國務院總理李克強5月6日主持召開國務院常務會議，研究部署2013年深化經濟體制改革重點工作，會議部署“提出人民幣資本項目可兌換的操作方案”，引人注目。人民幣資本項目可兌換在近幾年被熱烈討論，一方面說明它在中國經濟的發(fā)展中已經越來越重要，另一方面也說明了它存在的風險。
資本項目可兌換與人民幣資本項目可兌換還存在著一些區(qū)別。
資本項目可兌換，是專業(yè)術語。資本是能夠帶來利息、利潤的資金。資本項目指：產業(yè)投資，債券、股票、基金投資，存款、貸款，債權、債務，信托，理財，擔保，租賃等。境內機構的資金在國內用于這些項目，會有管制或管理，但政策允許他做，稱之為取消審批、管制。允許境內資金到境外、境外資金到境內做這些項目，就是資本項目可兌換。單方面允許，就是單方面的可兌換。允許某種貨幣做，不允許某些貨幣做，這就是某種貨幣的項目可兌換。
當然，允許境外資金到境內做，境內資金到境外去做，有很多細節(jié)，如項目準入、交易、支付合規(guī)的審查，行業(yè)準入、安全審查，賬戶開設申請等，這些環(huán)節(jié)的制約，往往使得交易不可行或成本高，因此說可兌換存在限制，是不可兌換，或部分可兌換。如中國企業(yè)收購美國的港口、石油公司，美國就借口安全等，禁止出售，這就是不可兌換。
發(fā)展中國家過去因為外匯短缺，故對貿易、資本項目實行外匯管制。而美國、歐洲等國家就是創(chuàng)造外匯(儲備貨幣)的，故不需要管制外匯的使用，但早期也限制本國資本到境外投資。后來資本過剩，就鼓勵資本外流。
傳統(tǒng)意義上資本項目可兌換、不可兌換，主要指外匯或儲備貨幣項下，而且主要是美歐等發(fā)達國家為進入發(fā)展中國家金融市場而對發(fā)展中國家提出的要求。
人民幣資本項目可兌換，它有多種含義，它首先是指人民幣跨境流動的開放和管制取消，其次包含了儲備貨幣資金跨境流動和交易的開放、管制取消，也包括主權貨幣(本幣、儲備貨幣之外的貨幣)跨境流動和交易的開放、管制取消。
我國人民幣資金充裕，鼓勵、允許人民幣自由流出到境外從事資本項目投資，允許境外人民幣資金流入境內進行資本項目投資，風險不大。人民幣是我國創(chuàng)造的貨幣，只要對人民幣資金出入進行有效的規(guī)范、管理，就可以有效控制風險，故不必對人民幣資金出入采取嚴格的管制或禁止。
儲備貨幣不是我國所能夠創(chuàng)造的，其資金跨境流動也存在一定的風險。如果沒有足夠的外匯儲備，就難以抵御外部投機帶來的風險。我國外匯儲備雖然高達3.5萬億美元，但按照每人年購5萬美元計算，6700萬人次的購買就花完了，而這些僅僅是作為旅游、探親、上學、國外購買等。如果允許個人境外自由投資，對投資項目沒有限制，在產業(yè)投資之外，也可以進行債券、股票和金融衍生品投資，這個需求也會很大。3.5萬億的外匯儲備，在國外的金融市場是零頭。故對儲備貨幣的跨境流動仍然需要一定的管制和限制。
主權貨幣到境內來投資，境內企業(yè)持有非儲備貨幣到某些國家投資資本項目，其規(guī)模有限，資產有限，對其本幣市場的影響有限，不會帶來風險，因此，主權貨幣的兌換也可以開放或取消管制。
傳統(tǒng)意義資本項目可兌換的風險首先源于貨幣地位的不平等。當今的國際金融秩序，實際是不公平的秩序，是美元等儲備貨幣壟斷國際金融利益的體系，也是禁止非儲備貨幣跨境履行貨幣基礎職能的不合理體系，是主權貨幣國家不甚明白本幣可以跨境履行職能的體系，而這個體系由于紙幣地位的不平等，存在很大差異，也因此存在不同風險。
一是國際信用和發(fā)行權的差異。美元、歐元等貨幣是儲備貨幣，具有國際信用，可以獲得鑄幣稅，在全球流通，發(fā)揮貨幣的基礎職能，而其他貨幣是非儲備貨幣，沒有足夠的國際信用，不能自由流通和兌換。
