(jīng)給央企改革重組造成重大阻礙的稅收較重、融資成本高、機(jī)制不完善和審批環(huán)節(jié)長(zhǎng)等機(jī)制，今年8月證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)四部委聯(lián)合發(fā)文，聲明要通過(guò)多種方式進(jìn)一步深化改革、簡(jiǎn)政放權(quán)，大力推進(jìn)上市公司并購(gòu)重組。

　　從已有的典型重組案例來(lái)看，目前央企重組較為清晰的方式有四類：一是行業(yè)內(nèi)合并，二是行業(yè)內(nèi)兼并，三是上下游一體化，四是大平臺(tái)小公司，對(duì)應(yīng)的二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)也可以從中挖掘。

　　行業(yè)內(nèi)并購(gòu)重組

　　行業(yè)內(nèi)合并，即在競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域、主業(yè)有相互重疊或優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的企業(yè)進(jìn)行合并，中國(guó)南車和中國(guó)北車合并成“中國(guó)中車”就是最典型案例。中國(guó)南車和中國(guó)北車合并前的業(yè)務(wù)幾乎相同，合并的目的主要是為了防止兩者在國(guó)家“走出去”戰(zhàn)略中的惡意競(jìng)爭(zhēng)。

　　申萬(wàn)宏源(10.54 -3.04%,買入)分析師認(rèn)為，產(chǎn)品同質(zhì)化高、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)激烈的央企最有可能發(fā)生集團(tuán)層面的合并。從2014年世界500強(qiáng)排行榜來(lái)看，央企上榜43家，主要分布在軍工、石油石化、電力電網(wǎng)、鋼鐵、有色等行業(yè)，而在核工業(yè)、航天、航空運(yùn)輸、文化傳媒、旅游、紡織輕工方面至今都是空缺。那么政府可能從國(guó)家層面推進(jìn)這些領(lǐng)域核心力量的合并。

　　南北車合并后，核電系也更跟隨南北車“走出去”意愿進(jìn)行整合，中核集團(tuán)副總經(jīng)理俞培根在跟隨習(xí)主席訪英時(shí)表示，國(guó)家要準(zhǔn)備成立“華龍公司”，將中核和中廣核目前各自研發(fā)的“華龍一號(hào)”技術(shù)都整合到該公司中，負(fù)責(zé)將來(lái)“華龍一號(hào)”技術(shù)在海外的推廣、開發(fā)工作，這與南北車合并初衷如出一轍。那么，隨著合并業(yè)務(wù)不斷推進(jìn)，中電投集團(tuán)旗下上市公司東方能源(24.34 +0.16%,買入)、上海電力(15.53 -2.82%,買入)、中電遠(yuǎn)達(dá)(22.55 -1.66%,買入)和吉電股份(9.81 -2.00%,買入)將有改革預(yù)期。

　　12月1日，南光集團(tuán)和珠海振戎經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)進(jìn)行整合，南光集團(tuán)和珠海振戎都擁有國(guó)營(yíng)進(jìn)口原油資質(zhì)，業(yè)內(nèi)專家稱，雙方從業(yè)務(wù)格局來(lái)看，極有可能在油氣及其中轉(zhuǎn)儲(chǔ)運(yùn)、物流方面展開整合重組。據(jù)公開報(bào)道稱，11月6日國(guó)務(wù)院副主任到南廣調(diào)研就透露雙方將進(jìn)行重組。南光集團(tuán)旗下?lián)碛心瞎馐⒛瞎鈱?shí)業(yè)、南光貿(mào)易、南光投資等13家企業(yè)，目前均未上市，未來(lái)或許將成為整合的重要目標(biāo)。

　　此外，12月1日，中遠(yuǎn)航運(yùn)(14.25 停牌,買入)披露停牌公告，預(yù)計(jì)復(fù)牌時(shí)間不會(huì)晚于2016年1月10日，這是繼8月份中航系和中海系旗下5家上市公司進(jìn)行整合的最新進(jìn)展；此外國(guó)藥集團(tuán)旗下兩大上市公司國(guó)藥一致(66.15 停牌,買入)和現(xiàn)代制藥(37.15 停牌,買入)也自10月21日起停牌籌劃重大事項(xiàng)。11月30日國(guó)藥集團(tuán)停牌公告中稱，方向初步定為國(guó)藥集團(tuán)旗下醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)藥工業(yè)資產(chǎn)重組。

　　11月9日，中糧包裝宣布，奧瑞金(27.47 -2.24%,買入)將購(gòu)入公司25%~27%股權(quán)。奧瑞金和中糧包裝是行業(yè)內(nèi)的龍頭，此次奧瑞金參與中糧集團(tuán)改革，能使二者業(yè)務(wù)協(xié)同，資本協(xié)同，提升行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　行業(yè)內(nèi)兼并

