QE3效果或打折扣
2012-09-14   作者:楊博  來源:中國證券報
 
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  與市場普遍預期一致,美聯(lián)儲宣布啟動第三輪量化寬松(QE3)。分析人士認為,考慮到當前經(jīng)濟環(huán)境及市場環(huán)境與前兩輪量化寬松推出時大相徑庭,新一輪量化寬松操作對實體經(jīng)濟刺激效力可能大打折扣,全球資本市場不應對QE3給予過高期待。
  貨幣政策對實體經(jīng)濟的傳導主要通過四條途徑,分別是財富效應、利率渠道、匯率渠道和信貸渠道。此前兩輪量化寬松政策對實體經(jīng)濟影響首先是通過財富效應。從2008年11月美聯(lián)儲宣布首輪資產(chǎn)購買計劃開始到2010年3月結束,標普500指數(shù)上漲31%;在2010年11月底至2011年6月QE2實施期間,標普500指數(shù)累計漲幅為11.5%。股市回升帶動居民財富增加,刺激一般消費品和耐用消費品需求,從而促進實體經(jīng)濟復蘇。在2008年第四季度出現(xiàn)環(huán)比8.9%的負增長后,美國經(jīng)濟在2009年中期觸底反彈,到2010年一季度環(huán)比增速達2.3%。QE2實施期間,美國經(jīng)濟增速在2010年四季度一度突破3%。
  而與前兩輪量化寬松時不同的是,近期美國非貨幣資產(chǎn)價格已大幅上漲。今年以來標普500指數(shù)累計上漲14%,道瓊斯指數(shù)上漲9%,二者均已回升至國際金融危機前水平,納斯達克指數(shù)累計上漲19%,近期更創(chuàng)下12年新高。同時,美國房地產(chǎn)市場基本筑底,房價呈趨穩(wěn)回升態(tài)勢。相比于前兩次QE,眼下激勵消費者增加支出的資產(chǎn)升值空間已不太多,通過QE3帶來的財富效應促進實體經(jīng)濟增長的作用將較有限。
  在財富效應影響遞減條件下,QE3能否通過利率和匯率渠道來達到刺激經(jīng)濟的目的呢?
  利率渠道通常是通過降低資金成本來提高資金需求,促進企業(yè)債市場復蘇和私人投資;匯率渠道則是通過降低美元匯率提高外部需求,從而降低美國貿易赤字。目前來看,無論是美元利率還是匯率水平下行空間均非常有限。利率方面,目前美國十年期國債收益率已降至1.73%的歷史低位,今年7月還曾一度創(chuàng)下1.38%的歷史最低水平;自去年三季度以來,美國住房抵押貸款利率也屢創(chuàng)新低,目前30年期固定抵押貸款利率位于3.55%的歷史最低水平。匯率方面,前兩輪QE期間美元指數(shù)明顯走弱,對美國出口驅動作用明顯,貿易赤字顯著改善。但眼下歐洲經(jīng)濟疲軟,新興市場經(jīng)濟增速下滑,全球經(jīng)濟不確定性增強,市場避險情緒高漲,相比之下美國經(jīng)濟仍在保持溫和復蘇,因此美元進一步下行空間不大,對通過美元走軟來帶動出口增長預期也不應太高。
  最后是信貸渠道。國際金融危機爆發(fā)后,美國銀行業(yè)“惜貸”現(xiàn)象曾十分嚴重,按揭貸款糾紛不斷以及信貸標準收緊打壓美國企業(yè)信貸需求。但這種情況在QE2結束后開始有所緩解,2011年銀行放貸意愿明顯回升,消費信貸需求隨之增加。美聯(lián)儲日前公布的最新調查結果顯示,美國銀行業(yè)在今年二季度繼續(xù)放寬大多數(shù)貸款類別借貸標準,同期諸多類型貸款需求都有所上升,M2增速已顯著回升。因此,在美國市場貨幣供給內生性較強背景下,若寄希望QE3給信貸投放較強提振,也不太現(xiàn)實。
  此外就美聯(lián)儲提振就業(yè)的目標而言,量化寬松實際作用并不明顯。在前兩輪總計2.3萬億美元的債券購買措施后,美國失業(yè)率從2008年11月的6.8%上升至目前的8.1%。盡管較2009年10月達到的10%的峰值有所回落,但當前水平較美聯(lián)儲目標水平仍高出2.1個百分點。
  事實上在促進就業(yè)方面,財政政策影響力將更大。不過,考慮到財政政策眼下基本處于真空狀態(tài),美聯(lián)儲只能獨挑大梁。但美國勞動力市場結構性失業(yè)問題嚴重,單憑美聯(lián)儲貨幣政策的一己之力遠無法達成目標。
  與前兩次量化寬松啟動時的外圍環(huán)境不同的是,眼下新興市場經(jīng)濟增速下滑,歐洲債務危機持續(xù)發(fā)酵,美元資產(chǎn)對投資者的吸引力更大,選擇此時祭出QE3,大部分流動性將選擇留在美國國內,從而推升通脹。就此而言,美聯(lián)儲推出QE3所帶來的風險可能大于回報。
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