通脹搶先見(jiàn)底 投資時(shí)鐘疑似“倒轉(zhuǎn)”
美林投資時(shí)鐘按照經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹的不同搭配，將經(jīng)濟(jì)周期劃分為四個(gè)階段：“經(jīng)濟(jì)上行，通脹下行”構(gòu)成復(fù)蘇階段，“經(jīng)濟(jì)上行，通脹上行”構(gòu)成過(guò)熱階段，“經(jīng)濟(jì)下行，通脹上行”構(gòu)成滯脹階段，“經(jīng)濟(jì)下行，通脹下行”構(gòu)成衰退階段。
按照最新公布的7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，CPI增速“破2”、增長(zhǎng)端數(shù)據(jù)繼續(xù)下行，表明當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于經(jīng)濟(jì)增速和通脹“雙下”的衰退階段。值得注意的是，在美林投資時(shí)鐘刻畫(huà)的經(jīng)濟(jì)周期中，經(jīng)濟(jì)變化始終領(lǐng)先于通脹變化。然而，7月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)卻折射出通脹搶先經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底的信號(hào)。
具體來(lái)看，7月份CPI環(huán)比增速4個(gè)月以來(lái)首次出現(xiàn)正增長(zhǎng)，預(yù)示物價(jià)已經(jīng)處于底部區(qū)域，國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格持續(xù)上升、秋冬食品消費(fèi)旺季的臨近、國(guó)內(nèi)成品油價(jià)再度上調(diào)等因素，也令CPI增速即將見(jiàn)底反彈成為市場(chǎng)共識(shí)。不過(guò)另一方面，PPI增速繼續(xù)負(fù)增長(zhǎng)、工業(yè)增加值增速進(jìn)一步下行、進(jìn)出口數(shù)據(jù)雙雙下跌、固定資產(chǎn)投資環(huán)比增速小幅下滑，一系列疲弱的增長(zhǎng)端數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟(jì)增速仍在探底過(guò)程中。
通脹見(jiàn)底、經(jīng)濟(jì)下行，7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)似乎出現(xiàn)了投資時(shí)鐘“倒轉(zhuǎn)”的跡象。對(duì)此，分析人士指出，通脹反彈幅度可能有限，經(jīng)濟(jì)也隱現(xiàn)底部信號(hào)，通脹“逆襲”并不會(huì)改變當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期位于衰退末期的判斷。
首先，短期來(lái)看，通脹并未大幅“越位”。市場(chǎng)對(duì)CPI增速見(jiàn)底回升的預(yù)期主要緣于天氣因素以及季節(jié)性因素造成的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格階段性反彈，并非新一輪通脹大周期的開(kāi)啟，當(dāng)前溫和的貨幣政策以及疲弱的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也并不支持國(guó)內(nèi)物價(jià)大幅上漲。此外，8-10月份CPI翹尾因素還將持續(xù)下滑，有望對(duì)新漲價(jià)因素形成對(duì)沖。因此，未來(lái)CPI增速或呈穩(wěn)中趨升的走勢(shì)，反彈幅度不會(huì)太大，并不會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)周期“錯(cuò)亂”、投資時(shí)鐘“倒轉(zhuǎn)”。
其次，雖然7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)普遍無(wú)驚喜，但一些積極信號(hào)開(kāi)始閃現(xiàn)。比如，工業(yè)增加值環(huán)比降幅收窄，房地產(chǎn)新開(kāi)工項(xiàng)目有所回升。這意味著，政策累積效應(yīng)正在逐步顯現(xiàn)。雖然經(jīng)濟(jì)增速的見(jiàn)底反彈信號(hào)并沒(méi)有CPI增速那樣明確，但已經(jīng)開(kāi)始顯露企穩(wěn)跡象，經(jīng)濟(jì)正在步入衰退末期。
