最近市場上的確有人在討論貨幣政策的放松,但很少指望會來得這么快。周一中國人民銀行宣布,決定下調(diào)人民幣貸款基準利率和中小金融機構人民幣存款準備金率。

　　這與其說反映了政策的多變和出其不意的考量,還不如說是國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢的風云突變,使得決策層不得不在較短的時間內(nèi)作出了抉擇。從流動性過剩到中小企業(yè)的融資困境、從順差過高到出口減速、從經(jīng)濟過熱到增長下滑,我們僅僅用了半年的時間就完成了由火焰向海水的轉變。而在次貸危機第二波之前,很少有人相信世界當前正在經(jīng)歷百年一遇的金融危機。
　　央行最新數(shù)據(jù)顯示,8月貨幣供應量和信貸同步放緩;與此同時,CPI出現(xiàn)了令人欣慰的明顯下降;資產(chǎn)價格尤其是樓市的調(diào)整明顯加快。但在了解了所有這些信息的基礎上,央行行長周小川日前表示,央行關注的焦點仍是控制通脹。這似乎打消了市場對貨幣政策在短期內(nèi)放松的預期。
　　那么,只有一個變量在中秋節(jié)期間發(fā)生了重大變化,那就是美國多個大型金融機構在短時間內(nèi)陷入深度危機。這些事件包括美國第四大投行雷曼兄弟宣布申請破產(chǎn),更大的投行美林也即將被美國銀行收購,美國最大的儲蓄與貸款銀行華盛頓互助銀行（Washington Mutual）出現(xiàn)巨虧,以及美國最大的保險公司美國國際集團（AIG）已然危機重重。在一系列中小金融機構先后倒閉或被接管之后,一個個航空母艦也在搖搖欲墜。這只有在最嚴重的金融危機時才會出現(xiàn)。
　　海外危機的升級成了壓跨國內(nèi)從緊貨幣政策的最后一根稻草。應該注意到,最近貨幣政策的調(diào)整將國際因素放在了越來越重要的位置上。值得回顧的是,此前越南爆發(fā)的貨幣危機很可能是促進央行出人意料地大幅上調(diào)存款準備金率的關鍵原因。
　　美國金融危機的升級會從好幾個途徑作用于國內(nèi)的貨幣政策選擇。首先,美聯(lián)儲在一定時期內(nèi)難以進入加息周期。畢竟,在金融動蕩面前,一定程度的通脹已變得相對次要,也就是說,中美利差不會向此前預期的那樣出現(xiàn)縮小,這為國內(nèi)主動降息縮小利差提供了激勵。其次,海外危機升級加劇了央行對國內(nèi)經(jīng)濟下滑幅度和持續(xù)性的擔憂�，F(xiàn)在已有信號表明,全球經(jīng)濟正進入一個下降通道。最后,同行的經(jīng)驗證明,貨幣政策必須將極端的金融市場調(diào)整考慮在內(nèi)。當前我國的資產(chǎn)價格出現(xiàn)了令人擔心的調(diào)整,這個調(diào)整看上去無法在實質(zhì)政策真空的條件下,憑借自身調(diào)整找到支撐。這些調(diào)整固然反映了經(jīng)濟基本面因素,但資產(chǎn)價格過度波動本身也足以構成一場危機。
　　或許反映了當前經(jīng)濟形勢的復雜性,此次貨幣政策調(diào)整有以下幾個匠心蘊涵其中。
　　其一,只降貸款利率,未降存款利率。這體現(xiàn)出貨幣政策促進結構調(diào)整的意圖,企業(yè)可以較低成本融資,而銀行高達3~4個百分點的存貸利差將再次縮小。這對沖了降息和調(diào)整準備金率對銀行利潤的利好。
　　其二,區(qū)別調(diào)整貸款利率。從今日起,下調(diào)一年期人民幣貸款基準利率0.27個百分點,其他期限檔次貸款基準利率按照短期多調(diào)、長期少調(diào)的原則作相應調(diào)整。顯然,期限較短的貸款對防止經(jīng)濟過快下滑的意義更大,而長期信貸所形成的產(chǎn)能將會增加未來宏觀經(jīng)濟重新過熱的不確定性;并且,區(qū)別調(diào)整貸款利率也與此前著重對存款利率做結構調(diào)整形成對比。
　　其三,區(qū)別調(diào)整存款準備金率。對大型商業(yè)銀行和郵儲銀行暫不下調(diào)準備金率充分體現(xiàn)了有保有壓的原則,重點照顧到了中小企業(yè)和災后重建的融資需求。
　　這些細節(jié)處理一方面顯示了決策層在把握復雜形勢上的良苦用心,另一方面也使得政策放松的力度可能沒有看上去那么大。利率降低幅度只是常規(guī)性的27個基點,并且對三年以上的長期貸款利率有所保留,這表明了央行對中期經(jīng)濟形勢的看好。法人機構存款準備金率下調(diào)1個百分點,但占據(jù)主要信貸份額的商業(yè)銀行被排除在外。
　　值得指出的是,放松貨幣政策有必要注意節(jié)奏和力度。貨幣政策似乎在所有的宏觀調(diào)控中都扮演了主要角色,但筆者相信,并不是所有的宏觀調(diào)控任務都應該落在貨幣政策身上,也不是所有的宏觀調(diào)控,貨幣政策都能夠勝任。如果防滯脹的判斷不變,“松財政、緊貨幣”是更好的安排。