資本項(xiàng)目不能不開放,也不能完全開放,如何把握資本項(xiàng)目開放的步伐和節(jié)奏,筆者認(rèn)為關(guān)鍵在于區(qū)分不同貨幣項(xiàng)下的資本項(xiàng)目,有選擇地進(jìn)行開放或?qū)嵭锌蓛稉Q。對儲(chǔ)備貨幣項(xiàng)下的資本項(xiàng)目可兌換,要謹(jǐn)慎;對本幣項(xiàng)下的資本項(xiàng)目開放,可以積極推進(jìn);而對主權(quán)貨幣項(xiàng)下的資本項(xiàng)目可兌換,要平等協(xié)商推進(jìn)。
根據(jù)國際貨幣基金組織關(guān)于資本項(xiàng)目的項(xiàng)目分類,合計(jì)為7大類43項(xiàng)。根據(jù)國家外匯管理局的研究,43項(xiàng)中,完全可兌換和基本可兌換的資本項(xiàng)目達(dá)到了三分之二左右,而嚴(yán)格管理或禁止的項(xiàng)目只有1/3。如果區(qū)分儲(chǔ)備貨幣與本幣項(xiàng)下的資本項(xiàng)目,區(qū)分進(jìn)出,項(xiàng)目可以達(dá)到7大類,78個(gè)項(xiàng)目;如果區(qū)分主權(quán)貨幣,則項(xiàng)目更多。以此判斷,目前也只有40%左右的資本項(xiàng)目是基本可兌換,60%目前尚未可兌換。因此,資本項(xiàng)目可兌換或資本項(xiàng)目開放還有很多空間,但總體要保障資本項(xiàng)目在開放中的安全。
筆者認(rèn)為,實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換,要堅(jiān)持外債總量控制。債務(wù)危機(jī)是經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的主要形式之一。1997-1998年亞洲金融危機(jī)中,韓元兌美元匯率急劇貶值,重要原因之一是韓國的債務(wù)從危機(jī)前的800多億美元增加到1800多億美元。但很多企業(yè)在境外借貸的債務(wù)不在外債統(tǒng)計(jì)數(shù)字中,原因是1995年韓國加入OECD組織的時(shí)候,被要求允許企業(yè)自由借債。
2011年6月末,我國外債余額6425億美元,占全部外匯儲(chǔ)備(31975億美元)的20%。其中,登記外債4028億美元,占外匯儲(chǔ)備12.6%,具備完全償付能力。外債余額中,短期外債4621億美元,占全部外債余額的近72%。而短期外債中,貿(mào)易信貸(52%)和貿(mào)易融資(23%)占短期外債的75%。這個(gè)比例表明,企業(yè)通過正常的貿(mào)易經(jīng)濟(jì)活動(dòng),可以償還短期外債。
應(yīng)該說,我國目前對外債實(shí)行嚴(yán)格的管制,國內(nèi)企業(yè)、商業(yè)銀行不得借用外債。2004年開始,我國對境內(nèi)外資銀行實(shí)行了外債余額時(shí)點(diǎn)和總量控制,這可以避免和防范債務(wù)危機(jī),也可以避免國際投機(jī)資本通過外資銀行流入我國。國際經(jīng)驗(yàn)表明,發(fā)展中國家發(fā)生金融危機(jī)時(shí),投機(jī)資金大進(jìn)大出都是通過外資銀行進(jìn)行的,而對外資銀行實(shí)行外債總量控制,從制度上杜絕了投機(jī)資金大進(jìn)大出的可能。
總體來說,未來比較長的時(shí)期內(nèi),只要堅(jiān)持外債余額的時(shí)點(diǎn)總量控制,加強(qiáng)對企業(yè)境外債務(wù)的控制,我國就不會(huì)發(fā)生債務(wù)危機(jī)。未來甚至應(yīng)該將人民幣債權(quán)債務(wù)也納入總量控制范圍,這樣有利于避免人民幣跨境導(dǎo)致的匯率危機(jī)。
資本項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)在于對儲(chǔ)備貨幣開放,如果選擇幣種,進(jìn)行有條件開放,可以避免開放風(fēng)險(xiǎn)。
