最近，中國(guó)人民銀行和中國(guó)證監(jiān)會(huì)等部門先后表態(tài)稱，當(dāng)前要大力推動(dòng)債券市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展，特別是要擴(kuò)大企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模，大力發(fā)展公司債券。同時(shí)還有消息稱，《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》已經(jīng)修改完畢，不久將正式出臺(tái)。
　　種種跡象顯示，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)將在今年迎來(lái)歷史性的發(fā)展新機(jī)遇，一個(gè)包括國(guó)債、金融債、企業(yè)債和公司債等諸多品種在內(nèi)的“大債市”輪廓呼之欲出。

公司債或?qū)⒊蔀椤皞�市發(fā)動(dòng)機(jī)”

　　5月30日，中國(guó)人民銀行發(fā)布《2006年中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告》指出，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，作為直接融資的主渠道，債券市場(chǎng)對(duì)于有效配置金融資源、保障貨幣政策有效傳導(dǎo)、維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行等發(fā)揮著重要作用。
　　所以，當(dāng)前要進(jìn)一步推動(dòng)債券市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展，加強(qiáng)債券市場(chǎng)產(chǎn)品和工具的創(chuàng)新；建立規(guī)范的市場(chǎng)機(jī)制，包括債券發(fā)行的備案管理、信息披露和債券評(píng)級(jí)等；大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，積極引入和培育證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、基金等機(jī)構(gòu)投資者；堅(jiān)持市場(chǎng)化發(fā)展方向，充分發(fā)揮債券市場(chǎng)行業(yè)自律的作用。
　　頗具巧合意義的是，在央行表態(tài)要推動(dòng)債券市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，證監(jiān)會(huì)等部門的相關(guān)負(fù)責(zé)人也在不同場(chǎng)合表達(dá)了相同的觀點(diǎn)。
　　“大力發(fā)展公司債市場(chǎng)，擴(kuò)大直接融資比重”，中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席桂敏杰在最近一次座談會(huì)上介紹說(shuō)，這已成為證監(jiān)會(huì)下一步的重點(diǎn)工作之一。
　　中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席屠光紹此前剛剛在上海表示，目前，公司債市場(chǎng)發(fā)展的條件已基本具備，要從三個(gè)層面深化改革，有序、穩(wěn)步、健康地推進(jìn)債券市場(chǎng)尤其是公司債市場(chǎng)發(fā)展。
　　今年初召開(kāi)的全國(guó)金融工作會(huì)議就曾提出，要構(gòu)建多層次金融市場(chǎng)體系，擴(kuò)大直接融資規(guī)模和比重，加快發(fā)展債券市場(chǎng)。在其后的“兩會(huì)”上，更是傳出公司債有可能與現(xiàn)行企業(yè)債拆分同步發(fā)展的消息。
　　至此，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的發(fā)展，特別是公司債的前途命運(yùn)成為市場(chǎng)關(guān)注的一大焦點(diǎn)。

從“五龍治水”到“大一統(tǒng)”

　　事實(shí)上，相對(duì)于國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展一直處在“跛足”狀態(tài)，債券市場(chǎng)規(guī)模小、市場(chǎng)化程度低、發(fā)行和交易市場(chǎng)割裂。尤其是公司債券，與國(guó)債和金融債相比，發(fā)展更是緩慢。
　　統(tǒng)計(jì)顯示，截至2006年底，我國(guó)債券市場(chǎng)余額為57455億元(不包括央行票據(jù))，與GDP的比例為27.44%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家163.11%的水平，也遠(yuǎn)低于我國(guó)股票市值與GDP的比例；我國(guó)債券市場(chǎng)中國(guó)債、金融債、企業(yè)債分別占50.56%、44.19%、5.0%。企業(yè)債余額僅為2831億元，與GDP的比例僅為1.35%。
　　太平洋證券研究員李偉平認(rèn)為，目前國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的直接原因，主要是債券品種收益率相對(duì)較低，不像股票那樣可以享受資產(chǎn)溢價(jià)的預(yù)期。同時(shí)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的擔(dān)憂和緊縮的預(yù)期，也給債市發(fā)展帶來(lái)不小的影響。另外，債市和股市之間存在著“蹺蹺板效應(yīng)”，在股市表現(xiàn)紅火的時(shí)候，債市的資金被大量抽離。
　　業(yè)內(nèi)人士坦言，我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢的更重要原因，還在于多頭監(jiān)管、行政化審批等制度因素。目前，對(duì)債券市場(chǎng)的發(fā)行監(jiān)管呈現(xiàn)“五龍治水”的局面：財(cái)政部負(fù)責(zé)管理國(guó)債的發(fā)行，并會(huì)同中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)管理國(guó)債的交易流通機(jī)制；國(guó)家發(fā)改委單獨(dú)管理企業(yè)債的發(fā)行，企業(yè)債的上市交易則需與人民銀行和證監(jiān)會(huì)進(jìn)行協(xié)調(diào)；證監(jiān)會(huì)管理可轉(zhuǎn)債、可分離公司債的發(fā)行和交易；人民銀行管理短期融資券、金融債的發(fā)行；銀監(jiān)會(huì)管理商業(yè)銀行的次級(jí)債、混合次級(jí)債發(fā)行。此外，保監(jiān)會(huì)決定保險(xiǎn)公司可以投資哪些類型的債券。
　　中國(guó)社科院金融研究所殷劍峰博士向記者表示，這種多頭管理的格局，是由歷史原因形成的，既有正面效應(yīng)也有負(fù)面效應(yīng)。一方面，多頭管理模式有利于在部門之間形成一定的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，避免單一的行政壟斷出現(xiàn)。另一方面，也容易出現(xiàn)部門之間協(xié)調(diào)不夠靈活，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不夠統(tǒng)一等方面的問(wèn)題。
　　中國(guó)銀監(jiān)會(huì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新與協(xié)調(diào)監(jiān)管部一位官員表示，目前急需放松對(duì)債券市場(chǎng)過(guò)度的行政管制�？紤]到我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況，當(dāng)務(wù)之急并非進(jìn)行監(jiān)管權(quán)限的“大一統(tǒng)”，而是需要逐步建立部際協(xié)調(diào)機(jī)制，統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，盡快制訂直接債務(wù)融資市場(chǎng)的普適性法律框架。在市場(chǎng)化程度提高和成熟后，再逐漸將監(jiān)管權(quán)統(tǒng)一至一個(gè)具有市場(chǎng)化監(jiān)管準(zhǔn)則和市場(chǎng)化理念的部門。

