目前中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)仍運(yùn)行在一個(gè)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的區(qū)間，但已出現(xiàn)隱憂，而這些隱憂與高通脹息息相關(guān)。實(shí)際上，5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值增速比4月份回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，1~5月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值增速比1~4月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，5月份制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）也已降至52%，環(huán)比降0.9個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落可能性較大，經(jīng)濟(jì)放緩跡象初露。在這種情況下，提高存款準(zhǔn)備金率和利率成為常用工具。但通脹條件下上調(diào)“兩率”是雙刃劍，在抑制通脹的同時(shí)，也會(huì)讓經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失去必要的流動(dòng)性支持，從而導(dǎo)致高通脹、低增長(zhǎng)共存的不利形勢(shì)。
去年以來針對(duì)通脹采取的緊縮政策，已對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了不利影響，顯著特征是中小企業(yè)受到了嚴(yán)重沖擊。本來在貸款融資上受到歧視的中小企業(yè)在“兩率”的調(diào)控下，更難獲得資金融通，這已經(jīng)為事實(shí)所證明。有調(diào)研發(fā)現(xiàn)，今年年初，許多企業(yè)的融資成本上升了10%左右，局部地區(qū)的民間借貸利率已上升至年利率100%的歷史高位。庫(kù)存增加，“三荒兩高”，原材料商品價(jià)格、國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力價(jià)格上漲和短缺，加上加薪潮、低保及工資與物價(jià)掛鉤的呼聲，讓中小企業(yè)危機(jī)重重、不堪重負(fù)。此外，人民幣升值導(dǎo)致的出口不振，貨幣緊縮政策導(dǎo)致的資金緊張，讓大批中小企業(yè)不得不關(guān)門大吉。
中小企業(yè)占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的99%以上，提供了75%的城市就業(yè)，創(chuàng)造了60%的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和出口額，是經(jīng)濟(jì)中最活躍的部分，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)，如果這個(gè)基礎(chǔ)出現(xiàn)問題，那么整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展必然受到重創(chuàng)。同時(shí)，雖然已有大量資金抽離房市和股市，但由于負(fù)利率的存在和流動(dòng)資金投資資本市場(chǎng)的偏好和慣性，并不會(huì)進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，很難帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
而現(xiàn)實(shí)是，未來的通脹壓力依然巨大，國(guó)際大宗商品的高位運(yùn)行，國(guó)內(nèi)自然災(zāi)害導(dǎo)致的通脹預(yù)期，延綿不絕的歐美債務(wù)危機(jī)帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這些因素都或?qū)⑹雇浽诙唐趦?nèi)難以得到遏制，而6月份消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）預(yù)計(jì)將再創(chuàng)新高，超過6%。更有分析指出，目前我國(guó)通脹很大一部分來自于對(duì)通脹本身的擔(dān)憂，企業(yè)越來越大的庫(kù)存壓力即是明證，在強(qiáng)烈的通脹預(yù)期下，因資金和庫(kù)存容量有限，企業(yè)是欲增庫(kù)存而不能。在通脹短期內(nèi)難以有效抑制、而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)又存在諸多不確定性的情況下，滯脹將至少成為一個(gè)可能的危險(xiǎn)。
