目前對(duì)經(jīng)濟(jì)變化是否周期和長(zhǎng)期的問題沒有準(zhǔn)確答案，政府經(jīng)濟(jì)政策也會(huì)有很大的不確定性，在這種情況下，資產(chǎn)配置的原則只能有一個(gè)，即要做分散配置。既要配置保守型的固定收益類資產(chǎn)，也要配置在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過程中表現(xiàn)較好的風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)，更要配置一些抗通貨膨脹類的資產(chǎn)。
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)到底恢復(fù)的如何？
　　去年感恩節(jié)筆者恰好在美國(guó)，有幸看到美國(guó)人慶祝他們這一傳統(tǒng)的節(jié)日。紐約第五大道購物的人流還是那么熱鬧，夜晚的時(shí)代廣場(chǎng)仍然是亮如白晝，百老匯各個(gè)劇院外到處可見排著長(zhǎng)隊(duì)等待入場(chǎng)的人群，有些地方已經(jīng)開始裝飾起圣誕樹。“黑色星期五”的感恩節(jié)大降價(jià)非常震撼，紐約最大的百貨商店Macy’s里人群的擁擠程度絕對(duì)不亞于春節(jié)期間火車站的擁擠程度。
　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資研究機(jī)構(gòu)極其關(guān)注節(jié)日期間的零售銷售情況。根據(jù)美國(guó)零售聯(lián)合會(huì)（National Retail Federation）的統(tǒng)計(jì)，節(jié)日期間的一星期里，全美零售業(yè)銷售達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的590億美元，網(wǎng)上銷售達(dá)10億美元，節(jié)日周末到商店購物的人次達(dá)2.39億，較去年增加了9.2%，平均每個(gè)顧客消費(fèi)為423美元，比去年的398美元增加了6.3%。對(duì)于這些數(shù)據(jù)的解釋，樂觀的人說消費(fèi)的增加說明了個(gè)人消費(fèi)的確在改善，悲觀的人說這是因?yàn)槿藗兤綍r(shí)減少消費(fèi)而不得不這時(shí)候出來買降價(jià)貨。
　　當(dāng)然紐約第五大道的景象不能完全反映美國(guó)經(jīng)濟(jì)的真實(shí)狀況，但筆者沿著費(fèi)城、巴爾的摩，華盛頓一線走下來，并沒有十分冷清蕭條的感覺。
　　其實(shí)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否在健康的復(fù)蘇一直存在著爭(zhēng)論，公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)字實(shí)際上也是好壞參半。
　　毫無疑問，美國(guó)普通民眾這時(shí)候的心情是非常復(fù)雜的�？偨y(tǒng)奧巴馬未來的政策能否有效？股票市場(chǎng)未來預(yù)期的回報(bào)會(huì)怎樣？美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)能持續(xù)嗎？外部環(huán)境，包括歐債及新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)不會(huì)再給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面的影響？這些問題目前并沒有答案。
　　現(xiàn)實(shí)的情況就是這樣。全球的投資者已在著手今年的資產(chǎn)配置和投資方案，認(rèn)真檢討以下三個(gè)問題對(duì)于全球長(zhǎng)線及機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)配置和未來投資具有非常重要的意義。雖然這些問題目前并沒有公認(rèn)的準(zhǔn)確答案，但對(duì)它們的思考和討論有助于我們更好的把握未來的投資機(jī)會(huì)。
　　第一，金融危機(jī)之后整體經(jīng)濟(jì)的變化到底是周期性的，還是長(zhǎng)期和結(jié)構(gòu)性的？這是一個(gè)最重要的問題。認(rèn)為目前的變化是長(zhǎng)期和結(jié)構(gòu)性的理由是：美國(guó)經(jīng)濟(jì)的根本結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了變化，高杠桿率（包括容易獲得的消費(fèi)者信貸、高債務(wù)）將不能再恢復(fù)；金融機(jī)構(gòu)在新的監(jiān)管條件下，資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模將會(huì)受到限制；低利率的環(huán)境將被高通貨膨脹所代替；全球的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式也不能再由美國(guó)的消費(fèi)來主導(dǎo)，而新興市場(chǎng)國(guó)家會(huì)更多地引領(lǐng)全球的增長(zhǎng)：美元儲(chǔ)備貨幣的地位也會(huì)有所變化等等。而認(rèn)為目前的變化是周期性的理由是：美國(guó)高效率的市場(chǎng)作用仍然存在，美國(guó)會(huì)繼續(xù)引領(lǐng)全球的增長(zhǎng)；政府債務(wù)替代居民和企業(yè)的債務(wù)使得高杠桿率得以恢復(fù)；金融機(jī)構(gòu)的作用及信貸功能會(huì)慢慢恢復(fù)；過剩的流動(dòng)性會(huì)是利率維持在低的水平；全球范圍看，新興市場(chǎng)國(guó)家尚不足以取代美國(guó)；美元貨幣儲(chǔ)備地位有所減弱，但尚不會(huì)被其他貨幣替代等等。
