一系列放松流動(dòng)性措施乃至注資失靈后,美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)財(cái)政部果斷接管“兩房”,但隨即對(duì)雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)“坐視不理”,卻再次接管保險(xiǎn)巨擘美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）。
　　我們看到,肇始于監(jiān)管失誤的此次金融危機(jī),已開(kāi)始改變美國(guó)乃至全球的金融監(jiān)管思路和措施。正如《金融時(shí)報(bào)》在其社論《美國(guó)政府重寫(xiě)華爾街游戲規(guī)則》中寫(xiě)到的,“更具潛在重要意義的則是,政府的手伸得更長(zhǎng),權(quán)力也大幅延伸了”。
　　這是一次比1997年亞洲金融危機(jī)更有價(jià)值的金融監(jiān)管教學(xué)案例。盡管成本過(guò)于慘重,但其帶來(lái)的深遠(yuǎn)影響也更大。

　　脫韁的金融衍生品

　　以證券化為代表的金融衍生品是導(dǎo)致、放大和擴(kuò)散此次金融危機(jī)的主要通道。以“兩房”危機(jī)為例,讓我們簡(jiǎn)要回顧一下金融衍生品在這次危機(jī)中的角色。在“新經(jīng)濟(jì)”泡沫破滅后,房地產(chǎn)成為布什政府推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要手段。但是,有錢(qián)人都早已買(mǎi)了房,因此,那些收入偏低、收入不固定甚至是沒(méi)有收入的人成為了房地產(chǎn)消費(fèi)的新動(dòng)力。次級(jí)貸款得以應(yīng)運(yùn)而生,并紅極一時(shí)。美國(guó)成千上百個(gè)抵押貸款公司、商業(yè)銀行把各自放出去的次貸,打包賣(mài)給“兩房”,在轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),又獲得了重新放貸的資金;而“兩房”憑借其背后隱含的國(guó)家信用擔(dān)保（Government Sponsored Enterprises）,低息借債買(mǎi)下次貸,然后通過(guò)資產(chǎn)證券化的方法,以次債的形式賣(mài)給華爾街的投行、各國(guó)的央行、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu);在次貸轉(zhuǎn)化為次債后,華爾街的金融機(jī)構(gòu)又再次衍生,構(gòu)造出各種次債信用衍生品。圍繞這個(gè)鏈條,還有其他一系列令人眼花繚亂的金融衍生。
　　在圍繞次貸和次債進(jìn)行的各種衍生過(guò)程中,監(jiān)管是嚴(yán)重失控的。首先,從源頭次貸發(fā)放來(lái)看,一些金融機(jī)構(gòu)為更多更快地發(fā)放次級(jí)貸款,有意放松對(duì)貸款人基本貸款資質(zhì)和條件的審查。由于過(guò)度競(jìng)爭(zhēng),一些貸款機(jī)構(gòu)和開(kāi)發(fā)商達(dá)成“默契”,部分借貸人購(gòu)房時(shí)甚至是“零首付”。因?yàn)樗麄冎灰�把次貸轉(zhuǎn)賣(mài)給“兩房”后自己就是安全的。加之借貸人持續(xù)還款能力偏弱,這些作為次債基礎(chǔ)資產(chǎn)的次貸在發(fā)放時(shí)就埋下了極大的隱患。其次,在次貸通過(guò)證券化轉(zhuǎn)為次債的過(guò)程中,不僅存在擔(dān)保過(guò)度的問(wèn)題,而且信用增強(qiáng)的手段過(guò)于單一,主要是依靠“兩房”背后的隱性國(guó)家擔(dān)保。最后,圍繞次貸和次債進(jìn)行的一系列衍生過(guò)程中,每個(gè)環(huán)節(jié)的信用評(píng)估是相互脫節(jié)的。每個(gè)環(huán)節(jié)掌握的信用評(píng)級(jí)和有關(guān)信息都只是一個(gè)碎片,以至于一些人、機(jī)構(gòu)甚至不清楚自己買(mǎi)的是什么時(shí),就把口袋里的錢(qián)交給了衣冠楚楚的金融精英們。
　　如今,無(wú)論風(fēng)險(xiǎn)管理手段多么完善的金融機(jī)構(gòu),都難以避免因?yàn)闄C(jī)構(gòu)內(nèi)部原因或市場(chǎng)外部的變化而遭受風(fēng)險(xiǎn)事件的影響,這是由現(xiàn)代金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的高杠桿率、高關(guān)聯(lián)度、高不對(duì)稱(chēng)性的特性所決定的,現(xiàn)代金融體系內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生和傳遞呈現(xiàn)出了新的特征。
　　2007年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主之一的埃里克·馬斯金教授曾表示:“美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的主要責(zé)任在政府的監(jiān)管失誤�！�

