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| 2007-09-06 作者：王宸 來源:中國經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào) |
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美聯(lián)儲(chǔ)8月17日突然降低再貼現(xiàn)率50個(gè)基點(diǎn)之后，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降低基準(zhǔn)利率的預(yù)期隨之上升，在參議院金融委員會(huì)主席多德、財(cái)長鮑爾森和美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克會(huì)晤后，伯南克間接地表示“將動(dòng)用一切可能的工具”，31日伯南克又表示“努力避免信貸危機(jī)損害經(jīng)濟(jì)發(fā)展”和“美聯(lián)儲(chǔ)將在需要的時(shí)候采取行動(dòng)”，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)將降低基準(zhǔn)利率的期望達(dá)到了高點(diǎn)。甚至有揣測(cè)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在9月18日議息會(huì)議之前視情況緊急降息。
實(shí)際上對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息或緊急降息的預(yù)期早在第一次注資時(shí)就產(chǎn)生了，注資是由于市場(chǎng)的流動(dòng)性趨于緊張，特別是隔夜回購利率突然走高，使一些金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)融資困難。而美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)注資之后，還降低了再貼現(xiàn)率，說明金融機(jī)構(gòu)短期融資仍然存在一些困難和風(fēng)險(xiǎn)，正是在這樣的邏輯下，下一步美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)采取降息的措施，從而從整體上放松金融環(huán)境，緩和因危機(jī)造成的流動(dòng)性緊張，以避免經(jīng)濟(jì)陷入衰退。那么，假如美聯(lián)儲(chǔ)真的降息了，情況會(huì)是什么樣的呢？
首先我們看美國貨幣市場(chǎng)，在危機(jī)爆發(fā)之后由于短期融資困難，大量資金流入貨幣市場(chǎng)。美國投資公司協(xié)會(huì)提供的最新數(shù)據(jù)顯示，截至8月15日貨幣市場(chǎng)基金管理的總資產(chǎn)約2．7萬億美元。在過去8周時(shí)間里，美國貨幣市場(chǎng)基金獲得了約1650億美元的新資金流入。大量的資金流入甚至出現(xiàn)了流動(dòng)性過剩的局面，在美聯(lián)儲(chǔ)注資期間，有些時(shí)候的隔夜回購利率甚至在5%以下，以至于美聯(lián)儲(chǔ)注資之后也要回收流動(dòng)性。
貨幣市場(chǎng)基金的創(chuàng)始人布魯斯說，早在危機(jī)之前，一些追求更高回報(bào)的貨幣市場(chǎng)基金已經(jīng)將其投資觸角延伸到了貨幣市場(chǎng)之外的領(lǐng)域。如果美聯(lián)儲(chǔ)降低基準(zhǔn)利率，貨幣市場(chǎng)短期利率必然跟隨走低，其收益就會(huì)降低，首先將會(huì)使大量資金快速流出，可能重新出現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)短期融資困難的形勢(shì)。其次降息之后整體金融環(huán)境寬松，貨幣市場(chǎng)更容易失去吸引力，加上高息貨幣的吸引，更容易推動(dòng)資金流出美國，這在危機(jī)的情況下顯然是一個(gè)不能選擇的邏輯鏈。
危機(jī)還沖擊了公司債券、機(jī)構(gòu)債券和商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)，這都是一些大型公司和金融機(jī)構(gòu)的重要融資場(chǎng)所，甚至一些并購活動(dòng)多是通過發(fā)行公司債券募集資金的。據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)公布的數(shù)據(jù)，美國商業(yè)票據(jù)（CP）市場(chǎng)總值連續(xù)三周減少，美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注資正是在力保機(jī)構(gòu)債券、公司債券和商業(yè)票據(jù)，當(dāng)然這些注資行為是主要針對(duì)有“資格”的大型金融機(jī)構(gòu)和公司的，所以美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上是在為挽救商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)而頻繁注資的。降低再貼現(xiàn)率50個(gè)基點(diǎn)，也是為了讓大型公司和金融機(jī)構(gòu)更容易地向美聯(lián)儲(chǔ)貼現(xiàn)。
