統(tǒng)計局日前公布的數(shù)據(jù)表明，三季度經(jīng)濟增速有加快下滑跡象，三季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速只有9.1%，比二季度增速同比下滑0.4個百分點。我們認為，考慮到經(jīng)濟增速下滑的慣性，四季度經(jīng)濟增速仍將較快下滑，而這將倒逼緊縮宏觀政策的逐漸放緩，從而有利于避免明年初經(jīng)濟的硬著陸。
與上半年經(jīng)濟平穩(wěn)下滑不同的是，受緊縮政策、高通脹抑制經(jīng)濟活力、外圍經(jīng)濟日趨惡化等因素影響，三季度經(jīng)濟下滑速率在加快。
投資方面，前三季度固定資產(chǎn)投資212274億元，同比增長24.9%，比上半年回落0.7個百分點。從行業(yè)類別來看，房地產(chǎn)投資的放緩拖累了整體投資：三季度同比增長32.0%，比上半年回落0.9個百分點，尤其是9月以來增速下滑更快，累計增速從上月的33.2%回落到32%，這表明房地產(chǎn)銷售面積持續(xù)下滑導致的房地產(chǎn)商開工意愿不足已經(jīng)開始顯現(xiàn)；而從投資屬性來看，受調(diào)控導致的資金緊張、地方融資平臺財務(wù)整頓、企業(yè)盈利下滑促發(fā)的投資需求減弱等因素影響，前期強勢的地方項目投資增速也從上半年的28.1%回落到1~9月的27.7%。
展望四季度，投資增速繼續(xù)下行的風險依然較大。主要原因在于：今年四季度，樓市調(diào)控強化導致的房地產(chǎn)銷售面積同比會出現(xiàn)更大幅度的放緩，我們估計四季度銷售面積同比增速將在-10%左右，這意味著房地產(chǎn)商的庫存和資金壓力會更大，地產(chǎn)投資增速也將會出現(xiàn)更顯著的下滑，我們估計年底增速將會回落到28%左右，由此拖累整體投資增速1.25個百分點，而根據(jù)上一輪房地產(chǎn)投資下行的經(jīng)驗來看，這種持續(xù)下行的趨勢至少會延續(xù)到明年上半年，其下滑幅度至少超過20%，這意味著2012年上半年房地產(chǎn)投資增速將比2011年同期下滑接近20個百分點，由此拖累投資增速5個百分點。
出口方面，受三季度以來歐債危機深化導致的全球經(jīng)濟下滑影響，出口當季同比增速為20.6%，比二季度同比增速回落1.4個百分點，而由于進口增速快于出口，也使得三季度貿(mào)易順差同比增長為-3%，相對于二季度同比增長13.2%明顯縮水，這也使得三季度凈出口對于GDP的拖累大于今年二季度。四季度，考慮到歐債危機短期難以根本緩解，全球經(jīng)濟下滑幅度還很可能加快，我國出口增速也將面臨更大的下行風險，增速很可能回落到10%左右，凈出口對GDP增速的負面貢獻也會更加明顯，初步估計將在1個百分點左右。
投資、出口兩大需求的明顯放緩也將會給企業(yè)生產(chǎn)很大的壓力，而令情況更糟的是，當前企業(yè)被動積累的較高庫存也會加大企業(yè)生產(chǎn)下滑的力度，如9月采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）中的產(chǎn)成品庫存指數(shù)為49.9%，比上月回升1個百分點，原材料庫存環(huán)比則上升0.2個百分點，這意味著企業(yè)四季度后為適應(yīng)新的需求偏弱，價格疲軟的經(jīng)營環(huán)境，不得不經(jīng)歷較快的去庫存，而這期間的企業(yè)生產(chǎn)也會受到明顯影響，我們預計，年底工業(yè)增加值將會回落到11%左右，而四季度GDP增速也將比三季度回落更快，同比增速很可能只有8.6%左右，而明年一季度GDP增速不排除破8%的可能。