二是兌換與被兌換的差異。貨幣的本質是匯兌——匯率的本質是非儲備貨幣與儲備貨幣的兌換比率。在國際經濟和金融活動中必須使用儲備貨幣，而不能使用非儲備貨幣，儲備貨幣進入任何國家，可以兌換為非儲備貨幣，而非儲備貨幣原則上只能在本國兌換儲備貨幣，而且是有限制和管制的兌換，不能自由兌換為儲備貨幣或其他貨幣。非儲備貨幣出了國門以后，本幣不能自由兌換其他貨幣。
三是持有的差異。不少國家擔心國際金融安全，因為其持有大量美元、歐元金融資產，由于全球貿易、資本流動、金融交易以美元、歐元來計價，而這些金融資產的價值會嚴重縮水，各種金融交易和價格劇烈波動也會導致嚴重匯兌損失和交易虧損，這些都會導致銀行非銀行金融機構、國家的金融利益損失，導致債務危機、匯率危機、資產價格危機和銀行危機。
由于貨幣地位不平等，貨幣的風險則不同。同樣的匯率波動幅度，如15%-20%，非儲備貨幣波動達到如此幅度，則國家會發(fā)生貨幣、金融危機，而儲備貨幣國家不會。非儲備貨幣國家政局和經濟下行，貨幣會急劇貶值，而儲備貨幣國家不會。發(fā)生金融危機時，非儲備貨幣國家只能自己解決，而儲備貨幣國家可以通過發(fā)行貨幣轉嫁危機。
資本項目可兌換的實際風險源于投機力量嚴重不對等。在儲備貨幣項下的資本項目可兌換，其可兌換的風險在于：
一是虛擬資產的差異。儲備貨幣國家虛擬經濟龐大，各種金融資產是當年經濟規(guī)模(GDP)的數十倍到一百多倍，而非儲備貨幣國家大多以實體經濟為主。虛擬資產的價值超過實體經濟的規(guī)模有限。目前，全球各種虛擬資產價格是GDP的100倍左右，每天全球僅外匯交易量就達到4萬億美元-5萬億美元。這都是以儲備貨幣來計價和結算的，這些投機資本一年交易量的2%-3%到非儲備貨幣國家進行投機，非儲備貨幣國家的實體經濟也承受不起。
二是匯率價格的差異。儲備貨幣國家，在當初確定自己的匯率時，往往把自己的匯率價格定得很高，把非儲備貨幣的價格定得很低，歷史上的英國、荷蘭都是如此。戰(zhàn)后美國確定日元匯率時也是如此。這樣做，其實就是通過匯率來掠奪非儲備貨幣國家的資源和消費品。在金融經濟開放的時代，儲備貨幣國家的企業(yè)，可以通過歷史的匯率制度廉價收購非儲備貨幣國的資產，購買資源。更重要的是，在競爭中處于資產實力的優(yōu)勢地位。投機資本在投機中，也占據匯兌的優(yōu)勢地位。
三是投機與被投機——沖擊與被沖擊的差異。20世紀90年代以來，從日本泡沫經濟危機、墨西哥金融危機到亞洲金融危機，基本都是國際投機資本——儲備貨幣的投機資本，蓄意沖擊一國的匯率制度，或者蓄意沖擊一國的匯市和股市，而很少有非儲備貨幣國到儲備貨幣國進行投機沖擊的。即使在儲備貨幣國家本土的投機，最終損失的，也是那些持有儲備貨幣的非儲備貨幣國家。由于貨幣地位的不平等，尤其是投機力量的嚴重不對等，非儲備貨幣國家在資本項目可兌換中存在巨大的風險，乃至必然要出現開放的危機，不過是遲早的事情。因為以儲備貨幣標價的國際投機資本力量太大了，開放金融市場以后，非儲備貨幣國家的金融沒有足夠的能力與投機資本抗衡。
正因為資本項目可兌換存在風險，人們對資本項目可兌換提出了諸多前提條件，但所有這些理論，都是對儲備貨幣來說的。如果資本項目可兌換，針對的是本幣和主權貨幣，情況就大不相同。
無風險可兌換的理論
不與強者玩的資本賬戶開放，沒有風險
全球經濟和金融是一個競爭的市場，是大資本吃小資本、強者吃弱者的市場。因此，對于非儲備貨幣國家來說，資本項目可兌換必然存在風險和危險。但是，如果本國資本項目可兌換，不涉及儲備貨幣，或者說不涉及美元、歐元、日元等貨幣，只涉及其他貨幣，或者就是本幣的跨境流動，也就不必擔心開放的風險。
如果資本項目可兌換是在弱者之間，或者對相對于本國是弱者的市場或國家進行開放，那也不存在任何外部風險。因為弱小的國家無論是其經濟和金融規(guī)模對相對強國來說，都不會產生沖擊和危害。
