匯率是一國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最為重要的價(jià)格信號(hào)之一。近年來(lái)，隨著內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的深刻變化，人民幣匯率管理政策和實(shí)際匯率走勢(shì)也做出了相應(yīng)調(diào)整。準(zhǔn)確把握人民幣匯率的歷史、現(xiàn)狀和未來(lái)，有助于國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)和行業(yè)前景做出客觀判斷，從而有助于選擇恰當(dāng)?shù)陌l(fā)展策略，規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
| |
我國(guó)匯率政策的歷史演變及人民幣匯率走勢(shì) |
從改革開(kāi)放后我國(guó)匯率政策的演變歷史看，大體可分為四個(gè)階段，而每個(gè)階段的基本經(jīng)濟(jì)特征，從根本上決定了當(dāng)時(shí)的匯率政策選擇。
1.匯率政策的歷史沿革及各階段的人民幣匯率走勢(shì)
�。�1）1980年以前：嚴(yán)格管制－固定不變－幣值高估。這一階段，匯率政策的目標(biāo)是維持人民幣堅(jiān)挺。具體做法是，國(guó)家根據(jù)參考國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比關(guān)系及美元等西方主要貨幣的走勢(shì)，定期公布人民幣的官方牌價(jià)，計(jì)劃供給外匯，嚴(yán)格限制用途。人民幣匯率的實(shí)際走勢(shì)是逐步升值。1980年，美元對(duì)人民幣匯率是1.498，相比1971年貶值39%，人民幣匯率明顯高估。
（2）1981－1993：兩個(gè)市場(chǎng)－雙重匯率－不斷貶值。這一階段，匯率政策的目標(biāo)是扶持出口。具體做法是，對(duì)人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行市場(chǎng)化取向的改革，在國(guó)家計(jì)劃供給外匯以外，又設(shè)立了外匯調(diào)劑市場(chǎng)，官方牌價(jià)與外匯調(diào)劑價(jià)格并存。人民幣匯率的實(shí)際走勢(shì)是持續(xù)大幅貶值，1993年，美元對(duì)人民幣匯率是5.762，相比1980年升值285%，人民幣匯率高估的情況得到大幅度緩解。
�。�3）1994－2005：?jiǎn)我皇袌?chǎng)－盯緊美元－穩(wěn)中有升。這一階段，匯率政策的目標(biāo)是維持人民幣與美元之間的比價(jià)關(guān)系基本穩(wěn)定。具體做法是，建立統(tǒng)一的外匯交易市場(chǎng)，在國(guó)家公布的外匯指導(dǎo)價(jià)基礎(chǔ)上，人民幣匯率根據(jù)市場(chǎng)交易情況上下浮動(dòng)。人民幣匯率的實(shí)際走勢(shì)是穩(wěn)中有升。1994年，美元對(duì)人民幣匯率一次性升值49.5%，在此之后人民幣匯率基本保持不變。2005年，美元對(duì)人民幣匯率為8.0702，人民幣11年間僅升值6.4%，升值壓力不斷累積。
�。�4）2005年至今：市場(chǎng)調(diào)節(jié)－管理浮動(dòng)－不斷升值
這一階段，匯率政策的目標(biāo)是保持人民幣匯率在合理、均衡的基礎(chǔ)上基本穩(wěn)定。具體做法是，放寬企業(yè)和居民的用匯限制，逐步放寬人民幣匯率的波動(dòng)幅度，允許人民幣匯率向均衡水平回歸，減輕升值壓力。人民幣匯率的實(shí)際走勢(shì)是不斷升值，2011年美元對(duì)人民幣匯率為6.4588，自2005年以來(lái)累積升值20%，升值壓力基本得到釋放。
2.匯率政策的變化特點(diǎn)
�。�1）從匯率政策安排的深層次原因來(lái)看，經(jīng)歷了“注重進(jìn)口－注重出口－注重進(jìn)出口平衡”的變化過(guò)程。在1980年以前，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)較弱，生產(chǎn)能力不足，我國(guó)的出口產(chǎn)品以農(nóng)產(chǎn)品和部分輕工產(chǎn)品為主，出口創(chuàng)匯規(guī)模較小，國(guó)家外匯支出主要用于進(jìn)口一些國(guó)內(nèi)所需的關(guān)鍵設(shè)備，因此，防止進(jìn)口成本過(guò)高成為匯率調(diào)節(jié)的主要目的。
1981－1993年，隨著改革開(kāi)放進(jìn)程的推進(jìn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)力逐步增強(qiáng)，出口部門(mén)增長(zhǎng)較快，特別是在輕工業(yè)部門(mén)，我國(guó)的勞動(dòng)力成本比較優(yōu)勢(shì)突出，外商投資增長(zhǎng)較快，外匯儲(chǔ)備持續(xù)增加，為扶持出口，匯率需要不斷向下浮動(dòng)，以保持出口產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。
