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債券市場似乎已經(jīng)是進退兩難。在這塊最貼近宏觀經(jīng)濟形勢和政策的市場上，信用風險、流動性風險、政策風險、技術性風險等均已紛紛露出水面，市場各方人士翹首期待“黑天鵝”早日到來，快點過去。
國內(nèi)市場“黑天鵝”第一次振動雙翼，源于6月底的城投債風波。接力棒在7月份由鐵道債接過。緊接著，城投債風波蔓延至企業(yè)債市場。6、7月份流動性的異常緊張，又將“黑天鵝預期”轉(zhuǎn)嫁至中短期限的利率債、信用債等。8月至今，可轉(zhuǎn)債又陷入了漫漫長夜。
一級市場新發(fā)債券近幾個月來也是慘淡經(jīng)營。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，由證監(jiān)會主管的公司債，9月初至今僅發(fā)行了1只，而8月、7月和6月則各發(fā)行了15只、13和8只。由發(fā)改委主管的企業(yè)債，9月份也僅發(fā)行了1只，8月、7月及6月則各發(fā)行了5只、6只和18只。新發(fā)行銳減及成交低迷背后的邏輯，恰在于二級市場收益率持續(xù)攀升向一級市場的傳導。
“黑天鵝”是否已經(jīng)快要飛抵？我更傾向于否定。筆者的判斷是：這只“黑天鵝”正在半途，市場風險釋放也遠未結束。
最新統(tǒng)計顯示，各類品種、各種期限的債券融資成本均有所上升。縱向比較不難發(fā)現(xiàn)，6月以來收益率最高的前三位皆為AA級，時間則均為今年9月份。這無疑表明，信用風險與流動性風險交織之下，市場對其未來估值將繼續(xù)上行的預期仍非常強烈。
剛剛發(fā)生的山東海龍事件再度將市場的信用風險擔憂推向了高潮。該事件緣于聯(lián)合資信評估公司調(diào)降ST海龍信用等級。信用違約風險的上升，令資本市場心驚膽戰(zhàn)。筆者認為，信用風險的產(chǎn)生并不能脫離經(jīng)濟基本規(guī)律，近來市場對一系列負面消息的反應或超調(diào)或不足，均體現(xiàn)了投資者對明年上半年經(jīng)濟仍存在下行風險的擔憂。
實際上，今年以來市場技術性風險也在日益抬頭，但這一點并未受到市場應有的重視。由中債登公司負責的短期融資券登記結算業(yè)務轉(zhuǎn)至上海清算所集中辦理。新清算機構在操作上的完善需要一個過程，其導致的整體流動性偏弱也將繼續(xù)抑制市場交投。這問題與其它不利因素形成疊加，給市場增加了新的風險。
值得注意的是，具有國家信用的、無風險的國債，如今也受到了一些波及。除了其現(xiàn)券收益率繼續(xù)上行外，整個利率債券收益率曲線的“惡劣”扁平化趨勢也正在蔓延。
這里有一個鮮活的例子，筆者在與貨幣市場交易員交流時了解到，已有部分風控較嚴格的銀行，對做回購的質(zhì)押券折扣率提出了更高的要求。一般來說，無風險利率債券都是按照“市價”折扣實行的，即100元票面的券如果市價是98元，就按照98折操作。但最近華東地區(qū)某家銀行對10年期國債的折扣率竟已多至7折，可見銀行機構的風險厭惡程度在上升。
不過，正如一個硬幣的正反兩面一樣，目前中國債券市場投資者對信用風險的擔憂增加，也在一定程度上體現(xiàn)了我國資本市場的日益成熟。畢竟在歐美等發(fā)達國家的市場中，債券違約事件并算不上是什么大事�？梢韵嘈牛趯覍页霈F(xiàn)的信用風險事件，將有利于促進我國監(jiān)管部門出臺更貼近市場的游戲規(guī)則。這樣看來，“壞事”也有可能變?yōu)楹檬隆?!--/enpcontent-->
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