盡管本次G20財長和央行行長會議承諾全球不會陷入“貨幣戰(zhàn)爭”，但縱容與默許日元的大幅貶值，事實(shí)上意味著貨幣戰(zhàn)已經(jīng)打響。在發(fā)達(dá)國家憑借絕對貨幣優(yōu)勢在持續(xù)轉(zhuǎn)嫁匯率風(fēng)險的過程中，新興經(jīng)濟(jì)體的金融風(fēng)險和通脹風(fēng)險在不斷加大，不得不承擔(dān)歐美寬松政策外溢的成本。
作為被寄予很高期望的全球經(jīng)濟(jì)治理新框架的G20并沒有給出真正的抑制危機(jī)的“良方”，盡管本次G20財長和央行行長莫斯科會議承諾全球不會陷入“貨幣戰(zhàn)爭”，但對于日元大幅貶值的縱容與默許，事實(shí)上意味著貨幣戰(zhàn)已經(jīng)打響。
貨幣戰(zhàn)的背后是全球量化寬松政策底線一次次被突破。巨大的債務(wù)壓力直接威脅著高負(fù)債國家的融資能力，在財政政策受限的情況下，用貨幣政策替代成為發(fā)達(dá)國家普遍采用的模式。然而，量化寬松在提振本國經(jīng)濟(jì)的同時，卻是不惜以損害其他國家利益為代價的政策，新興經(jīng)濟(jì)體不得不承擔(dān)政策外溢的成本。
自國際金融危機(jī)迄今，歐美發(fā)達(dá)國家已大大突破了歷史上任何一次危機(jī)所企及的政策寬松底線。美聯(lián)儲2007年以來已先后實(shí)施了四次量化寬松政策，資產(chǎn)負(fù)債表也急劇擴(kuò)張至目前的3萬億美元左右，而兩輪長期再回購操作(LTRO)之后，歐洲央行資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模也達(dá)到了3.2萬億歐元。如果歐洲央行針對二級國債市場無限量沖銷式購買國債（OMT），以及美聯(lián)儲繼續(xù)購買債券可能導(dǎo)致今年底歐洲央行和美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表飆升至4萬億美元。而日本央行更是徹底拋棄了底線，連續(xù)實(shí)施了十一輪量化寬松政策。
縱觀當(dāng)前的主要債務(wù)國，經(jīng)濟(jì)增長率遠(yuǎn)低于融資利率，較高的債務(wù)水平根本無法維持，債務(wù)清償要求迫切，在“過度負(fù)債”的條件下，遇到外部沖擊，債務(wù)與緊縮相互作用，已形成了經(jīng)濟(jì)循環(huán)下滑的機(jī)制。而在資產(chǎn)負(fù)債表式衰退情況下，系統(tǒng)性失靈的風(fēng)險還在加大，即便這些主要債務(wù)國政府和央行采取更多經(jīng)濟(jì)刺激措施，也只是“緩兵之計”而已，很難根本逆轉(zhuǎn)債務(wù)危機(jī)所帶來的巨大阻力。
無奈的是，發(fā)達(dá)國家央行普遍通過長期低利率或量化寬松等方式來減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，從而走上了債務(wù)貨幣化的道路，因此只能靠量化寬松維持債務(wù)循環(huán)。事實(shí)上，2008年之后歐美主要央行的邏輯，已重新定義了央行與財政的關(guān)系，這種重新定義，實(shí)際上讓歐美的中央銀行走上了一條“去獨(dú)立性”之路。觀察美聯(lián)儲、歐洲央行、日本央行以及英國央行的量化寬松或準(zhǔn)量化寬松政策，其貨幣政策目標(biāo)已經(jīng)非常清晰：盡一切可能維持岌岌可危的政府債務(wù)循環(huán)！
債務(wù)貨幣化大大稀釋了債權(quán)人的利益，進(jìn)一步加劇東西方國家的財富分配失衡。過去10年間，新興發(fā)展中國家的外匯儲備總量從約7500億美元（相當(dāng)于GDP的11%）增至近去年底的7萬億美元左右，占比已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過全球儲備資產(chǎn)的50%。這些儲備大多數(shù)以美國國債或其他低收益主權(quán)債券的形式投資，等于在為發(fā)達(dá)國家的債務(wù)融資，長期債務(wù)貨幣化，勢必嚴(yán)重侵害各國債權(quán)人的資產(chǎn)和金融利益。