1994－2005年，我國(guó)外貿(mào)出口進(jìn)入“黃金”發(fā)展期，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革、加入WTO這兩大“紅利”的支撐下，我國(guó)出口部門(mén)呈現(xiàn)全面開(kāi)花、多元發(fā)展的增長(zhǎng)格局。除了原有的輕工業(yè)產(chǎn)品繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)外，機(jī)電產(chǎn)品出口后來(lái)居上，占出口產(chǎn)品的比例迅速上升。我國(guó)也因此成為“世界工廠”，外匯順差連年擴(kuò)大。在這一階段，出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率平均為35%，保持出口產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)于維持高速增長(zhǎng)至關(guān)重要，需要把匯率穩(wěn)定在較低水平上。
2005年后，我國(guó)外貿(mào)高順差的格局繼續(xù)保持，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“內(nèi)外不平衡”帶來(lái)了兩方面的負(fù)面影響，使得中國(guó)必須調(diào)整人民幣匯率形成機(jī)制，促進(jìn)外貿(mào)平衡。一是外匯對(duì)沖壓力增大，為消化巨額外貿(mào)順差，需要大量投放人民幣，造成國(guó)內(nèi)通脹壓力上升；二是連年的外貿(mào)順差引起美國(guó)等對(duì)華貿(mào)易逆差國(guó)的不滿。
金融危機(jī)后，奧巴馬在多種場(chǎng)合表示將“讓中國(guó)認(rèn)識(shí)到人民幣升值符合他們的利益”，美國(guó)智庫(kù)更是得出“人民幣被低估41%，需升值30%”，國(guó)際貨幣基金組織總裁也聲稱(chēng)，人民幣匯率被大大低估，而人民幣升值將能促使世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)平衡。
�。�2）從匯率調(diào)控的方式來(lái)看，經(jīng)歷了“直接定價(jià)－深度干預(yù)－逐步放開(kāi)”的變化過(guò)程。在正式的、大規(guī)模的外匯市場(chǎng)形成前，人民幣匯率由外匯管理局綜合考慮主要貨幣匯率走勢(shì)、國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比、外貿(mào)形勢(shì)等因素后直接給出，屬于政府直接定價(jià)。
銀行間外匯市場(chǎng)的出現(xiàn)，使得人民幣匯率根據(jù)市場(chǎng)供求調(diào)整成為可能。我國(guó)于1996
年4
月建立了銀行間外匯市場(chǎng)，外匯指定銀行每天買(mǎi)賣(mài)外匯的差額形成外匯周轉(zhuǎn)頭寸，外匯管理局對(duì)各個(gè)外匯指定銀行所持有的外匯頭寸設(shè)定上限,超過(guò)上限的外匯出售給其他沒(méi)有達(dá)到上限的外匯指定銀行或央行，買(mǎi)賣(mài)雙方根據(jù)實(shí)際供求確定外匯交易價(jià)格，形成人民幣的市場(chǎng)匯率。
為保持人民幣匯率穩(wěn)定，央行不得不頻繁干預(yù)外匯市場(chǎng)。一是大量買(mǎi)賣(mài)外匯，由于外貿(mào)順差、大量引進(jìn)外資、企業(yè)被強(qiáng)制結(jié)匯、外匯指定銀行外匯頭寸有上限,央行必須在銀行間外匯市場(chǎng)買(mǎi)進(jìn)外匯,同時(shí)為了使人民幣匯率維持在波動(dòng)幅度之內(nèi),央行也必須買(mǎi)賣(mài)外匯,央行入市買(mǎi)賣(mài)外匯就成了經(jīng)常行為。二是設(shè)定匯率漲跌幅限制，在2005年以前，人民幣匯率以央行公布的匯率為基礎(chǔ),被限制在一個(gè)很小的幅度內(nèi)波動(dòng)(上下0.3%)
。
總體來(lái)講，改革開(kāi)放以來(lái)，特別是2005年新一輪人民幣匯率改革開(kāi)始以后，央行對(duì)于外匯市場(chǎng)的干預(yù)力度呈現(xiàn)趨勢(shì)性減弱的態(tài)勢(shì)，而市場(chǎng)對(duì)于匯率的影響日漸增強(qiáng)。一是人民幣匯率日波動(dòng)幅度限制逐步放寬。2007年，中國(guó)人民銀行將人民幣匯率日波動(dòng)幅度限制從上下0.3%放寬至0.5%，2012年進(jìn)一步放寬至1%。二是央行外匯買(mǎi)賣(mài)量明顯減少。2003年初至2011年9月，央行月均在外匯市場(chǎng)上凈購(gòu)入2075億元人民幣等價(jià)的美元；2011年10月份以來(lái)，央行在外匯市場(chǎng)上月均凈干預(yù)量只有100億人民幣等價(jià)的美元。
