2009年4月末，人民幣貸款當月增加5918億元，據估計5月份新增貸款最多不會超過5000億元，與第一季度每個月新增貸款相比，4、5月份都有大幅度下降。雖然宏觀經濟數據顯示經濟有回暖跡象，但經濟前景仍有較大的不確定性，尤其在全球經濟不景氣的條件下，信貸增長一直是市場關注的重要方面。今年前4個月我國新增貸款5.17萬億元，超過了年初設定的5萬億人民幣的貸款目標，如果這筆資金形成新的消費和投資能力，會拉動總需求，促進經濟增長。在目前的形勢下，央行繼續(xù)保持適度寬松的貨幣政策，就是要保證銀行的信貸能力，為經濟增長提供資金支持，希望經濟能夠迅速走出目前的困境。

    央行可以采取的措施

　　從我國央行貨幣政策來看，央行可以通過以下渠道繼續(xù)提供資金支持：
　　首先，我國銀行的法定準備金率仍然較高，降低法定準備金率的空間較大。盡管中國人民銀行去年下半年4次下調金融機構人民幣存款準備金率，但目前工行、農行、中行、建行、交通銀行(601328,股吧)、郵政儲蓄銀行等大型金融機構存款準備金率為15.5%，中小金融機構存款準備金率為13.5%，仍有較大的下調空間。
　　其次，央行票據的存量仍然較高。截至2009年3月底，央行票據的存量為41295.83億元，只要央行沖銷力度減弱，央行票據存量將會下降。央行票據減少意味著央行凍結的資金減少，央行注入銀行體系的資金將增加，基礎貨幣會上升，銀行的信貸能力將增強。
　　最后，央行可以減少正回購。正回購是央行以手中所持有的債券做抵押向金融機構融進資金，并承諾到期再買回債券并還本付息的一種交易。在回購期內，資金被凍結。最近我國央行正回購操作的力度在不斷加大，這從央行的資產負債表中其他負債不斷增加就能夠看出，我國央行第一季度的其他負債增加了13963.2億元，說明央行通過正回購凍結的資金較多。如果央行減少資金的正回購，資金會被迅速釋放出來。
　　長期以來外匯占款是我國基礎貨幣的主要來源，隨著歐美經濟陷入衰退，外需下降，中國出口下降，國際收支盈余也會隨之下降，外匯占款將相應減少。這樣為了擴張貨幣，央行會解凍資金，以前通過沖銷干預凍結的資金會逐步釋放出來，成為基礎貨幣的主要來源，增加銀行體系的信貸供給能力。法定準備金、央行票據和正回購操作一直是央行凍結資金的主要手段，隨著外匯占款下降，央行通過反向操作，凍結的資金會逐步解凍，滿足市場流動性需求。從這個意義來看，央行以前凍結的資金較多，央行的彈藥也較充足，目前央行資金供給也主要通過這幾個渠道來實現。

　　央行注入流動性的余地較大

　　在全球國際金融危機加劇之前，中國貨幣政策操作主要是回籠資金；隨著全球經濟形勢的惡化和中國外需下降，央行轉向適度寬松的貨幣政策，逐步解凍資金，釋放流動性，保持銀行體系有足夠的流動性。從貨幣政策的操作來看，數量型工具仍然是央行投放流動性的主要方式，而價格型工具的利率調整對央行流動性的投放影響較小，我國的利率并未完全市場化，貨幣市場的利率并不是央行的貨幣政策的操作目標。利率調整主要是用來調節(jié)企業(yè)的融資成本，還不能起到央行向市場注入流動性的指示器作用。
　　從我國注入流動性的三種數量型工具來看，央票發(fā)行和正回購工具的搭配組合仍然是向市場注入流動性的主要方式。從5月份的數據來看，中央銀行的沖銷干預回籠資金的力度決定了向市場投放資金的多少。數據顯示，5月份公開市場中到期票據2520億元，正回購到期資金4900億元，累計到期資金量達到7420億元；央行在公開市場中發(fā)行了3100億元央行票據，并進行了3300億元正回購交易，累計回籠6400億元，對沖之后，央行5月份在公開市場中凈投放1020億元，由于央行回籠資金的數量小于到期資金的數量，市場流動性主要是凈投放。如果市場到期資金較多，央行沖銷的數量減少，則央行向市場投放的資金就越多，這是目前央行注入流動性的主要方式，央行通過央票發(fā)行和正回購工具的組合來影響流動性的投放數量。由于以前央行通過央票發(fā)行和正回購凍結的資金數量較多，央行向市場注入流動性的余地仍然較大。

　　準備金率應進行結構調整

　　降低法定準備金率也是央行向市場注入流動性的重要工具之一。央行通過降低法定準備金率，一方面銀行體系的超額準備金率會上升，銀行的可貸資金增加，信貸能力增強；另一方面，法定準備金率下降，貨幣乘數上升，銀行貸出一筆資金，會創(chuàng)造更多的貨幣供給。目前需不需要降低法定準備金率呢？根據第一季度央行貨幣政策報告，截止2009年3月末，我國金融機構超額準備金率(超儲率)2.28%，其中，四大國有商業(yè)銀行2.53%，股份制商業(yè)銀行0.49%，農村信用社4.58%。由此可以看出，超額準備金率存在結構性的差異，股份制商業(yè)銀行的超額準備金率較低，擴張信貸必將受到很大的制約。如果央行降低法定準備金率，筆者認為應該進行結構性調整，目前主要是降低股份制商業(yè)銀行的法定準備金率，緩解股份制商業(yè)銀行的流動性壓力。
　　筆者認為，央行通過央票發(fā)行和正回購操作搭配仍然是央行調控市場流動性的兩個重要工具，同時央行可以通過法定準備金率工具進行流動性注入的結構性調整，這三種工具的有效搭配將決定將來流動性注入的數量和方向。
                               （作者系復旦大學國際金融系副教授）