中國(guó)貨幣和資產(chǎn)格局正在發(fā)生重大變化，透露出一些重要的信息。一方面，央行數(shù)據(jù)顯示，今年前7個(gè)月中國(guó)外幣存款累計(jì)增加2663億美元，為去年同期的12倍之多；另一方面，工行、農(nóng)行、匯豐開始紛紛下調(diào)美元、歐元和港幣的存款利率。這些數(shù)據(jù)和信息背后折射的正是企業(yè)和居民存款及資產(chǎn)外幣化的新動(dòng)向。
資產(chǎn)外幣化也即經(jīng)濟(jì)學(xué)中所說的“貨幣替代”。一般來講，當(dāng)一國(guó)出現(xiàn)較為嚴(yán)重的通貨膨脹或一定的匯率貶值預(yù)期時(shí)，公眾可能缺乏對(duì)本幣穩(wěn)定的信心，減少持有價(jià)值相對(duì)較低的本國(guó)貨幣，增加持有價(jià)值相對(duì)較高的外國(guó)貨幣，于是外幣取代本幣作為價(jià)值貯藏手段和交易媒介。
這種“貨幣替代”的現(xiàn)象曾經(jīng)在上世紀(jì)90年代的中國(guó)出現(xiàn)過。從1994年開始，中國(guó)“貨幣替代”程度迅速攀升，直到1997年才有所回落。當(dāng)時(shí)的“貨幣替代”動(dòng)力主要來自于三方面原因：一是由于經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)使收入大幅度提高，人們有了持有外幣資產(chǎn)的愿望；二是當(dāng)時(shí)的匯率雙軌制度使人們產(chǎn)生了人民幣貶值的預(yù)期，為了規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，人們更愿意持有較為穩(wěn)定的外幣資產(chǎn)；三是這一時(shí)期中國(guó)正在經(jīng)歷改革開放以來最嚴(yán)重的通貨膨脹，通貨膨脹率最高的年份達(dá)到了20%以上，為了避免通脹帶來的實(shí)際資產(chǎn)的損失，人們更多地選擇外幣資產(chǎn)。
在隨后若干年，這種情況發(fā)生了根本改變。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)、外匯儲(chǔ)備的飆升以及人民幣單邊升值預(yù)期，居民增持本幣資產(chǎn)和減持外幣資產(chǎn)，導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣過度投放，也造成了近些年來的“貨幣反替代”問題。但是去年下半年，人民幣長(zhǎng)期單邊升值的預(yù)期被打破，甚至呈現(xiàn)出階段性貶值的壓力，“貨幣反替代”又演變?yōu)椤柏泿盘娲薄?BR> 而本輪“貨幣替代”最大的原因在于持續(xù)了數(shù)年的人民幣升值預(yù)期開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。事實(shí)上，人民幣在啟動(dòng)重要的“7·21匯改”后，除了2008年金融危機(jī)后兩年多的“暫時(shí)停歇”，大部分時(shí)間相當(dāng)于“匯改即升值”，七年來累計(jì)升值近30%。但2012年以后，人民幣走勢(shì)開始出現(xiàn)新的變化：截至7月31日美元對(duì)人民幣6.3320的中間價(jià)計(jì)算，7月份人民幣對(duì)美元小幅貶值0.11%，為2012年以來第四次出現(xiàn)單月貶值。此前三次分別出現(xiàn)在1月、3月和5月，單月貶值幅度分別為0.17%、0.04%和0.90%。由于全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境無法在短期內(nèi)得到根本性的改善，因此人民幣兌美元仍將維持一段時(shí)間的弱勢(shì)。
從國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)看，2012年上半年資本和金融項(xiàng)目由去年同期順差1959億美元轉(zhuǎn)為逆差203億美元。資本跨境流動(dòng)已經(jīng)從單邊順差轉(zhuǎn)成“雙向流動(dòng)”。上半年我國(guó)跨境收入同比增長(zhǎng)12%，支出增長(zhǎng)24%，由于流入增速慢于流出，導(dǎo)致跨境收付順差減少53%。從銀行代客結(jié)售匯的數(shù)據(jù)看，今年前7個(gè)月境內(nèi)企業(yè)和個(gè)人結(jié)售匯順差300億美元，遠(yuǎn)小于同期跨境收付順差800億美元，境內(nèi)企業(yè)和個(gè)人“資產(chǎn)外幣化，負(fù)債本幣化”的傾向日益明顯。在商業(yè)銀行存貸款方面，資產(chǎn)外幣化則更加突出，數(shù)據(jù)顯示，今年前7個(gè)月中，1月、4月及7月人民幣存款分別減少8000億元、4656億元和5006億元，相比之下前7個(gè)月外幣存款累計(jì)增加2663億美元，這一增量是去年同期的12倍。
大幅增長(zhǎng)的外幣存款在改變企業(yè)及居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，還在一定程度上影響到流動(dòng)性和貨幣信貸調(diào)控，對(duì)貨幣創(chuàng)造機(jī)制產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。去年底以來，央行三次下調(diào)了準(zhǔn)備金率，在向市場(chǎng)傳遞貨幣調(diào)控穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)的同時(shí)，也傳遞出當(dāng)前中國(guó)貨幣生成環(huán)境出現(xiàn)反向變化的重要訊息：由于外匯占款增速的驟降，以往由外匯占款推動(dòng)貨幣增長(zhǎng)的貨幣創(chuàng)造模式將發(fā)生深刻改變。2012年1-6月新增外匯占款僅有3026億元，還不到去年同期增量的15%，7月新增外匯占款在順差、FDI減少和熱錢繼續(xù)流出的情況下由正轉(zhuǎn)負(fù)，是繼4月之后今年的第2次負(fù)增長(zhǎng)。這樣，今年1-7月月均外匯占款增量?jī)H有426億。新增外匯占款出現(xiàn)了罕見的弱增長(zhǎng)和負(fù)增長(zhǎng)的局面，預(yù)計(jì)全年新增外匯占款1萬億左右，大大低于歷史平均水平。
外匯占款減少導(dǎo)致貨幣創(chuàng)造主渠道變化，進(jìn)而對(duì)央行貨幣政策操作提出了挑戰(zhàn)。盡管央行不必如以往那樣，通過不斷提高存款準(zhǔn)備金率和發(fā)行央票來“沖銷貨幣”，減小沖銷和財(cái)務(wù)成本，但原有貨幣擴(kuò)張能力的收斂，也使央行無法再借新增外匯占款而維持低利率，市場(chǎng)利率將逐漸回歸到接近自然利率的均衡狀態(tài)。
要避免“貨幣替代”進(jìn)一步加劇以及可能導(dǎo)致的負(fù)面效應(yīng)，當(dāng)前的貨幣和金融調(diào)控必須有所調(diào)整，應(yīng)該謹(jǐn)慎開放資本賬戶，防止資本流動(dòng)失控，執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，甚至在一定時(shí)期內(nèi)加大外匯市場(chǎng)的調(diào)控，以增強(qiáng)居民和企業(yè)持有人民幣資產(chǎn)的信心。