�。�3）從匯率調(diào)控的參考貨幣來(lái)看，經(jīng)歷了“釘住一攬子貨幣－釘住單一美元－釘住一攬子貨幣”的變化過(guò)程。總體來(lái)看，人民幣匯率調(diào)控參考貨幣的選擇原則是，釘住幣值穩(wěn)定貨幣，保持進(jìn)出口環(huán)境的相對(duì)穩(wěn)定，避免大起大落。
1980年以前，由于石油危機(jī)的發(fā)生以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，美元不再與黃金掛鉤，布雷頓森林體系宣告瓦解，人民幣匯率調(diào)控由釘住美元改為釘住一攬子貨幣。
1980－1993年，人民幣匯率調(diào)控又改為釘住出口換匯成本，以保證企業(yè)的出口積極性。1994－2005年，隨著我國(guó)市場(chǎng)化改革的推進(jìn)以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)向好，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的外向程度進(jìn)一步增加，美元大幅貶值的趨勢(shì)得到遏制，為維持人民幣匯率的相對(duì)穩(wěn)定，進(jìn)一步提高出口產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，吸引外商對(duì)華投資，我國(guó)又重新選擇釘住單一美元。
2005年以后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑趨勢(shì)，貿(mào)易赤字連年擴(kuò)大，釘住美元帶來(lái)了一些消極影響。美元的不斷貶值拉低了人民幣對(duì)其他主要貨幣的比價(jià)，增加了進(jìn)口成本，在大進(jìn)大出的貿(mào)易增長(zhǎng)模式下，加重了企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)。在此背景下，2005年的匯率改革提出，人民幣匯率調(diào)控將逐步轉(zhuǎn)向參考一攬子貨幣。
據(jù)測(cè)算，近年來(lái)美元在人民幣匯率的參考貨幣籃子中的比重趨于下降。但由于國(guó)際金融危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，美元仍是世界上最為強(qiáng)勢(shì)的貨幣，美元對(duì)人民幣匯率形成的影響很大。人民幣匯率調(diào)控完全轉(zhuǎn)向釘住一攬子貨幣尚需時(shí)日。
2011年年底以來(lái)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩、外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)惡化的大環(huán)境下，人民幣匯率的演變趨勢(shì)也發(fā)生了相應(yīng)變化，匯率波動(dòng)呈現(xiàn)出一些新特點(diǎn)，關(guān)于匯率政策調(diào)整也提出了一些新思路，對(duì)于未來(lái)人民幣匯率將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。
1.2011年底以來(lái)人民幣匯率的波動(dòng)情況分析
�。�1）單邊升值趨勢(shì)明顯弱化。2011年下半年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速逐步回落，加上2005年－2011年人民幣匯率不斷走高，人民幣單邊升值的趨勢(shì)開(kāi)始弱化。一是人民幣對(duì)美元匯率出現(xiàn)較長(zhǎng)時(shí)間的走低態(tài)勢(shì)。二是人民幣實(shí)際有效匯率反復(fù)走低。三是單向波動(dòng)向雙向波動(dòng)轉(zhuǎn)變。
�。�2）人民幣匯率已接近均衡水平。從貿(mào)易狀況、資本流動(dòng)、市場(chǎng)預(yù)期、管理層態(tài)度四個(gè)維度來(lái)綜合判斷，人民幣匯率目前已經(jīng)接近均衡水平。一是進(jìn)出口貿(mào)易趨于均衡。二是跨境資本流動(dòng)呈現(xiàn)雙向波動(dòng)的均衡態(tài)勢(shì)。三是市場(chǎng)預(yù)期趨向均衡。四是管理層認(rèn)為人民幣匯率已經(jīng)接近均衡水平。
2.未來(lái)我國(guó)匯率管理制度的改革方向
�。�1）逐步推進(jìn)匯率自由化。無(wú)論從必要性還是從可能性上，人民幣匯率都有進(jìn)一步自由化的要求。一是從理論上講，根據(jù)著名的“克魯格曼三元悖論”，中國(guó)未來(lái)如果要實(shí)行獨(dú)立的貨幣政策和推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，必須要減少對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，增強(qiáng)人民幣匯率的自由度；二是從現(xiàn)實(shí)可能性上講，目前人民幣匯率接近均衡水平，是放松干預(yù)、提高自由度的有利時(shí)機(jī)，且中國(guó)目前外匯儲(chǔ)備充足，具備足夠的調(diào)控實(shí)力。