如果美聯(lián)儲(chǔ)降低基準(zhǔn)利率，那么未來公司債券、機(jī)構(gòu)債券和商業(yè)票據(jù)的利率都要跟隨下降，收益率降低更易使其喪失吸引力，與注資的初衷適得其反。從這個(gè)角度來看，美聯(lián)儲(chǔ)之所以維持基準(zhǔn)利率不變，是為了維持公司債券、機(jī)構(gòu)債券和商業(yè)票據(jù)的收益率，尤其是在危機(jī)階段突然降低其收益率風(fēng)險(xiǎn)更大，整個(gè)市場(chǎng)的信任危機(jī)可能會(huì)進(jìn)一步加劇，對(duì)債券和票據(jù)市場(chǎng)的未來走勢(shì)是最主要的利空因素。
我們也注意到，美聯(lián)儲(chǔ)降低再貼現(xiàn)率50個(gè)點(diǎn)以后，本意是為緩和金融機(jī)構(gòu)的融資困境，方便他們向美聯(lián)儲(chǔ)貼現(xiàn)商業(yè)票據(jù)，或者美聯(lián)儲(chǔ)也想通過回購債券來緩和金融機(jī)構(gòu)的融資狀況，但是響應(yīng)的金融機(jī)構(gòu)卻寥寥無幾。這說明一些金融機(jī)構(gòu)可能并不缺錢，甚至可以從貨幣市場(chǎng)快速地融資，證明貨幣市場(chǎng)資金寬裕，如果降息的話，對(duì)貨幣市場(chǎng)很可能就是一種打擊了。
降低基準(zhǔn)利率利好的是股市和房市。股市在資金充沛的情況下可能會(huì)穩(wěn)定下來，并重新獲得上漲的動(dòng)力，但是這樣一來，全球股市就會(huì)重新陷入2007
年以來的“牛市困境”，股市漲幅達(dá)到一定程度之后，未來的走勢(shì)又容易產(chǎn)生巨大的分歧，而重新陷入獲利套現(xiàn)或者大幅調(diào)整的境地。換句話說，股市目前的調(diào)整很大程度上是一種正常的機(jī)理在起作用，而不僅僅是因?yàn)槲C(jī)，危機(jī)只是一個(gè)借口而已。
房地產(chǎn)市場(chǎng)雖然會(huì)因?yàn)榛鶞?zhǔn)利率降低而獲得寬松的環(huán)境，但是美國已經(jīng)垮掉了幾十家房貸企業(yè)，市場(chǎng)信心遭受嚴(yán)重打擊，而且次級(jí)抵押貸款的違約率快速上升，降低基準(zhǔn)利率不僅難以保證整個(gè)房貸系統(tǒng)的快速重建，甚至可能會(huì)產(chǎn)生新的不良資產(chǎn)，這也不是理智的選擇。盡管目前巴菲特、百仕通（黑石）和美洲銀行都已經(jīng)表示要入場(chǎng)救市了，像美洲銀行就向全美最大的房貸機(jī)構(gòu)全美金融公司注入約20億美元，而參議院金融委員會(huì)主席多德也傾向于“暫時(shí)提高聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(huì)和聯(lián)邦住房抵押貸款公司投資次按資產(chǎn)的比例”來挽救房產(chǎn)市場(chǎng)，但是要重新構(gòu)筑一個(gè)為數(shù)眾多的房貸企業(yè)或機(jī)構(gòu)體系，絕非一夕之功。說到底，房市的基礎(chǔ)是建立在經(jīng)濟(jì)增長之上和消費(fèi)者收入增長上的，沒有一個(gè)長期的清晰的收入增長路線圖，單憑降息或緊急降息這樣的應(yīng)付危機(jī)的短期行為，是不可能從根本上挽救房市的。
最后也是最重要的一點(diǎn)是，在經(jīng)歷了第二季度通脹水平溫和下降之后，7月份美國通脹水平重新開始走高，這與第二季度通脹水平一度回至2%以下截然相反，盡管能源價(jià)格可能在9月以后回落帶動(dòng)通脹水平回落，但是美國剛剛宣布全國性的加薪政策之后，隨著收入和消費(fèi)能力的增長，通脹壓力顯然還會(huì)上升，這是關(guān)系美聯(lián)儲(chǔ)利率政策立場(chǎng)的基礎(chǔ)。所以美聯(lián)儲(chǔ)如果降息或者緊急降息，就不免失之輕率并有損其權(quán)威地位。
實(shí)際上與農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼和行業(yè)補(bǔ)貼一樣，現(xiàn)在要求或期望美聯(lián)儲(chǔ)降息，不外是希望獲得政策上對(duì)金融市場(chǎng)的補(bǔ)貼，并通過美聯(lián)儲(chǔ)的這種“政策補(bǔ)貼”來降低損失或者保護(hù)市場(chǎng)。諾獎(jiǎng)得主斯蒂格利茨最近指責(zé)格林斯潘與次級(jí)貸款危機(jī)有關(guān)，就是因?yàn)槠湓谖黄陂g頻繁地動(dòng)用這種“政策補(bǔ)貼”有關(guān)，因?yàn)樗偸窃谑袌?chǎng)出現(xiàn)問題之后通過降息或緊急降息來刺激經(jīng)濟(jì)增長，次級(jí)抵押貸款危機(jī)與他的縱容有極深的淵源。
那么，現(xiàn)在伯南克是否與格林斯潘決裂了，伯南克控制通脹的立場(chǎng)是否一如他做經(jīng)濟(jì)學(xué)家時(shí)堅(jiān)定，他是否會(huì)吝嗇動(dòng)用“政策補(bǔ)貼”來保護(hù)金融市場(chǎng)，“動(dòng)用一切可能的工具”的時(shí)機(jī)會(huì)怎樣把握呢？這些問題，必然會(huì)在美聯(lián)儲(chǔ)的政策走向上反映出來，不妨讓我們拭目以待。 |
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