希臘主權(quán)債務(wù)可能被迫重組，成為歐債危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)近期再度激化的催化因素。在上世紀(jì)80年代的拉美債務(wù)危機(jī)和90年代的亞洲金融危機(jī)期間，各方尋求債務(wù)重組是國(guó)際社會(huì)解決危機(jī)的途徑和化解危機(jī)之道。由于歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中影子金融體系的重要性，傳統(tǒng)的化解債務(wù)危機(jī)的債務(wù)重組行為，卻成了促使危機(jī)深化的重要事件。因此，世人現(xiàn)在看到市場(chǎng)不希望希臘重組債務(wù)的反常行為。
　　三年前的次貸危機(jī)，讓世人認(rèn)識(shí)到了影子金融體系對(duì)整個(gè)金融和經(jīng)濟(jì)體系的重要性。影子金融體系發(fā)生危機(jī)的實(shí)質(zhì)，是普遍的信用危機(jī)，遂使大量衍生交易產(chǎn)品需要提前清算，進(jìn)而導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)資金鏈緊張甚至斷裂。而影子金融領(lǐng)域中大規(guī)模信用事件的發(fā)生，一定是受到了基礎(chǔ)金融領(lǐng)域信用事件的激發(fā)。債務(wù)重組正是導(dǎo)致或有支付事項(xiàng)發(fā)生，或交易雙方提前清算義務(wù)和交割的一項(xiàng)信用事件。除了債務(wù)重組外，國(guó)際互換和衍生品協(xié)會(huì)（ISDA）規(guī)定的其他信用事件，還有破產(chǎn)、無(wú)法支付、債務(wù)加速（由于參照實(shí)體違約導(dǎo)致債務(wù)提前到期和應(yīng)付）、不能履行、拒絕履行、拖延履行等。
　　如同美國(guó)一樣，歐洲的影子銀行體系非常發(fā)達(dá)，衍生交易的規(guī)模早已超越了基礎(chǔ)金融產(chǎn)品的規(guī)模，且衍生品杠桿比例比傳統(tǒng)金融工具遠(yuǎn)高得多。據(jù)ISDA的估計(jì)，基礎(chǔ)金融（債券、股票、信貸）市場(chǎng)規(guī)模和衍生市場(chǎng)規(guī)模的比例在1：10至1：25之間。
　　通常，政府主權(quán)債務(wù)在一般時(shí)期被視作是具有最高信用等級(jí)的債務(wù)，因而被廣泛用于構(gòu)建各種信用衍生品種。對(duì)希臘政府這一主權(quán)債務(wù)主體來(lái)說(shuō)，破產(chǎn)和無(wú)法支付是不可能的，但是，鑒于目前的財(cái)政狀況，希臘政府或許希望能將債務(wù)重新安排，客觀上，如果原來(lái)的債務(wù)安排無(wú)法繼續(xù)履行，債務(wù)重組對(duì)借貸雙方都是有利的。但是，因?yàn)閭鶆?wù)重組改變了未來(lái)的現(xiàn)金流分布狀況，建立在原有債務(wù)之上的衍生交易工具的系列復(fù)雜安排也被迫改變，所以，有利借貸雙方的債務(wù)重組安排，對(duì)參與衍生交易的機(jī)構(gòu)有可能是不利的。當(dāng)這一信用事件發(fā)生時(shí)，影子金融市場(chǎng)將發(fā)生動(dòng)蕩，從而導(dǎo)致整體金融體系重趨緊張。正因如此，一旦希臘主權(quán)債務(wù)如重組，那么金融市場(chǎng)將視希臘為“違約”，該國(guó)公債將不能被各金融機(jī)構(gòu)用作抵押品。因此，債務(wù)重組無(wú)論是對(duì)金融市場(chǎng)，還是對(duì)希臘政府的信譽(yù)，都是很大的沖擊。
　　因此，面對(duì)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)調(diào)降評(píng)級(jí)的落井下石行為，市場(chǎng)和希臘政府都力避債務(wù)重組。希臘政府上周緊急通過(guò)了一項(xiàng)縮減60億歐元的財(cái)政新舉措，并啟動(dòng)私有化計(jì)劃，以重塑債權(quán)人對(duì)希臘能在不重組債務(wù)的情況下償還債務(wù)的信心。實(shí)際上，即使希臘無(wú)法避免債務(wù)重組，對(duì)金融市場(chǎng)的沖擊也將有限。在ISDA提供的四種債務(wù)重組處理方式中，有限重組的方式——修正重組（只重組到期日小于30個(gè)月的債券）和修正的修正重組（只重組到期日小于60個(gè)月的債券），對(duì)市場(chǎng)的沖擊較為有限。希臘債務(wù)負(fù)擔(dān)雖然沉重，但超過(guò)5年的長(zhǎng)期債務(wù)比重要超過(guò)40%，還有三分之一是在1至5年之間，短期債務(wù)比重并不高。希臘政府應(yīng)能避免債務(wù)重組的另外兩種方式——不重組和完全重組，因而能將債務(wù)重組的沖擊降到最小。
　　筆者認(rèn)為，從宏觀上看，當(dāng)前危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)重上升的基礎(chǔ)是政治而非經(jīng)濟(jì)、金融基本面再度惡化。歐元體系決策程序虛增了危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。決策程序上的緩慢和不確定性，對(duì)當(dāng)前歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的加深起了重要作用。據(jù)此看來(lái)，在歐洲乃至世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景確認(rèn)、國(guó)際金融體系流動(dòng)性充盈狀態(tài)持續(xù)的情況下，歐洲主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，應(yīng)該不會(huì)引起債務(wù)危機(jī)重演，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)難以重起波瀾。畢竟，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)更牢固，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與一年前已很不同了。