按照金融發(fā)展“十二五”規(guī)劃的提法，未來(lái)中國(guó)將穩(wěn)步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革。一是增強(qiáng)人民幣匯率的雙向浮動(dòng)彈性。二是保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。三是協(xié)調(diào)推進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，豐富匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。四是進(jìn)一步研究建立人民幣對(duì)新興市場(chǎng)貨幣的雙邊直接匯率形成機(jī)制，積極推動(dòng)人民幣對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和周邊國(guó)家貨幣匯率在銀行間外匯市場(chǎng)掛牌。
（2）逐步推進(jìn)人民幣國(guó)際化。金融發(fā)展“十二五”規(guī)劃明確提出，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，主要通過(guò)“內(nèi)外直接投資可兌換、內(nèi)外證券投資可兌換、跨境融資可兌換、個(gè)人用匯可兌換”四個(gè)方面的改革來(lái)推動(dòng)，這意味著，人民幣國(guó)際化的最關(guān)鍵一步有可能在未來(lái)取得突破。
人民幣成為國(guó)際貨幣可以為中國(guó)帶來(lái)三方面的好處：一是降低企業(yè)持有外匯帶來(lái)的匯兌風(fēng)險(xiǎn)；二是降低國(guó)家外匯儲(chǔ)備貶值的風(fēng)險(xiǎn)；三是獲得國(guó)際鑄幣稅。而人民幣國(guó)際化不可避免地會(huì)加劇人民幣匯率的波動(dòng)，國(guó)際環(huán)境的任何風(fēng)吹草動(dòng)將通過(guò)資金的大進(jìn)大出傳導(dǎo)給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，增加宏觀調(diào)控的難度。
| |
人民幣匯率走勢(shì)展望及其對(duì)產(chǎn)業(yè)的影響 |
目前，人民幣匯率雖然已經(jīng)接近均衡水平，但從長(zhǎng)期來(lái)看，未來(lái)人民幣匯率仍將有持續(xù)小幅升值的空間，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)高度融合的今天，將不可避免對(duì)上、中、下游各個(gè)行業(yè)的供需、價(jià)格、利潤(rùn)率產(chǎn)生影響。
1.從長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣匯率仍將維持小幅升值的走勢(shì)
三方面的因素支持人民幣匯率在未來(lái)繼續(xù)走強(qiáng)。一是宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)未來(lái)五年，中國(guó)GDP的增長(zhǎng)率仍將維持在7.5%以上的水平，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體，這意味著，中國(guó)仍具有較強(qiáng)的外資吸引力，國(guó)際資本的流入有助于提升人民幣匯率水平；二是對(duì)外貿(mào)易將呈現(xiàn)基本平衡、略有盈余的格局。雖然2012年中國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口明顯放緩，但世界經(jīng)濟(jì)一旦復(fù)蘇，將支持中國(guó)對(duì)外貿(mào)易持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)；三是人民幣國(guó)際化要求人民幣保持相對(duì)堅(jiān)挺，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)人民幣的信心；四是全球貨幣流動(dòng)性充裕，主要發(fā)達(dá)國(guó)家為刺激經(jīng)濟(jì)，紛紛采取寬松貨幣政策，短期內(nèi)未見(jiàn)明顯的退出跡象，外圍金融環(huán)境支持人民幣走強(qiáng)。
2.人民幣走強(qiáng)將對(duì)上游行業(yè)造成一定負(fù)面影響
原油、煤炭、有色金屬開(kāi)采等上游行業(yè)將受到一定影響。由于人民幣相對(duì)于美元升值，在其他條件不變的情況下，以美元、歐元、英鎊等西方主要貨幣計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗商品進(jìn)口價(jià)格相應(yīng)下跌，拉低國(guó)內(nèi)同類(lèi)產(chǎn)品的價(jià)格和行業(yè)利潤(rùn)率。