如果是對等的市場開放，對非儲備貨幣進行資本項目可兌換，不存在任何風險，問題在于過去從來沒有這樣考慮。
即使對強者開放資本項目，如果是對等的有控制的開放，也不存在風險。問題在于過去發(fā)生危機國家的開放，沒有采取對等條件，往往是不對等的。或者說弱小國家沒有能力進入發(fā)達國家的金融市場。
如果純粹是本幣資金的跨境流動，人民幣外流之后的回流，也不會對國內經濟和金融產生威脅。因為國內的人民幣資金規(guī)模和資產規(guī)模遠遠超過了跨境流動的規(guī)模。
以主權貨幣進行對等的資本賬戶開放，沒有任何外部風險
基于上述認識，如果我們改變思路，選擇一種新穎的方式實行資本項目可兌換，不僅有利于促進本國資本的跨境流動，同時，又可以避免開放的風險。
這個思路就是：以主權貨幣為貿易結算和投資工具，相互進行對等或交換條件的開放。其含義就是兩國允許對方的貨幣到本國進行資本項目投資，各自的銀行可以開立和接受對方貨幣的信用證、保函和對外擔保，而不必使用第三方貨幣。
在國際上，我們真正擔心的是美元形式的短期資本或投機資本，因為美元全球泛濫，規(guī)模巨大。一般發(fā)展中國家的實體經濟和虛擬經濟承受不了美元或歐元金融資本的自由進入。但是，如果我們允許的是非美元、歐元等貨幣，就沒必要擔心。尤其是，如果與不同國家簽署協(xié)議，允許主權貨幣在雙方的企業(yè)和銀行進行貿易結算，允許到對方國家去投資股票或債券。這樣做，可以規(guī)避對美元的使用，推進本幣的國際化，也實行了資本賬戶的開放。有利于對外貿易和投資的發(fā)展。同時，又無風險。
分類有序推進人民幣資本項目可兌換
對人民幣、主權貨幣開放、取消管制
由于貨幣的地位不同，實行資本項目可兌換的風險不同。我們要推進的是人民幣和主權貨幣資本項目基本可兌換，對人民幣和非儲備貨幣的境內外各種投資開放、取消對交易、匯兌支付的審批和管制。
對一些儲備貨幣項下的資本項目依然要實行必要的管制
對儲備貨幣在資本項目下的跨境資本流動當然也要開放，但要把握底線。如證券市場的開放應該是有額度控制的可承受的，不能讓短期資本自由進出而無規(guī)模限制，我國目前正是這樣做的，以后也要繼續(xù)堅持。堅持外債總量控制。1997-1998年亞洲金融危機中，韓元兌換美元匯率急劇貶值，其中重要原因之一就是韓國的債務從危機前的800多億美元增加到1800多億美元，很多企業(yè)在境外借貸的債務還不在統(tǒng)計數字中。原因是1995年韓國加入經合組織(OECD)的時候，被要求允許企業(yè)自由借債。因此，我們要嚴格控制企業(yè)、銀行的外幣債務，尤其是短期外幣債務，在總額控制下，就可以保障債務安全。
制定人民幣本項目可兌換方案逐項推進可兌換
目前資本可兌換的評估
對于資本項目可兌換，國際貨幣基金組織大體分為七大類四十三項，其分類基本可用，缺陷是科目的劃分太過含糊，如股票和參股性質的債券沒有區(qū)分發(fā)行和交易，也沒有區(qū)分本幣和外幣，未區(qū)分公司債和政府債，也沒有區(qū)分儲備貨幣與非儲備貨幣在國際信用證和擔保中的區(qū)別。因此，兩個項目合起來，很難說到底是開放了還是沒有開放。
筆者進行了細分，大體有80個項目，增加了本幣離岸交易、本幣或主權貨幣信用證、保函、國際擔保、人民幣信貸、存款、信托、理財等，在債券中，區(qū)分了本幣和外幣。這有利于管理部門制定方案和政策。
如果把可兌換劃分為：A表示嚴格管制或禁止，B表示限制、管制比較多，C表示限制、管制比較少，D表示基本放開可兌換。80項中，合計有30個項目完全禁止或管制嚴格，限制和管制比較多的有25項，限制和管制比較少的13項，基本放開可兌換的12項。基本放開和限制少的合計25項，占全部項目的32%。但是，真正需要管制和不能放開的只有21項，占全部比重26%，其他各項基本可以逐步放開。這也就是說，我國還有42%的空間可以繼續(xù)放松管制，比目前可兌換的項目可以擴大一倍多。