如果以黃金比價來計算，從上世紀(jì)70年代布雷頓森林體系坍塌至今，美元對黃金貶值了近100%。特別是本世紀(jì)以來，黃金價格漲幅超過六倍，而美元指數(shù)貶值超過36%。美國債務(wù)海平面的繼續(xù)推高和美元的不斷貶值，使得世界各國真實(shí)購買力和主權(quán)財富面臨持續(xù)的重大損失。而貨幣政策、匯率政策以及國家金融安全都被置于巨大的風(fēng)險之下，長期的廉價美元和廉價資本將使得各國在痛苦的失衡中越陷越深，各國的主權(quán)財富風(fēng)險隨著美國債務(wù)風(fēng)險長期化、債務(wù)貨幣化而同步上升。
發(fā)達(dá)國家這些年來就是如此憑借貨幣戰(zhàn)中的絕對貨幣優(yōu)勢在持續(xù)轉(zhuǎn)嫁匯率風(fēng)險。G20會議不承認(rèn)貨幣戰(zhàn)，實(shí)際上是對日元貶值的縱容。日本自民黨安倍政府上臺后強(qiáng)硬推行財政政策、貨幣政策和匯率政策同步趨向大幅寬松的“三松政策”，并主打“日元貶值”牌，由于日本是亞洲許多國家的中間產(chǎn)品供應(yīng)國，日元急劇貶值，勢必引發(fā)與之貿(mào)易聯(lián)系密切國家政府的反彈，以及匯率市場的干預(yù)及競爭性貶值，而為了抵御本幣升值和貨幣套利壓力，越來越多的新興經(jīng)濟(jì)體可能被卷入全球貨幣戰(zhàn)的漩渦之中，而這將可能引發(fā)貿(mào)易戰(zhàn)的一連串連鎖反應(yīng)，激化國家間的矛盾。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）預(yù)測，2013年全球貿(mào)易保護(hù)主義繼2012年之后會有更大規(guī)模抬頭，世界貿(mào)易增長率預(yù)計僅為4.48%，大幅低于1980年至2011年5.68%的年均增速。
毋庸置疑，歐美的持續(xù)量化寬松加大了新興經(jīng)濟(jì)體的金融風(fēng)險。新興經(jīng)濟(jì)體在對沖外部流動性時，看似緊縮力度加大，但主要仍依靠量化措施，而且前期救市釋放的大量資金還遠(yuǎn)未消化。由于經(jīng)濟(jì)的高速增長和直接融資市場的有限體量，新興經(jīng)濟(jì)體多數(shù)存在經(jīng)濟(jì)“過度銀行化”的特征，特別是儲蓄率較高的亞洲各國表現(xiàn)為銀行資產(chǎn)負(fù)債表快速膨脹、信貸占GDP比率較高。新一輪全球流動性泛濫無疑將進(jìn)一步做大或做空新興市場資產(chǎn)泡沫，擾亂其信貸循環(huán)，加大銀行不良貸款等尾部風(fēng)險。去年二季度，印度央行對100家銀行的調(diào)查結(jié)果顯示，銀行壞賬已經(jīng)對印度金融系統(tǒng)構(gòu)成了最大風(fēng)險。
歐美的持續(xù)量化寬松還進(jìn)一步推升了新興經(jīng)濟(jì)體輸入型通脹的風(fēng)險。2012年以來，受歐債危機(jī)持續(xù)惡化等因素拖累，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)同步放緩跡象，需求不足導(dǎo)致國際原油價格、基礎(chǔ)大宗商品價格一度呈下行走勢，包括全球消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)價格指數(shù)（PPI）在內(nèi)的通脹水平普遍有所回落。然而，在幾輪貨幣潮涌的刺激下，新興經(jīng)濟(jì)體再次面臨新一輪通脹的壓力，其通脹水平處于歷史高位，特別是去年三季度后，全球量化寬松大潮進(jìn)一步推動新興經(jīng)濟(jì)體CPI趨勢性回升，去年，中國12月CPI上漲2.5%，創(chuàng)半年新高；新加坡12月CPI按年升幅加快至4.3%，印度12月CPI同比大幅上升10.55%。隨著經(jīng)濟(jì)走勢回升和產(chǎn)出缺口回補(bǔ)，新一輪通脹卷土重來之勢已不可阻擋。
貨幣戰(zhàn)不會因G20的宣誓而休止。2013年，一場持久的貨幣保衛(wèi)戰(zhàn)正等待著新興經(jīng)濟(jì)體。