　　如果說目前的變化是周期性的，那么投資者原來所有的長(zhǎng)期投資策略應(yīng)該依然有效，股票市場(chǎng)的P/E和債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差均有望恢復(fù)到危機(jī)前的水平，原有個(gè)股的估值方法和數(shù)量分析模型仍然可以繼續(xù)使用。如果說目前的變化是長(zhǎng)遠(yuǎn)和結(jié)構(gòu)性的，那么投資者原來的長(zhǎng)期投資策略應(yīng)該做根本的調(diào)整，股票市場(chǎng)的P/E和債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差將不會(huì)恢復(fù)到危機(jī)前的水平，原有個(gè)股的估價(jià)值方法和數(shù)量分析模型必須做響應(yīng)的調(diào)整。
　　第二，政府會(huì)選擇何種經(jīng)濟(jì)政策（包括貨幣政策和財(cái)政政策）？針對(duì)目前經(jīng)濟(jì)情況的變化和問題，政府會(huì)采取何種政策呢？如果按照對(duì)上一個(gè)問題的回答接下去討論，如果經(jīng)濟(jì)的變化和問題是周期性的，那傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)政策會(huì)繼續(xù)有效，政府需要的是調(diào)整政策的力度和政策實(shí)施的時(shí)間；如果經(jīng)濟(jì)的變化是長(zhǎng)期的和結(jié)構(gòu)性的，那傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)政策的效果極有可能是暫時(shí)性的和短期的。長(zhǎng)期性的和結(jié)構(gòu)性的問題需要結(jié)構(gòu)性的、非傳統(tǒng)的政策來解決。如果以傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)政策來應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期的和結(jié)構(gòu)性的問題，則政策的正面效果會(huì)越來越小，負(fù)面效果會(huì)越來越大。由于很難確定金融危機(jī)后經(jīng)濟(jì)整體情況的變化是否是長(zhǎng)期的和結(jié)構(gòu)性的，政府經(jīng)濟(jì)政策的選擇很可能出現(xiàn)錯(cuò)誤，錯(cuò)誤政策的不斷調(diào)整和轉(zhuǎn)化對(duì)金融市場(chǎng)的影響將是非常負(fù)面的，并且這種政策的轉(zhuǎn)換的周期可能越來越短，對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)性的影響可能越來越大。
　　第三，在目前的經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)環(huán)境下如何配置資產(chǎn)？總體來說，目前對(duì)經(jīng)濟(jì)變化是否周期和長(zhǎng)期的問題沒有準(zhǔn)確答案，政府經(jīng)濟(jì)政策也會(huì)有很大的不確定性，在這種情況下，資產(chǎn)配置的原則只能有一個(gè)，即要做分散配置。既要配置保守型的固定收益類資產(chǎn)，也要配置在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過程中表現(xiàn)較好的風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)，更要配置一些抗通貨膨脹類的資產(chǎn)。而全球投資者目前的配置看，保守型的資產(chǎn)，如固定收益類，防守型股票（如公共事業(yè)類股，高股息型股票）的比重過大；價(jià)值型股票和抗通貨膨脹型資產(chǎn)配置過小。過分進(jìn)取的配置，如過多地配置風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)，會(huì)增加組合的波動(dòng)性。過分保守的配置其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)也很高，因?yàn)槟壳懊绹?guó)國(guó)債及防守型股票的估值過高，不能匹配未來可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。
　　美國(guó)歸來，筆者最大的感受是，大家要真正看到全球資本市場(chǎng)的春天還要等待更長(zhǎng)的時(shí)間。全球的投資者在新的一年仍將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。