今日，中國國務(wù)院副總理王岐山赴美出席第四次中美戰(zhàn)略經(jīng)濟對話，王岐山和美國財政部長保爾森將分別作為胡錦濤主席和布什總統(tǒng)的特別代表共同主持此次對話。

　　對話議題跟過去相比并沒有太大改變，還是圍繞人民幣匯率被低估（不公平貿(mào)易）、金融市場開放、石油價格高企以及保持兩國金融穩(wěn)定的相互協(xié)作展開。但是，“人民幣匯率低估問題”的激烈度和優(yōu)先級正在弱化。保爾森表示，自2005年匯改以來，人民幣匯率對美元升值20%，這值得贊賞，希望人民幣匯率能加快升值。他還極力要求美國國會不要通過制裁性的方案來造成“一國利用主權(quán)來懲罰別國”的惡劣先例，他希望可以更大程度發(fā)揮WTO框架下的跨國經(jīng)貿(mào)問題的解決能力。
　　相反，關(guān)于世界性通脹形勢的關(guān)注和警惕正在上升。在不久前召開的G8會上，“螺旋上升的食品和燃油價格”被看成是全球經(jīng)濟最棘手的問題。美聯(lián)儲主席伯南克認為“拯救次貸危機導致的金融動蕩”的權(quán)宜之計已經(jīng)結(jié)束，他強硬地表示，如果通脹進一步惡化，將很快加息，美元因此快速反彈，一掃此前的頹勢。
　　此前，市場上泛濫的所謂“美國賴帳論”其實異常膚淺。其核心觀點是，美國可以肆無忌憚地進行美元貶值，惡意賴帳而不受到任何約束。我們對此進行反駁，是認為美元貶值存在著“冥冥中的約束力量”，這是一種代價“置換”另外一種代價（宏觀經(jīng)濟學的核心思想就是代價之間的“取其輕”）。美元貶值的基礎(chǔ)性動因是因為美國龐大的貿(mào)易赤字無法持續(xù)，美國需要刺激出口來進行平衡，所以需要美元貶值。當美元貶值到與歐元兌換為1∶1.6的位置時，它在短期內(nèi)很難再貶下去，因為一旦再跌，美元就將處于一個前所未有的拋售臨界點，美國的通脹問題將快速惡化，促使美聯(lián)儲加息，使美元走強。
　　實際上，這一機制在經(jīng)濟學家Laurence.Ball 2006年末發(fā)表的著名論文《Has Globalization Changed Inflation?》中已經(jīng)做了非常詳盡的刻畫，Ball認為，美國通脹的發(fā)生機制還是貨幣供應(yīng)量問題。在格林斯潘時代，盡管美國對外貿(mào)易中產(chǎn)生大量逆差，外部世界“吸”走了美國剛剛印刷的美元或者已經(jīng)流通的美元，使得美國的通脹率看起來很低，而外部世界則因為貨幣量增多帶來通脹困擾，例如中國。這是一種傳統(tǒng)的“通脹漂移論”：通脹沒有消失，它只不過去了別的國家。殘酷的是，美國為了縮小逆差而產(chǎn)生的美元貶值沖動，使得外部的美元會不斷加緊“趕”回來（拋售到美國），高通脹也會回到美國。美聯(lián)儲不得不將通脹作為首要目標，來抵制這種危險的繼續(xù)。
　　在面對中國降低通脹的問題上，外部世界推薦的主流方案是“大規(guī)模升值”，這套方案對于國內(nèi)的資產(chǎn)階層和經(jīng)濟權(quán)勢者也異常受用。例如上游的石化、鋼鐵等行業(yè)，當然希望鐵礦石的進口價能夠在匯率升值下變得便宜一些，同時希望央行繼續(xù)保持低利率（它們能享受從銀行體系優(yōu)先貸款權(quán)）。
　　大規(guī)模升值方案的蠱惑之處在于：通過升值來減少貿(mào)易順差，降低外匯占款對基本貨幣的貢獻度，進而降低貨幣數(shù)量（M2指標）。必須承認，從基礎(chǔ)貨幣的投放構(gòu)成來看，2004年以后，外匯占款余額對基礎(chǔ)貨幣的占比保持在55%以上，例如2004年這個比例是58.8%，2006年則升到65.6%,2008年可能會有所回落。但我們強調(diào)的是，那種基礎(chǔ)貨幣所產(chǎn)生的貨幣乘數(shù)放大并非是靜態(tài)和穩(wěn)定的（一般意義上，基礎(chǔ)貨幣是通過乘數(shù)來擴張和收縮整個經(jīng)濟體系的總貨幣量的），這就意味著外匯占款的確擴張了基礎(chǔ)貨幣，但并不是導致通脹的最基本動力。
　　這其實不難理解，就像美聯(lián)儲不久前為了“解決”次貸危機的流動性問題，猛烈地擴張基礎(chǔ)貨幣，提高流動性，但美國的M2并未高速飆升，因為對于經(jīng)濟主體來說，資產(chǎn)價格下滑、投資不確定性增加、悲觀預(yù)期上升，使得他們無法進行投資（動機）（阿克洛夫在《宏觀經(jīng)濟學中遺漏的動機》闡述了這種“動機哲學”），銀行也對放貸異常謹慎。也就是說，基礎(chǔ)貨幣的乘數(shù)效應(yīng)被抑制了。正是沒有微觀主體的“動機”帶來的信貸沖動，使得M2和通脹水平并沒有強烈上升。這一例子證明，造成通脹的根本原因是信貸，而不是貿(mào)易順差帶來的外匯占款。而外匯占款導致的基礎(chǔ)貨幣上升是可以通過準備金和央票回籠政策來控制的，但信貸的控制（加息和對上游的信貸嚴厲控制）卻需要突破權(quán)勢集團的“政治阻力”才能達到。這也是盡管中國的月度貿(mào)易順差衰減，但5月份的M2增幅又從17%升至18.1%以上的原因。
　　因此，信貸是通脹的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，加息是控制通脹的關(guān)鍵手段，而匯率手段是比較次要的手段。