當(dāng)然，由于各個(gè)行業(yè)的組織結(jié)構(gòu)不同，企業(yè)層面的影響也不盡相同。石油行業(yè)中，中石油、中石化兩大巨頭均采取煉化一體化發(fā)展策略，原油開(kāi)采業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的下降將由煉化業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的上升來(lái)彌補(bǔ)。煤炭企業(yè)利潤(rùn)主要來(lái)源于煤炭開(kāi)采，進(jìn)口煤炭量逐年攀升，2011年煤炭對(duì)外依存度已達(dá)14%，如果進(jìn)口煤炭?jī)r(jià)格走低，對(duì)于目前備受煤價(jià)走低困擾的國(guó)內(nèi)煤炭企業(yè)來(lái)講猶如雪上加霜。與煤炭行業(yè)類(lèi)似，有色金屬開(kāi)采企業(yè)利潤(rùn)率也將受到進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格走低的進(jìn)一步?jīng)_擊。
3.人民幣走強(qiáng)將對(duì)中游行業(yè)的影響偏向正面
一方面，化工、鋼鐵等中游行業(yè)的原材料成本將會(huì)下降。目前，有機(jī)化工產(chǎn)品中，石油下游產(chǎn)品和煤化工產(chǎn)品大約各占半壁江山，無(wú)論是原油價(jià)格還是煤炭?jī)r(jià)格的下降，都有利于降低生產(chǎn)成本；鋼鐵行業(yè)80%的成本來(lái)自鐵礦石和焦炭，因此生產(chǎn)成本下降也是大概率事件。
另一方面，化工產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格可能會(huì)受到小幅沖擊，而鋼鐵市場(chǎng)價(jià)格不受影響。如果人民幣升值，來(lái)自沙特等國(guó)的低價(jià)乙烯和甲醇、來(lái)自美國(guó)的天然氣化工產(chǎn)品將更具價(jià)格優(yōu)勢(shì)，不利于化工產(chǎn)品價(jià)格走強(qiáng)，但考慮到化工產(chǎn)品自2011年年底以來(lái)調(diào)整比較充分，進(jìn)口產(chǎn)品的沖擊應(yīng)當(dāng)比較有限。鋼鐵市場(chǎng)價(jià)格更多受供需面影響，與進(jìn)口產(chǎn)品關(guān)聯(lián)度不大。
綜合成本、價(jià)格兩方面的影響，預(yù)計(jì)人民幣升值對(duì)中游行業(yè)有一定正面影響。
4.人民幣升值使內(nèi)需型消費(fèi)品工業(yè)和服務(wù)業(yè)受益明顯
直接得益于人民幣走強(qiáng)的消費(fèi)品行業(yè)包括汽車(chē)、建材和醫(yī)藥等。以上行業(yè)以?xún)?nèi)需為主，人民幣走強(qiáng)對(duì)內(nèi)需來(lái)講意味著兩方面的含義，一是居民實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力提高，在一定程度上有利于內(nèi)需，二是產(chǎn)品價(jià)格的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)下降，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將更多地依賴(lài)于內(nèi)需，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)大將拉動(dòng)這些行業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張。
服務(wù)業(yè)發(fā)展也將受益于人民幣升值。以日本為例，自1970年以后，伴隨著日元的升值，服務(wù)業(yè)占比不斷提高，除了結(jié)構(gòu)性因素以外，日元升值造成的實(shí)際收入上升也是服務(wù)業(yè)加快發(fā)展的一個(gè)原因。
5.人民幣升值對(duì)利潤(rùn)率較低的外向型部門(mén)較為不利
人民幣走強(qiáng)將對(duì)家電、紡織等外向型產(chǎn)業(yè)造成兩方面的不利影響。一是出口市場(chǎng)萎縮，人民幣走強(qiáng)將提高產(chǎn)品國(guó)內(nèi)價(jià)格，削弱這些行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，拉低市場(chǎng)份額；二是利潤(rùn)進(jìn)一步壓縮，以上行業(yè)成本主要以人民幣結(jié)算，收入主要以美元結(jié)算，人民幣走強(qiáng)意味著成本增加或收入下降，以紡織業(yè)為例，根據(jù)一些機(jī)構(gòu)的測(cè)算，人民幣升值5%將造成全行業(yè)平均利潤(rùn)率降至盈虧平衡點(diǎn)�！