在緊縮政策和旺盛的基本實際需求影響下，我們預期中國房地產(chǎn)市場保持穩(wěn)定，2011-2012年的房價漲幅低于10%并且交易量增速在5%-15%之間。
為了給房地產(chǎn)市場降溫，中國政府自2010年初以來推出了一系列緊縮政策。這些政策起到了作用。2010年全國房價漲幅從2009年的22.4%驟降至5.6%。近期數(shù)據(jù)表明住宅市場出現(xiàn)反彈。然而，我們預期2011年-2012年房地產(chǎn)市場既不會過熱也不會出現(xiàn)房價跳水的現(xiàn)象。因此，直至2012年末，房市對實體經(jīng)濟的影響較為有限。
我們相信城鎮(zhèn)人口和家庭收入的迅速增長將支撐起對房地產(chǎn)的強勁需求，從而避免市場出現(xiàn)大幅調(diào)整。鑒于人口基數(shù)龐大（2010年末人口達到13億）而且城鎮(zhèn)化進程迅速（2010年的城鎮(zhèn)化率從2000年的36.2%升至49.7%；“十二五”規(guī)劃提出2011-2015年期間城鎮(zhèn)化率再提高4個百分點），中國住房需求的活躍增長期還遠未結束。此外，由于政府關注勞動收入分配問題，我們預期家庭收入未來幾年將加快增長。2010年全國水平的房價收入比達7.1。保守假設未來5年的收入增速延續(xù)過去十年的平均水平（每年10.8%），那么2015年的收入水平將達到2010年的1.7倍。換言之，如果全國房價保持在2010年的水平，2015年末的房價收入比僅為4.2，表明未來的有效住房需求龐大。
新開工面積的猛增說明接下去幾年住房供應量將繼續(xù)增長，充足的潛在供給有助于穩(wěn)定房價。事實上，2011年4月份的累計住宅投資增速已從3月份的同比34.7%進一步加快至36.4%。這部分反映出2011年1000萬套保障房的建設成果（2010年為580萬套）；2011-2015年期間的目標是總計建設3600萬套保障房。
配合中央政府維護房地產(chǎn)市場穩(wěn)定的政策，一些地方政府今年設定了房價漲幅不超過10%的目標，我們相信這樣的目標是可以實現(xiàn)的。此外，如果房價急劇上升，我們預期政府將推出進一步措施加快房屋建造活動。
提高二套房的抵押貸款首付比率和貸款利率以及限購第三套以上房屋等諸多的緊縮政策，對降溫房地產(chǎn)市場起到了關鍵作用。特別是，限制抵押貸款的措施能夠非常有效地遏制過熱的市場。
鑒于近期房價出現(xiàn)反彈，我們認為政府部門不可能很快放松目前的緊縮政策。中國百姓的投資選擇非常有限：股市仍然疲弱（上證綜合指數(shù)在過去6個月中有4個月出現(xiàn)下跌），負實際存款利率也使銀行存款不具吸引力。因此任何的政策放松都可能引發(fā)投機性資金再次流入房市，從而導致房價強勁反彈。
事實上，我們預期緊縮政策會繼續(xù)存在，未來幾個季度甚至可能進一步緊縮。預期今年還有兩次加息并且2012年兩次上調(diào)貸款利率（共加息100個基點），因此借款成本會繼續(xù)上升（特別是對那些有約30%的資金來自銀行貸款的房地產(chǎn)開放商而言）。
中國房地產(chǎn)市場的總體數(shù)據(jù)可能掩蓋了各地房市的巨大分化。在那些嚴重過熱的市場，2010年的交易量在2009年強勁增長后出現(xiàn)暴跌：2010年北京交易量同比下降36.1%（2009年增長82.3%）、上海下降42.4%（2009年增長48.9%）、杭州下降38.7%（2009年增長107.3%）、深圳下降42.3%（2009年增長73.4%）。中西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場仍相對活躍，交易量繼續(xù)上升。例如，太原2010年的交易量增速從2009年的17.4%升至39.6%；石家莊從13.2%升至37.6%；哈爾濱從24.4%升至29.2%。
此外，全國各地的房價承受能力也相差甚遠。近年來一線城市和其他城市的房價收入比差距顯著擴大。根據(jù)2010年的數(shù)據(jù)，北京居民買一套住宅要花費超過16年的家庭可支配收入，上海則需要13.4年。然而，近年來全國的平均房價收入比相對穩(wěn)定，保持在7-8的范圍。由于一線城市和其他過熱市場的購房者已經(jīng)不堪重負，如果發(fā)生任何的負面沖擊，我們認為這些地區(qū)的房地產(chǎn)市場更容易受到影響。
因此，我們認為到2012年底這些過熱市場的房價可能會下降10%-15%，使房價重回2009年末的水平。我們相信這樣的調(diào)整對全國房地產(chǎn)市場和長期經(jīng)濟發(fā)展而言都是有利的。鑒于2009年的最低首付比例為20%（2010年被上調(diào)至30%；2011年二套房首付比例上調(diào)至60%），我們相信過熱市場的房價下降10%-15%不會對銀行體系造成重大影響。此外，大規(guī)模的房地產(chǎn)建設和自住房需求應該會刺激投資以及住房相關消費。
�。▽O馳：野村證券中國經(jīng)濟學家；陳家瑤：宏觀研究組）