打通場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外兩大市場(chǎng)

　　央行在其發(fā)布的《2006年中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告》中指出，“要注重債券市場(chǎng)的協(xié)調(diào)和統(tǒng)籌，主要依托場(chǎng)外市場(chǎng)，促進(jìn)場(chǎng)外市場(chǎng)與場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的互通互聯(lián)。”
　　據(jù)工商銀行資金營(yíng)運(yùn)部副總經(jīng)理唐凌云介紹，經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展，我國(guó)債券市場(chǎng)目前已經(jīng)形成交易所市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)、柜臺(tái)債券市場(chǎng)三個(gè)子市場(chǎng)共同發(fā)展的格局。前者為場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，后兩者為場(chǎng)外市場(chǎng)，債券市場(chǎng)整體上形成了“兩市分立”的狀態(tài)。
　　招商證券債券分析師何欣向記者表示，包括交易所市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)、柜臺(tái)債券市場(chǎng)在內(nèi)的三個(gè)子市場(chǎng)之間，既有業(yè)務(wù)方面的交叉，更有職能方面的分工。
　　唐凌云表示，一般來(lái)說(shuō)，債券利率變動(dòng)的幅度較小，只有資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者才會(huì)對(duì)微小的價(jià)格或利率變動(dòng)敏感，因此債券交易涉及的金額十分巨大，更適應(yīng)場(chǎng)外通過(guò)交易雙方詢價(jià)的方式完成交易。如果采取交易所集合競(jìng)價(jià)的方式，一是交易的連續(xù)性不能保證，二是容易導(dǎo)致價(jià)格過(guò)度波動(dòng)，扭曲價(jià)格。正因如此，報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)型的場(chǎng)外市場(chǎng)成為成熟債券市場(chǎng)交易的主要方式，投資人大部分為機(jī)構(gòu)投資者，個(gè)人或者中小機(jī)構(gòu)作為直接投資者參與債券市場(chǎng)的只占極少數(shù)。
　　與銀行間債券市場(chǎng)蓬勃發(fā)展形成鮮明對(duì)比的是，交易所市場(chǎng)中大部分債券品種及其交易量卻在不斷萎縮之中。
　　“由于銀行間市場(chǎng)在交易機(jī)制尤其是機(jī)構(gòu)投資者方面的優(yōu)勢(shì)，交易所債券價(jià)格的走勢(shì)基本上也跟隨銀行間市場(chǎng)�！敝袊�(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所李連三博士表示。
　　交易所債市萎靡不堪，已經(jīng)引起了證監(jiān)會(huì)等部門的高度重視。中國(guó)證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)管部主任謝庚曾經(jīng)提出過(guò)四步走的設(shè)想：除了打通市場(chǎng)主體，還要更順暢地進(jìn)行市場(chǎng)間的轉(zhuǎn)托管、整合交易品種，實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)上的品種能夠相互掛牌�！叭绻�這幾方面工作都比較順利，在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，再考慮合并銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)，形成一個(gè)統(tǒng)一的債券市場(chǎng)�！