　　行業(yè)內(nèi)兼并收購(gòu)是指經(jīng)營(yíng)狀況較差的企業(yè)被經(jīng)營(yíng)效益更好的企業(yè)兼并，主要發(fā)生在產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)。如鋼鐵行業(yè)一直都是外界猜測(cè)的行業(yè)內(nèi)兼并重點(diǎn)。我國(guó)粗鋼產(chǎn)能逐年上升，但利用率卻逐年下降。今年上半年，我國(guó)半數(shù)左右的大中型鋼廠處于虧損狀態(tài)。今年3月份，工信部公布的《鋼鐵產(chǎn)業(yè)調(diào)整政策（2015年修訂）（征求意見稿）》中提出到2025年，前10家鋼鐵企業(yè)粗鋼產(chǎn)量占全國(guó)比重不低于60%，還要形成3至5家全球范圍內(nèi)有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的超大型鋼鐵企業(yè)集團(tuán)。

　　從央企的整合預(yù)期來(lái)看，寶鋼集團(tuán)旗下子公司八一鋼鐵(8.47 -3.75%,買入)和韶鋼松山(4.86 -3.76%,買入)的整合預(yù)期較大。從業(yè)績(jī)角度看，八一鋼鐵負(fù)債率連續(xù)上升，資不抵債，10月31日接受新疆八一鋼鐵集團(tuán)財(cái)務(wù)資助，而韶鋼松山上半年鋼鐵產(chǎn)量均下降20%多。目前，一些整合動(dòng)作已經(jīng)開始，11月17日韶鋼松山公布資產(chǎn)重組預(yù)案，擬將19.4億元作價(jià)資產(chǎn)注入旗下公司寶鋼特鋼韶山公司。

　　平安證券認(rèn)為，為配合“走出去”的目標(biāo)，鋼鐵企業(yè)業(yè)績(jī)虧損問(wèn)題亟待解決，也是行業(yè)兼并的重要戰(zhàn)略。今年6月份，原寶鋼集團(tuán)副總經(jīng)理馬國(guó)強(qiáng)被任命為武鋼集團(tuán)董事長(zhǎng)，未來(lái)兼并預(yù)期強(qiáng)烈，對(duì)于利用率及收益率低下的鋼鐵產(chǎn)業(yè)，兩者兼并能解決惡性競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

　　上下游一體化

　　產(chǎn)業(yè)鏈整合是指通過(guò)行業(yè)集中度低、效益低下、分散在產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)上下游行業(yè)一體化發(fā)展。如中國(guó)有色金屬集團(tuán)的中國(guó)鋁業(yè)(5.04 -2.51%,買入)公司、中國(guó)有色礦業(yè)集團(tuán)、中國(guó)黃金集團(tuán)、中國(guó)五礦集團(tuán)等8家企業(yè)，涉及上游到下游各個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)于此番央企改革，有色集團(tuán)在上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行改革最為可能。

　　今年8月，實(shí)際控股人為中國(guó)五礦集團(tuán)的中鎢高新(16.01 停牌,買入)停牌進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，公司在12月4日的公告中披露，擬將中國(guó)五礦集團(tuán)公司旗下湖南柿竹園有色金屬公司相關(guān)資產(chǎn)注入公司，實(shí)現(xiàn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步完善。

　　平安證券認(rèn)為，基于央企的主營(yíng)業(yè)務(wù)和在行業(yè)鏈上的分布情況，有色行業(yè)大致可能按照有色金屬“勘探-研發(fā)-開采-冶煉-加工-貿(mào)易”為路徑進(jìn)行整合，形成涵蓋行業(yè)上下游的一體化企業(yè)集團(tuán)。今年8月，中鎢高新停牌進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，鋅業(yè)股份(6.3 停牌,買入)11月24日停牌重組，想像空間非常大。

　　大平臺(tái)小公司的整合

　　央企企業(yè)規(guī)模龐大，很多企業(yè)只有旗下少部分公司實(shí)現(xiàn)上市，未來(lái)提高央企的資產(chǎn)證券化率，將背后巨大規(guī)模資產(chǎn)注入上市公司平臺(tái)實(shí)現(xiàn)大央企的整體上市也是改革的重要方向。

　　這一點(diǎn)，軍工集團(tuán)的改革最為明顯。目前，軍工資產(chǎn)證券化率僅為25.37%，在軍工上市公司外還有大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)。距離要達(dá)到未來(lái)80%的軍工資產(chǎn)證券化率的要求，還有很長(zhǎng)的路要走。

　　如兵器集團(tuán)收入規(guī)模居10大軍工集團(tuán)前列，但資產(chǎn)證券化遠(yuǎn)低于其它集團(tuán)。集團(tuán)旗下?lián)碛?2家上市公司，產(chǎn)品部分主要為民用，軍用部分較少。目前僅有北方導(dǎo)航(30.28 +0.33%,買入)、光電股份(30.44 -0.03%,買入)、北方創(chuàng)業(yè)(18.46 -2.89%,買入)、北化股份(14.12 停牌,買入)4家上市公司設(shè)計(jì)軍用商品。

　　北化股份11月23日停牌，擬收購(gòu)上海惠廣精細(xì)公司52%股權(quán)、收購(gòu)甲纖企業(yè)50%股權(quán)。但比這更有想象力的是北化股份的母公司中國(guó)北化非常有可能借北化股份實(shí)現(xiàn)中國(guó)北化整體上市。北化股份凈資產(chǎn)是中國(guó)北化的10倍，是非常典型的“大平臺(tái)小公司”。