　　“雙重多頭”監(jiān)管下的縫隙

　　美國(guó)金融市場(chǎng)的運(yùn)作和監(jiān)管機(jī)制一直被視為全球的典范。但歷史告訴我們,從來(lái)就沒(méi)有完美無(wú)缺的制度。回顧美國(guó)自1929年金融大崩潰以來(lái)的金融監(jiān)管演變可見(jiàn),伴隨著經(jīng)濟(jì)的起伏,先后經(jīng)歷了由自由放任——加強(qiáng)管制——金融創(chuàng)新——加強(qiáng)監(jiān)管——放松監(jiān)管等多次轉(zhuǎn)折。
　　此次金融危機(jī)爆發(fā)前,美國(guó)采取的是“雙重多頭”金融監(jiān)管體制。雙重是指聯(lián)邦和各州均有金融監(jiān)管的權(quán)力;多頭是指有多個(gè)部門(mén)負(fù)有監(jiān)管職責(zé),如聯(lián)儲(chǔ)、財(cái)政部、證券交易所等近10個(gè)機(jī)構(gòu)。這樣的格局無(wú)疑符合美國(guó)一直倡導(dǎo)的分權(quán)和制約的精神,正如格林斯潘在《動(dòng)蕩年代》里寫(xiě)到的,“幾個(gè)監(jiān)管者比一個(gè)好�！�
　　不可否認(rèn),上述監(jiān)管體制曾是美國(guó)金融業(yè)發(fā)展繁榮的堅(jiān)實(shí)根基。然而,隨著金融的全球化發(fā)展和金融機(jī)構(gòu)綜合化經(jīng)營(yíng)的不斷推進(jìn),“雙重多頭”的監(jiān)管體制出現(xiàn)了越來(lái)越多的縫隙,并使一些風(fēng)險(xiǎn)極高的金融衍生品成為漏網(wǎng)之魚(yú)。
　　其中,最為突出的“縫隙”就是各部門(mén)、各產(chǎn)品的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一。不僅如此,近年來(lái)一直有華爾街人士抱怨,美國(guó)監(jiān)管體系機(jī)構(gòu)太多,權(quán)限互有重疊。而另一方面,監(jiān)管空白也不鮮見(jiàn)。其次,由于各種監(jiān)管規(guī)則制定得越來(lái)越細(xì),以至于在確保監(jiān)管準(zhǔn)確性的同時(shí)犧牲了監(jiān)管的效率,對(duì)市場(chǎng)變化的反應(yīng)速度越來(lái)越慢。最后,多頭監(jiān)管的存在,使得沒(méi)有任何一個(gè)機(jī)構(gòu)能夠得到足夠的法律授權(quán)來(lái)負(fù)責(zé)整個(gè)金融市場(chǎng)和金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。最佳的監(jiān)管時(shí)機(jī)往往因?yàn)闀?huì)議和等待批準(zhǔn)而稍縱即逝。
　　美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)保爾森顯然早已知曉問(wèn)題所在。4月初公布的一份旨在對(duì)金融監(jiān)管體系進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革的計(jì)劃有三大重點(diǎn):一是美聯(lián)儲(chǔ)權(quán)力的擴(kuò)大。美聯(lián)儲(chǔ)被賦予監(jiān)管整個(gè)金融系統(tǒng)的權(quán)力,并在必要時(shí)采取相關(guān)行動(dòng),以確保整體金融市場(chǎng)的穩(wěn)定,這將是聯(lián)邦政府的監(jiān)管部門(mén)首次對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)實(shí)行監(jiān)管;二是一些監(jiān)管機(jī)構(gòu)的整合。美國(guó)證券交易委員會(huì)和商品期貨交易委員會(huì)將合并為一個(gè)機(jī)構(gòu),美國(guó)儲(chǔ)蓄管理局并入美國(guó)財(cái)政部金融局;三是建立新的聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)。在財(cái)政部成立一個(gè)全國(guó)性保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管辦公室,改變目前保險(xiǎn)業(yè)由各州自行監(jiān)管的局面。這些均與彌補(bǔ)上述監(jiān)管“縫隙”相吻合。
　　在美國(guó)區(qū)別對(duì)待“兩房”、雷曼兄弟、AIG的背后,體現(xiàn)出現(xiàn)代金融監(jiān)管的基本理念:只對(duì)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)責(zé),個(gè)體的主體風(fēng)險(xiǎn)按市場(chǎng)規(guī)律辦事,而不論機(jī)構(gòu)的名氣有多大。而貫徹這一理念的根本措施,就是堅(jiān)持法制化的決策程序。撇開(kāi)去年3月次貸危機(jī)曝光后美聯(lián)儲(chǔ)采取的貨幣政策不談,隨后由美國(guó)財(cái)政部牽頭的市場(chǎng)救援計(jì)劃中很重要的稅收豁免計(jì)劃是以《抵押貸款債務(wù)減免的稅收豁免法案》（Mortgage Forgiveness Debt Relief Act）形式通過(guò)的。今年7月,歷經(jīng)波折的《住房和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)法案》最終獲得國(guó)會(huì)通過(guò)。直至日前接管“兩房”和AIG,由于最終將是由納稅人分擔(dān)這個(gè)包袱,因此美國(guó)財(cái)政部也遵循了嚴(yán)格的法律程序。金融監(jiān)管作為現(xiàn)代政府的重要職能之一,依法監(jiān)管是其應(yīng)有的題中之義。
　　此次危機(jī)體現(xiàn)出的監(jiān)管理念變化,對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)有多處值得借鑒。金融監(jiān)管須更多強(qiáng)化功能監(jiān)管和事前監(jiān)管,監(jiān)管體系有必要從過(guò)去強(qiáng)調(diào)針對(duì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管的模式向功能監(jiān)管模式過(guò)渡,即對(duì)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的同類(lèi)型的業(yè)務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管和統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管,以減少監(jiān)管的盲區(qū)。此外,加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的職能和協(xié)調(diào)也尤為必要。在金融市場(chǎng)全球化、金融創(chuàng)新和衍生產(chǎn)品日益復(fù)雜的今天,傳統(tǒng)金融市場(chǎng)之間的界限日趨模糊,跨部門(mén)的監(jiān)管協(xié)調(diào)和監(jiān)管合作顯得日趨重要。