●貨幣政策執(zhí)行力度不斷加大 　  ●提高匯率彈性促市場(chǎng)化進(jìn)程
    ●應(yīng)建立多層次外匯市場(chǎng)體系     ●克服政府部門(mén)間制度性障礙

    央行在５月１８日出乎意料地重拳出擊，三箭齊發(fā)，同時(shí)宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、基準(zhǔn)利率和擴(kuò)大銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元匯率浮動(dòng)幅度等三項(xiàng)貨幣政策。這是央行在今年４次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率后，第一次采用多重手段對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控。從分別使用調(diào)準(zhǔn)備金率與加息到兩項(xiàng)工具同時(shí)宣布分時(shí)進(jìn)行，央行貨幣政策的執(zhí)行力度在不斷加大。
    央行此次三箭齊發(fā)，頭兩箭，加息及提高準(zhǔn)備金率同時(shí)使用新意不大，而最后一箭，提高匯率彈性，才是穿心一箭。央行已經(jīng)開(kāi)始提高人民幣匯率彈性、加速匯率市場(chǎng)化的進(jìn)程。我們估計(jì)，央行在射出這最后一箭后，還會(huì)推出一系列的配套措施，以推進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，包括開(kāi)發(fā)并推出外匯期貨、期權(quán)等高流動(dòng)性的金融衍生產(chǎn)品。
    從２００６年以來(lái)，我國(guó)貨幣供應(yīng)量快速增長(zhǎng)，流動(dòng)性過(guò)剩仍較突出。投資過(guò)熱苗頭依然存在。今年１－４月份，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資２２５９４億元，同比增長(zhǎng)２５．５％。而最為搶眼的莫過(guò)股市投資氣氛的高漲，截至５月１７日，滬深兩市開(kāi)戶總數(shù)達(dá)到９７７３．１２萬(wàn)戶，滬深兩市總市值也達(dá)到１７．４３萬(wàn)億元。２００７年４月末我國(guó)居民戶存款為１７．３７萬(wàn)億，滬深股市總市值已超過(guò)了居民存款余額。股市的投資熱情高漲，正是我國(guó)投資過(guò)熱的表現(xiàn)之一。
    人民幣對(duì)內(nèi)的通貨膨脹壓力繼續(xù)加大，盡管２００６年全年平均居民消費(fèi)物價(jià)水平同比上升１．５％，但是，繼２００６年１２月我國(guó)的居民消費(fèi)價(jià)格同比上升２．８％之后，２００７年一季度，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲２．７％，漲幅比上年同期上升１．５個(gè)百分點(diǎn)。此后的４月份，我國(guó)的消費(fèi)價(jià)格總水平上漲３％，再次觸動(dòng)央行緊繃的神經(jīng)。
    從這次央行宣布將人民幣兌美元的波動(dòng)幅度從正負(fù)３％。擴(kuò)大到正負(fù)５％。可以看出，央行已經(jīng)無(wú)法忍受人民幣緩慢升值所帶來(lái)的對(duì)于人民幣升值預(yù)期的強(qiáng)化作用。
    ２００７年，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備繼續(xù)狂飚至１２０２０．３１億美元，萬(wàn)億外匯儲(chǔ)備已成為困擾中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一大弊端。根據(jù)蒙代爾——克魯格曼的三元悖論說(shuō)，此次加息與擴(kuò)大人民幣波動(dòng)區(qū)間已經(jīng)表明，央行決心已下，加速匯率市場(chǎng)化進(jìn)程，以獲得貨幣政策的獨(dú)立性。因此，我們預(yù)測(cè)，人民幣匯率將會(huì)在未來(lái)很短的一段時(shí)間內(nèi)快速升值。
    目前，國(guó)外已經(jīng)有不少研究資料表明利用匯率衍生品可以達(dá)到低成本進(jìn)行匯率調(diào)控的效果。但是，央行若想利用好外匯衍生品這個(gè)新型匯率調(diào)控工具，還應(yīng)當(dāng)加快建立多層次的外匯市場(chǎng)體系。
    在市場(chǎng)成熟的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作以影響收益率曲線，從而發(fā)出經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張或收縮的信號(hào)。同時(shí)，完善的匯率市場(chǎng)必須以完善的利率市場(chǎng)為基礎(chǔ)。微觀金融的兩大核心問(wèn)題便是資產(chǎn)定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)管理，而這兩個(gè)都需要合理完善的基準(zhǔn)收益率曲線，因此只有健全的收益率曲線，才能對(duì)匯率包括外匯衍生品進(jìn)行定價(jià)及進(jìn)行科學(xué)的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理。
    目前，我國(guó)形成收益率曲線的市場(chǎng)體系尚不健全。一些實(shí)證研究與國(guó)外經(jīng)驗(yàn)表明，要建立一條合理有效的基準(zhǔn)收益率曲線需要有５個(gè)市場(chǎng)的互動(dòng)與制衡，即債券現(xiàn)貨市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、回購(gòu)市場(chǎng)、遠(yuǎn)期利率協(xié)議市場(chǎng)與利率互換市場(chǎng)。在這五個(gè)市場(chǎng)中，除我國(guó)的回購(gòu)市場(chǎng)外，其他市場(chǎng)均不完善。我國(guó)的基準(zhǔn)收益率形成主體未市場(chǎng)化。在我國(guó)目前情況下，由于四大國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷地位，不是國(guó)債市場(chǎng)收益率影響和決定銀行利率，而是四大銀行的運(yùn)營(yíng)成本決定國(guó)債的招投標(biāo)價(jià)格，進(jìn)而影響債券市場(chǎng)的走勢(shì)。
    總而言之，央行若想增強(qiáng)貨幣政策的有效性，以保證中國(guó)經(jīng)濟(jì)在２００７年又好又快地增長(zhǎng)，需要克服政府部門(mén)間的制度性障礙，與證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)手建立多層次的利率、匯率市場(chǎng)體系，才能使中國(guó)的貨幣政策運(yùn)籌帷幄，決勝千里。

（北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)）