一是對境外人民幣開放。資本項(xiàng)目選擇本幣進(jìn)行完全開放沒有風(fēng)險(xiǎn)。也就是說,允許人民幣自由流出,也允許人民幣自由流入,允許境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)開設(shè)人民幣賬戶,這些都不會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榱鞒龅谋編畔鄬鴥?nèi)來說,規(guī)模很小,比重也小,不會(huì)產(chǎn)生投機(jī)風(fēng)險(xiǎn),而是正常的市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此,在推進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算過程中,可以逐步放開人民幣證券、債券市場,同時(shí)允許境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)直接開立人民幣賬戶,進(jìn)行債券、證券、理財(cái)投資。
二是對非儲(chǔ)備貨幣開放。人民幣和其他非儲(chǔ)備貨幣的地位是平等的,這些非儲(chǔ)備貨幣的金融資產(chǎn)規(guī)模有限,投機(jī)能力有限,雙邊的或多邊的本幣項(xiàng)下資本項(xiàng)目開放不會(huì)產(chǎn)生巨大的投機(jī)沖擊。因此,資本項(xiàng)目的開放,可以選擇非儲(chǔ)備貨幣進(jìn)行突破,這有利于規(guī)避儲(chǔ)備貨幣資本的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn),也有利于實(shí)現(xiàn)投資的地區(qū)和市場的多元化。這需要我們在非儲(chǔ)備貨幣國家之間積極開展協(xié)商,讓雙邊的本幣跨境履行貨幣的基礎(chǔ)職能。所有主權(quán)貨幣在國內(nèi)都具有貨幣的基礎(chǔ)職能,為什么出了國門就不具備,雙方不得不認(rèn)同第三方貨幣履行貨幣的基礎(chǔ)職能呢?筆者認(rèn)為,關(guān)鍵在于我們沒有認(rèn)識到儲(chǔ)備貨幣的風(fēng)險(xiǎn)和危害,沒有看到主權(quán)貨幣跨境履行貨幣職能的好處。現(xiàn)在,儲(chǔ)備貨幣匯率波動(dòng)劇烈,虛擬資產(chǎn)巨大,價(jià)格虛高,危機(jī)重重,采用非儲(chǔ)備貨幣履行跨境職能,有利于規(guī)避儲(chǔ)備貨幣的長期風(fēng)險(xiǎn)。
三是對儲(chǔ)備貨幣對等開放。儲(chǔ)備貨幣也是主權(quán)貨幣,但因?yàn)槠涮厥庑裕耆珜ζ溟_放,風(fēng)險(xiǎn)巨大。對儲(chǔ)備貨幣,原則上不開放資本市場 。如果開放,則實(shí)行雙邊談判和對等開放,并設(shè)立總額控制。要求對等投資,即儲(chǔ)備貨幣國家的貨幣進(jìn)入本國債券市場 、證券市場的資金規(guī)模多大,人民幣到對方債券市場、證券市場投資的規(guī)模也有多大,而且對方必須接受人民幣投資,否則對方就沒有實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目開放。
四是選擇項(xiàng)目逐步突破。目前,應(yīng)首先從人民幣項(xiàng)下的信用證、保函和對外擔(dān)保以及相應(yīng)的賬戶管理開始放開,從允許境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣股票、債券并以人民幣出境為突破,逐步推進(jìn)雙邊、多邊和區(qū)域性資本項(xiàng)目開放或資本項(xiàng)目可兌換。當(dāng)然,還可以選擇銀行間的人民幣和非主權(quán)貨幣借貸進(jìn)行突破。
目前,我國證券市場、債券市場對儲(chǔ)備貨幣的開放,實(shí)行總額控制,風(fēng)險(xiǎn)可控。對本幣境外資金進(jìn)入,也是總額控制。將來境外機(jī)構(gòu)到境內(nèi)發(fā)行股票和債券,只要有完全的監(jiān)督和管理制度,其風(fēng)險(xiǎn)可控,可以不設(shè)立額度。