可兌換的內容
對境內外人民幣開放。允許人民幣流出，也應允許人民幣自由流入，允許境外機構直接在境內開設人民幣賬戶進行資本項目投資。流出的本幣相對國內來說，規(guī)模很小，比重也小，不會產生投機沖擊，而是正常的市場波動風險。因此，可逐步允許境外機構在境內直接開立人民幣賬戶，進行人民幣債權、債務，存款貸款的跨境流動，允許境外機構對境內、境內機構對境外的人民幣債券、證券和理財等進行投資。
對非儲備貨幣開放。非儲備貨幣開放不會產生巨大的投機沖擊。因此，資本賬戶的開放，可以選擇非儲備貨幣進行突破，這有利于規(guī)避儲備貨幣資本的投機風險，也有利于實現投資地區(qū)多元化，市場多元化。
在非儲備貨幣國家之間，積極開展協(xié)商，讓雙邊的本幣跨境履行貨幣的基礎職能。所有主權貨幣在國內都具有貨幣的基礎職能，為什么出了國門就不具備？雙方卻認同第三方貨幣履行貨幣的基礎職能？關鍵在于沒有認識到儲備貨幣的風險和危害，沒有看到主權貨幣跨境履行貨幣職能的好處�，F在，儲備貨幣匯率波動劇烈，虛擬資產巨大、價格虛高、危機重重，采用主權貨幣履行跨境職能，有利于規(guī)避儲備貨幣的長期風險。
可以選擇周邊地區(qū)和國家，選擇政治、經濟穩(wěn)定的國家，允許其本幣到我境內進行資本項目投資，我們也可以到對方投資。以簽署協(xié)議為前提條件，選擇開放國家。資本項目可兌換不是為了兌換而兌換，而是為了經濟發(fā)展。我們可以學習新加坡在中國開設工業(yè)園的做法，在一些資源國家，進行投資，生產產品，利用當地的資源，轉化為產品，既發(fā)展當地的經濟，又獲得了自己的利益，還可以免除獲得對方資源的嫌疑。為此，可以與一些國家簽署協(xié)議，給予其政府低利息貸款或經濟援助乃至債務減免，條件是允許以人民幣投資，以人民幣資金援助或貸款。同時，由企業(yè)出面去談股份、股權等，生產的這些產品，可以出口到中國，把進出口貿易轉變?yōu)榭鐕镜膬炔抠Q易。
謹慎對待儲備貨幣資本項目可兌換。對于主要發(fā)達國家或儲備貨幣，可以實行額度控制或等額或條件對等的資本項目可兌換。如美國提出到我國股票和債券市場進行投資，可要求對方接受等值的人民幣到美國市場進行投資。如果美國要求開放保險和銀行金融機構的控股和參股比例，我們可以在控制總規(guī)模的前提下，要求美國接受中國企業(yè)和商業(yè)銀行的人民幣信用證、保函、對外擔保等，允許人民幣在美國境內開立賬戶并進行貿易結算。
可兌換、不可兌換的具體項目。在禁止、限制的行業(yè)，危及國家安全和涉嫌壟斷的項目，受行業(yè)準入、技術標準審查等限制的項目外，其他直接投資，對內、外的貨幣、匯兌和交易管制、限制等完全可以開放和取消。
境外股票、債券、基金、不動產及其金融衍生產品、商品期貨及衍生產品，實行部分可兌換，只對符合資質和資格的機構開放，這些機構可用儲備貨幣或購買外匯進行境外投資。機構和個人用人民幣和非儲備貨幣對外直接投資資本項目，基本開放和取消管制，這些項目貨幣回流和匯出，不能為儲備貨幣的外匯。境外機構以儲備貨幣投資境內股票、債券、基金、不動產、金融衍生產品、商品期貨及衍生產品等，實行總額控制。
儲備貨幣的長期、短期外債、對外擔保依然實行額度控制，其他貨幣外債、對外擔保、債務債權和存款、貸款基本可兌換。在境外以任何方式籌集儲備貨幣的資金，依然需要經過批準，非儲備貨幣資金實行登記管理，以原貨幣幣種償還利息和本金。移民和居民財產跨境轉移繼續(xù)管制；信用證、保函、存款、信托、租賃等，屬于債務債權項下的，按債務債權處理，人民幣、主權貨幣基本可兌換，儲備貨幣有限可兌換。
以上項目可以根據長期資本、短期資本，機構和個人，容易和復雜的不同，制定出資本項目可兌換的項目和時間安排表。