此外，由于價(jià)格具有“粘性”，通脹周期確實(shí)應(yīng)該滯后于增長(zhǎng)周期。相關(guān)研究表明，美國(guó)通脹轉(zhuǎn)折點(diǎn)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期轉(zhuǎn)折點(diǎn)之后5個(gè)月出現(xiàn)；中國(guó)的經(jīng)濟(jì)與通脹歷史走勢(shì)也反映出，中國(guó)的通脹周期與增長(zhǎng)周期同樣具有明顯的先后波動(dòng)次序。僅從這一點(diǎn)來(lái)看，通脹的見(jiàn)底反彈，或許意味著經(jīng)濟(jì)底已經(jīng)不遠(yuǎn)。
衰退復(fù)蘇切換季 經(jīng)濟(jì)或晴雨多變
隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退末期，經(jīng)濟(jì)在衰退和復(fù)蘇之間的切換也將牽動(dòng)市場(chǎng)神經(jīng)。就當(dāng)前形勢(shì)而言，“切換季”可能并非艷陽(yáng)高照，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)從衰退到復(fù)蘇的切換恐怕還將經(jīng)歷一定的等待期，甚至忍受時(shí)間的延長(zhǎng)和過(guò)程的波折。
首先，經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)階段已經(jīng)遠(yuǎn)去。當(dāng)前，工業(yè)生產(chǎn)、發(fā)電量、投資增速等實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要監(jiān)控指標(biāo)都處于10年的低位，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)已進(jìn)入下降周期，資本存量增速以及其對(duì)GDP增長(zhǎng)的邊際貢獻(xiàn)也將回落，2009年大規(guī)模財(cái)政刺激的后遺癥至今仍然存在。諸多影響因素下，經(jīng)濟(jì)增速將長(zhǎng)期緩慢回落，不會(huì)因?yàn)橥獠繘_擊和政策刺激而改變，因此本輪經(jīng)濟(jì)周期衰退的時(shí)間將超出市場(chǎng)預(yù)期。
其次，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景令底部構(gòu)筑更復(fù)雜。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的背景下，宏觀調(diào)控將以微調(diào)為主，放松力度和時(shí)點(diǎn)都將晚于傳統(tǒng)邏輯。政府可能會(huì)控制經(jīng)濟(jì)下滑速度以減輕著陸沖擊力，但不會(huì)采用傳統(tǒng)的大力度刺激和放松手段，貨幣政策和財(cái)政政策的放松節(jié)奏都將較為穩(wěn)健。這種“溫補(bǔ)”療法對(duì)于經(jīng)濟(jì)的短期刺激作用顯然無(wú)法同“4萬(wàn)億”強(qiáng)心針比肩，因此也就難以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)立竿見(jiàn)影的V型反轉(zhuǎn)。
再次，政策放松力度面臨多重掣肘。除了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及4萬(wàn)億后遺癥對(duì)政策刺激力度的限制，調(diào)控政策還面臨著通脹反復(fù)以及房地產(chǎn)調(diào)控的約束。市場(chǎng)普遍預(yù)期7月份CPI增速為年內(nèi)低點(diǎn)，盡管未來(lái)反彈幅度可能不大，但通脹反復(fù)的預(yù)期將壓縮貨幣政策放松的空間。這一點(diǎn)從近期降準(zhǔn)預(yù)期持續(xù)落空可見(jiàn)一斑。與此同時(shí)，面對(duì)樓市回暖，管理層不斷表態(tài)從嚴(yán)調(diào)控、控制房?jī)r(jià)，而房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)甚至加碼必然會(huì)引發(fā)經(jīng)濟(jì)增速的波動(dòng)。當(dāng)然，這也是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必經(jīng)之痛。