但很多人對(duì)滯脹不以為然，他們的理由是，經(jīng)濟(jì)的增速趨緩與增長(zhǎng)緩慢不是一回事。滯脹的主要特征是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)嚴(yán)重的通貨膨脹的同時(shí)，企業(yè)盈利普遍下滑，倒閉企業(yè)非正常增加，就業(yè)率大幅下降，經(jīng)濟(jì)緩慢增長(zhǎng)或停滯不前。一般認(rèn)為，當(dāng)CPI指標(biāo)高于GDP即出現(xiàn)滯脹，因此從目前來說，毫無滯脹之慮。筆者認(rèn)為這種說法有欠合理。如果全然使用實(shí)際增長(zhǎng)率與通貨膨脹之差來判斷滯脹，那么一個(gè)經(jīng)濟(jì)增速在8%至10%的國(guó)家，即使其通脹水平穩(wěn)定在7%，仍是沒有問題的，而這無疑是荒謬的。筆者認(rèn)為，判斷一個(gè)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，應(yīng)基于該國(guó)的資源稟賦與增長(zhǎng)潛力，這樣的資源稟賦與增長(zhǎng)潛力對(duì)應(yīng)著一定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，該增長(zhǎng)率在正常情形下可以自然實(shí)現(xiàn)，暫且稱之為潛在增長(zhǎng)率（或必要增長(zhǎng)率），而在實(shí)際中經(jīng)濟(jì)增速低于這個(gè)潛在增長(zhǎng)率就可能造成大面積的失業(yè)和經(jīng)濟(jì)蕭條，而這就是真實(shí)的經(jīng)濟(jì)停滯。因此，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)，分析實(shí)際增長(zhǎng)率與潛在增長(zhǎng)率的偏差、并結(jié)合通脹進(jìn)行觀察，就可發(fā)現(xiàn)更真實(shí)有效的滯脹信號(hào)。據(jù)測(cè)算，我國(guó)潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為8%~11%之間，根據(jù)目前宏觀經(jīng)濟(jì)放緩的形勢(shì)，經(jīng)濟(jì)實(shí)際增長(zhǎng)率可能正在向潛在增長(zhǎng)率底線靠近，以此觀點(diǎn)，目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)與滯漲或?qū)u行漸近。
不能忽視的是，我國(guó)現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中有一部分可稱之為“虛增長(zhǎng)”，如在強(qiáng)烈通脹預(yù)期下大部分企業(yè)非正常增加庫(kù)存，這部分可能占GDP比重大約為10%~15%；此外，我國(guó)的企業(yè)盈利是建立在巨大能源補(bǔ)貼基礎(chǔ)上的，盈利中需要扣減大約15%左右的資源補(bǔ)貼，等等，可見，實(shí)際的增速需打折扣。如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型不成功，國(guó)企改革難以實(shí)現(xiàn)突破，或繼續(xù)將超額配置到的資金投到金融領(lǐng)域和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中，而中小企業(yè)由于高成本、缺資金無法生存發(fā)展，則經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)反復(fù)的可能性很大。
央行在年內(nèi)已經(jīng)第六次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。根據(jù)目前通脹形勢(shì)，年內(nèi)仍可能多次上調(diào)存準(zhǔn)率，中小企業(yè)的資金困局將難以緩解，由此將有一大批中小企業(yè)瀕臨倒閉，失業(yè)率增加，遑論企業(yè)的順利轉(zhuǎn)型。而實(shí)際上，提高存款準(zhǔn)備金并不等于消弭通脹，市場(chǎng)流動(dòng)性只是暫時(shí)凍結(jié)，未來的風(fēng)險(xiǎn)依然存在，卻實(shí)實(shí)在在地提高了貸款成本。利率手段不能忽視。在實(shí)際利率轉(zhuǎn)正之前，貨幣緊縮將難以改變民眾對(duì)通脹的預(yù)期，而這種預(yù)期又會(huì)很快助推物價(jià)上漲，而事實(shí)是負(fù)利率已經(jīng)持續(xù)了一年多時(shí)間，目前仍沒有任何結(jié)束的跡象。按照“泰勒規(guī)則”，今年央行應(yīng)提高利率水平至5%左右，目前來看仍有較大空間。
但用任何單一的貨幣政策來回收流動(dòng)性的結(jié)果，都可能造成很大一部分企業(yè)的融資困境，因此，筆者認(rèn)為，對(duì)于流動(dòng)性的控制，應(yīng)區(qū)別對(duì)待：一是生產(chǎn)部門和消費(fèi)部門之間的區(qū)別，二是在融資上具有優(yōu)勢(shì)地位的大型企業(yè)和處于劣勢(shì)地位的中小企業(yè)之間的區(qū)別，三是實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)之間的區(qū)別。只有處理好這三方面關(guān)系，摒棄“一刀切”的抑制手段，讓資金進(jìn)行結(jié)構(gòu)性流動(dòng)和配置，通脹才可能得到有效控制�？梢赃x擇的方式是：第一，不同幅度上調(diào)存貸款利率以緩解負(fù)利率與企業(yè)融資雙重困局，當(dāng)然，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速有所放緩、企業(yè)融資成本大幅上升、資本流入明顯加快等的前提下，加息頻率應(yīng)適當(dāng)控制。第二，推動(dòng)利率市場(chǎng)化，讓市場(chǎng)來調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，讓中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)等市場(chǎng)主體通過風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的方式融通資金。第三，出臺(tái)向中小企業(yè)傾斜的信貸政策，幫助中小企業(yè)在抑制通脹過程中保存一線生機(jī)，渡過融資難關(guān)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。