經(jīng)濟(jì)下行打開體制改革窗口
2012-06-11   作者:劉海影  來源:中國證券報(bào)
 
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  在降低存準(zhǔn)率之后短短20天,利率也隨之下調(diào),顯示當(dāng)前經(jīng)濟(jì)局勢(shì)尤其是需求下行嚴(yán)峻。這種格局其實(shí)早在去年就已種下因果緣由。
  去年筆者一直呼吁調(diào)整“寬財(cái)政緊貨幣”政策,而代之以“緊財(cái)政寬貨幣”政策。緊財(cái)政有利于控制地方政府債務(wù)水平、控制通貨膨脹,并為日后準(zhǔn)備充足財(cái)力。寬貨幣則可以緩解嚴(yán)厲的金融抑制狀況,為處于困境中的民間經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)提供急需的金融服務(wù),有利于中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與發(fā)展?jié)摿Φ奶嵘。然而,現(xiàn)實(shí)中相反的政策卻被一路執(zhí)行至今,到現(xiàn)在,決策層手中的選擇并不多。
  按照我們的量化模型的預(yù)測(cè),本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整的幅度不亞于2008年。工業(yè)增加值增速有可能從本輪經(jīng)濟(jì)周期的最高點(diǎn)19.2%(2009年11月)下跌至6.4%(今年第四季度),降幅高達(dá)12.8%,與2008年危機(jī)中14%的降幅大體相當(dāng)。相應(yīng)地,GDP增速有可能連續(xù)兩個(gè)季度在7.8%以下,符合“硬著陸”定義。其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也將對(duì)此提供印證:進(jìn)出口增速很可能降低至個(gè)位數(shù),貨幣供應(yīng)量增速降低至20年來的最低點(diǎn),固定投資增速繼續(xù)走低。通貨膨脹不會(huì)像上輪一樣直接跌入負(fù)值區(qū)域,而會(huì)維持緩步下行態(tài)勢(shì),年底前大部分時(shí)間在2%以上水平運(yùn)行。人民幣升值步伐將會(huì)放緩,不排除逆轉(zhuǎn)貶值的可能性,不過不論漲跌,幅度可能都不會(huì)太大。
  與上輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整相比,國際層面的沖擊力度稍輕,出口增速不至于像上輪那樣變成負(fù)增長。但是,上輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整之前中國經(jīng)濟(jì)本身的動(dòng)力較為強(qiáng)勁,債務(wù)杠桿率也遠(yuǎn)低于現(xiàn)在,一旦政策刺激,經(jīng)濟(jì)立即騰飛。而當(dāng)前國內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況遠(yuǎn)差于當(dāng)年。地方政府負(fù)債累累,無力再掀起2009年般的投資狂潮;國營企業(yè)產(chǎn)能過剩,幾個(gè)重點(diǎn)行業(yè)正在重負(fù)之下掙扎,也無力再度放大杠桿與產(chǎn)能建設(shè);民營企業(yè)處境艱難,技術(shù)積累不足、經(jīng)營環(huán)境持續(xù)惡化,也難以快速重啟增長。這正是為什么即使信貸成本不高,信貸需求仍舊十分疲弱的緣故。此時(shí),即使政策放松,經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)的扭轉(zhuǎn)亦非易事,我們的模型顯示,經(jīng)濟(jì)疲弱有可能一直持續(xù)到今年第四季度。
  顯然,經(jīng)濟(jì)局勢(shì)十分嚴(yán)峻,即使如此,重復(fù)上一輪4萬億為核心的刺激計(jì)劃仍是下下之選 。當(dāng)前決策者首先應(yīng)承認(rèn)現(xiàn)實(shí),謀定而后動(dòng),需要意識(shí)到中國經(jīng)濟(jì)增速軸心已經(jīng)下滑。與以前動(dòng)不動(dòng)兩位數(shù)增速相比,中國必須習(xí)慣7%甚至更低的增長速度,而把更多的工夫花在與“低”增速共處上。畢竟,政府不可能永遠(yuǎn)依靠高飛的GDP來謀取民眾認(rèn)可。
  現(xiàn)在改行緊財(cái)政政策已經(jīng)錯(cuò)過時(shí)點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)今年的財(cái)政赤字將達(dá)到1.5萬億元規(guī)模,這是抗擊經(jīng)濟(jì)減速不得不付出的代價(jià)。寬松財(cái)政政策應(yīng)以減稅而不是增支為重心,1.5萬億赤字的大部分應(yīng)來自于減稅,尤其是必須控制地方政府變相加重民營中小企業(yè)稅務(wù)負(fù)擔(dān)的情況。必須意識(shí)到,增加開支是一種代價(jià)而不是一種優(yōu)勢(shì)。這是因?yàn),微觀而言,財(cái)政支出支撐的項(xiàng)目很難具備合理的投資回報(bào)率,很容易與銀行呆壞賬、尋租腐敗等負(fù)面現(xiàn)象聯(lián)系在一起;宏觀而言,中國政府總體債務(wù)負(fù)擔(dān)正在快速逼近紅線,政府騰挪空間并不大,而每一元新的赤字開支,都是對(duì)未來政策騰挪空間的進(jìn)一步透支與挪用。
  就貨幣政策而言,由于通貨膨脹基數(shù)較高,降息空間并不太大,而存準(zhǔn)率的調(diào)降空間很大。我們預(yù)計(jì)今年年內(nèi),央行可能還有一到兩次降息與三到四次降存準(zhǔn)。本次降息的一個(gè)亮點(diǎn)是給予存款利率10%浮動(dòng)空間,這可以視為利率自由化的一個(gè)起點(diǎn),但單此一項(xiàng)改革遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。在此之前,管理當(dāng)局對(duì)銀行體系實(shí)施所謂“掌骨式”管理,存準(zhǔn)率、存貸比、信貸額度、資本金充足率等被加以限定。這有其合理性。以地方政府、國營企業(yè)為主體的信貸需求大戶并未建立財(cái)務(wù)預(yù)算約束,加之信貸成本遠(yuǎn)低于影子價(jià)格,不以行政手段實(shí)施數(shù)量管理,地方政府與國營企業(yè)將輕松制造天量貸款與相應(yīng)的天量呆滯賬。
  隨著信貸需求大幅下滑,為對(duì)“掌骨式”管理制度本身進(jìn)行改革提供了一個(gè)難得的機(jī)會(huì)。以此可倒逼其他領(lǐng)域的改革,并緩解當(dāng)前十分嚴(yán)厲的金融抑制狀況。
  對(duì)比常規(guī)的財(cái)政與貨幣政策,更重要的是推進(jìn)體制改革。壟斷國企改革、要素價(jià)格改革、匯率制度改革、資本賬戶管理改革、財(cái)政預(yù)算與管理制度改革、地方政府治理機(jī)制改革等等,都是長長的改革清單中急需做而大幅滯后的事項(xiàng)。危機(jī)給了我們寶貴的機(jī)會(huì),來累積足夠的民意支持以求推進(jìn)這些事關(guān)中國經(jīng)濟(jì)長期格局的重要改革。
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