此外，市場(chǎng)對(duì)于三季度可能出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)底存在分歧。此前不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)將在三季度見(jiàn)底；不過(guò)，也有不少觀點(diǎn)認(rèn)為，三季度只是小周期的環(huán)比改善，并非中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)底部。在此背景下，即使未來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，恐怕經(jīng)濟(jì)底也依然難以確立。換句話說(shuō)，本輪經(jīng)濟(jì)底需要更多的數(shù)據(jù)和更久的等待來(lái)驗(yàn)證。
左側(cè)之窗開(kāi)啟 股市時(shí)間倒計(jì)時(shí)
股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。從工業(yè)增加值和上證綜指的疊加圖來(lái)看，2008年以來(lái)二者幾乎同步運(yùn)行，反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期與股市周期的趨勢(shì)相關(guān)性顯著增強(qiáng)。因此，在政策底、估值底相繼出現(xiàn)之后，市場(chǎng)底探明的關(guān)鍵自然取決于經(jīng)濟(jì)底何時(shí)出現(xiàn)、以何種形式出現(xiàn)。
從時(shí)間來(lái)看，根據(jù)美林投資時(shí)鐘理論，在復(fù)蘇階段，股票具備明顯超額收益；在過(guò)熱階段，商品將明顯走牛；在滯脹階段，持有現(xiàn)金最為明智；在衰退階段，債券表現(xiàn)依然較好，不過(guò)隨著經(jīng)濟(jì)即將見(jiàn)底的預(yù)期逐步形成，可增加對(duì)股市的關(guān)注。鑒于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正在步入衰退末期，股市時(shí)間開(kāi)始漸行漸近。
從形式來(lái)看，鑒于此番經(jīng)濟(jì)底構(gòu)筑較為復(fù)雜，市場(chǎng)底或也將反復(fù)“折騰”。這其中，政策放松預(yù)期的兌現(xiàn)或落空、經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底的證實(shí)或證偽、通脹水平的見(jiàn)底反彈、對(duì)三季度經(jīng)濟(jì)改善的分歧，都將令多空雙方的博弈加劇，而資金供需、股指期貨、外圍擾動(dòng)也將為市場(chǎng)底平添不確定性。
從板塊來(lái)看，自2003年以來(lái)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的行業(yè)景氣輪動(dòng)與股票市場(chǎng)的板塊輪動(dòng)相關(guān)性明顯增強(qiáng)。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，鋼鐵、煤炭、水泥等傳統(tǒng)周期行業(yè)的景氣度很難出現(xiàn)大幅回升，這就導(dǎo)致周期板塊始終難以持續(xù)走強(qiáng)，而醫(yī)藥等部分消費(fèi)板塊的股價(jià)卻又憑借良好的基本面高高在上。這種嚴(yán)重的背離令市場(chǎng)陷入熱點(diǎn)難以擴(kuò)散的怪圈，也極大地降低了賺錢(qián)效應(yīng)。
總體來(lái)看，雖然經(jīng)濟(jì)底的錯(cuò)綜復(fù)雜導(dǎo)致市場(chǎng)底一拖再拖，雖然“切換季”的諸多不確定因素還將令市場(chǎng)承受波動(dòng)，但A股市場(chǎng)的左側(cè)投資窗口已經(jīng)打開(kāi)，投資時(shí)鐘指向股市時(shí)間開(kāi)始進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。
昨日（8月13日）上證綜指大跌32點(diǎn)，一度令謹(jǐn)慎情緒再度升溫。不過(guò)，“長(zhǎng)線是金”，投資時(shí)鐘指向衰退末期，意味著股指大幅下跌的可能性已經(jīng)不大，磨底階段的下跌風(fēng)險(xiǎn)小于未來(lái)的踏空風(fēng)險(xiǎn)。因此，在當(dāng)前點(diǎn)位不宜對(duì)指數(shù)的大跌過(guò)于恐慌。畢竟，A股歷次筑底過(guò)程中幾乎都逃脫不了急跌的遭遇，更何況，上升過(guò)程中的第一個(gè)大跌并不可怕，因?yàn)槠淇赡芤l(fā)抄底資金進(jìn)場(chǎng)，推升股指再度走高。