盡管四季度后經(jīng)濟下行的壓力還會增大，但我們認為，只要政策應(yīng)對合適，經(jīng)濟回落態(tài)勢依然可控。
以下因素決定當前投資增長動能較強：今年及明年初是各地政府集中換屆完成的時期，地方政府“GDP增長情結(jié)”決定了它們?nèi)詴弥逡?guī)劃的加快實施推進各種投資項目，如在今年資金十分緊張的情況下，1~9月份新開工項目的計劃總投資仍達到23.4%，比1~8月份回升0.3個百分點，這與2008年同期1.7%的低速增長形成鮮明對比；受益于區(qū)域經(jīng)濟的快速發(fā)展以及制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級的加快，新一輪制造業(yè)產(chǎn)能擴張于2010年中期開始啟動，而它們一旦開始，就會至少持續(xù)三年左右，由此也使得制造業(yè)投資增速今年底、明年初依然可以保持較高增速。
在投資動能較強情況下，只要社會資金狀況稍有所好轉(zhuǎn)，企業(yè)成本壓力有所減輕，投資增速就能較快回升，而我們認為，伴隨著今年底、明年初物價水平的大幅度回落，如明年一季度居民消費價格指數(shù)（CPI）、工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）都將回落到4%政府認可的調(diào)控水平，企業(yè)成本壓力降低，緊縮的貨幣政策一定程度的放松將是大概率事件，從而也將推動明年二季度后投資增速的企穩(wěn)回升。
而今年以來一直保持平穩(wěn)增長的消費也有望成為支持經(jīng)濟明年增長的更穩(wěn)定力量，如社會消費品零售總額今年三季度同比增長17.3%，比二季度同比提高0.1個百分點。主要原因在于：2008年以來我國勞動力人口結(jié)構(gòu)的變化將有利于支撐中低端勞動者收入的增長以及消費水平的提高，如今年以來，農(nóng)村居民人均現(xiàn)金收入持續(xù)增加，前三季度增長20.7%，大大快于去年同期；經(jīng)過一年的調(diào)整之后，我國前兩年過度刺激的汽車消費增速已經(jīng)回到常態(tài)，明年初有望開始新一輪的恢復性增長；從過去的經(jīng)驗來看，通脹的回落有利于增強人們的消費信心，這意味著自今年四季度開始，人們的實際消費增速也會有所提高。
當然，我國經(jīng)濟不會出現(xiàn)明顯硬著陸的重要原因還在于當前全球經(jīng)濟不會陷入類似2008年底那樣的大滑坡，從而決定我國出口部門不會遭遇巨大的沖擊，其原因在于：當前全球主要國家對于歐洲債務(wù)危機的解決已經(jīng)有普遍共識，不會放任類似2008年那樣雷曼倒閉引發(fā)全球金融危機的情形發(fā)生。當然，由于歐債危機的解決涉及十分復雜的各國政治博弈，它的解決過程也將比2008年美國次貸危機的解決更復雜多變，由此決定全球經(jīng)濟的下滑時間也會更長，從而較長時間拖累我國經(jīng)濟增速。
因此，我們認為，雖然明年一季度后，在緊縮宏觀政策有所放松下刺激的投資增速反彈有利于GDP增速二季度后回升，但回升的力度將會受到外需部門疲軟的制約，由此決定明年GDP增速仍很可能低于今年，而較低的GDP增速和合適的通脹水平也將給經(jīng)濟加快結(jié)構(gòu)調(diào)整創(chuàng)造了合適的契機，如明年的內(nèi)需，尤其是消費對經(jīng)濟增長的貢獻將會更強；明年房地產(chǎn)投資的降溫也將有利于更多資源要素進入高端制造業(yè)和服務(wù)業(yè)，從而有利于產(chǎn)業(yè)升級的廣泛開展。
