最近國(guó)際外匯市場(chǎng)主要貨幣匯率波動(dòng)加劇，你方唱罷我登場(chǎng)，交錯(cuò)紛呈。
自國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，由于經(jīng)濟(jì)陷入困境和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性，美元、歐元和日元先后出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，以至于中國(guó)央行行長(zhǎng)最近表示，國(guó)際主要貨幣間的匯率在自由浮動(dòng)的情況下近幾年來(lái)都有較大波動(dòng)，中國(guó)對(duì)這種波動(dòng)已比較習(xí)慣了。
目前，美歐日仍然沒(méi)有走出國(guó)際金融危機(jī)的泥潭，三大主要國(guó)際貨幣不穩(wěn)定性和不確定性仍然很高，異常波動(dòng)可能更加頻繁。筆者認(rèn)為導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)不穩(wěn)定的主要因素仍然存在，后危機(jī)時(shí)代美歐日經(jīng)濟(jì)基本面的不穩(wěn)定性往往相互交織，世界各國(guó)的匯率都會(huì)發(fā)生很大的波動(dòng)。
2008年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，美國(guó)就采取擴(kuò)張性的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策刺激經(jīng)濟(jì)，包括布什總統(tǒng)時(shí)期的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和救市計(jì)劃，奧巴馬的兩次經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，并不斷下調(diào)聯(lián)邦基金利率，阻止經(jīng)濟(jì)下滑。巨大的財(cái)政刺激計(jì)劃，增加了美國(guó)的財(cái)政赤字，債務(wù)水平和財(cái)政負(fù)擔(dān)明顯上升。
財(cái)政赤字和債務(wù)水平的不斷上升，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)緩慢和美元走勢(shì)的擔(dān)心。2011年4月18日，標(biāo)普公司宣布，將美國(guó)AAA信用評(píng)級(jí)的前景評(píng)級(jí)從“穩(wěn)定”降至“負(fù)面”，意味著將來(lái)標(biāo)普可能調(diào)降美國(guó)的主權(quán)評(píng)級(jí)，美國(guó)債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)在上升。
不僅如此，美國(guó)還通過(guò)量化寬松政策購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債和其他債券擴(kuò)張貨幣拯救和刺激經(jīng)濟(jì)。美國(guó)先后采取了兩次量化寬松政策，第一次購(gòu)買(mǎi)債券總量達(dá)到1.75萬(wàn)億美元，包括3000億美元的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債，第二次購(gòu)買(mǎi)國(guó)債6000億美元。美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松政策和財(cái)政政策相結(jié)合，意味著財(cái)政赤字貨幣化開(kāi)始，通過(guò)增加貨幣發(fā)行來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)。對(duì)于美國(guó)開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)，市場(chǎng)普遍預(yù)期美元會(huì)進(jìn)一步貶值。
由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)仍將繼續(xù)維持寬松貨幣政策不變。目前美國(guó)國(guó)債已經(jīng)接近規(guī)模上限，如果不采取措施削減財(cái)政赤字和政府開(kāi)支，美國(guó)的債務(wù)水平還將上升，否則政府可能會(huì)再次面臨關(guān)門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)。緩解債務(wù)壓力是美國(guó)的頭等大事，在失業(yè)率問(wèn)題沒(méi)有解決之前，任何的緊縮政策可能都難以實(shí)施。
盡管美國(guó)共和黨和民主黨對(duì)提高債務(wù)上限一直存在分歧和爭(zhēng)論，但筆者認(rèn)為在目前的形勢(shì)下，美國(guó)極有可能會(huì)提高債務(wù)上限，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬和財(cái)長(zhǎng)蓋特納都先后指出若不能夠提高債務(wù)上限，將會(huì)造成災(zāi)難性的打擊，問(wèn)題的嚴(yán)重性美國(guó)政府的議員應(yīng)該是清楚的，提高債務(wù)上限的緊迫性最終將會(huì)壓過(guò)一切的爭(zhēng)吵和非議，2008年美國(guó)的救市計(jì)劃和今年的美國(guó)政府關(guān)門(mén)事件，都是在最后緊急關(guān)頭獲得通過(guò)。
而且為了配合政府發(fā)債，甚至不排除美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)第三輪量化寬松政策的可能。從凱恩斯的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論來(lái)看，這是美國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策的有效搭配，可以防止由于政府發(fā)行債券導(dǎo)致利率上升而對(duì)私人投資和消費(fèi)產(chǎn)生擠出效應(yīng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激的效果最佳。
誰(shuí)是下一個(gè)等待援助的歐洲國(guó)家？一年多來(lái)，歐債危機(jī)不斷出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，卻一直陰魂不散。5月9日，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾又下調(diào)了希臘主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)，意味著希臘債務(wù)可能存在重組的風(fēng)險(xiǎn)。目前希臘債務(wù)重組問(wèn)題一直引發(fā)市場(chǎng)的擔(dān)憂(yōu)，筆者認(rèn)為如果希臘債務(wù)真的進(jìn)行重組，說(shuō)明希臘沒(méi)有辦法償還自己的債務(wù)，債務(wù)持有人將面臨較大的損失，無(wú)疑這又會(huì)加劇歐債危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。歐債危機(jī)可能會(huì)面臨更大的困境，投資者將會(huì)拋售和不愿意投資歐債危機(jī)國(guó)家的國(guó)債，歐洲債務(wù)國(guó)家的融資成本也會(huì)大幅度上升，并且可能難以通過(guò)金融市場(chǎng)再獲得資金，歐元匯率也會(huì)大幅度波動(dòng)。
實(shí)際上，歐洲情況與美國(guó)不同，美國(guó)的高債務(wù)和高赤字可以通過(guò)政府發(fā)債來(lái)解決。美國(guó)國(guó)債信譽(yù)相對(duì)較高，亞洲美元、石油美元和歐洲美元回流主要是投資美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，同時(shí)又有美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策的配合，收購(gòu)美國(guó)國(guó)債，利率又處于較低水平。歐元區(qū)國(guó)家債券市場(chǎng)遠(yuǎn)不及美國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)發(fā)達(dá)，也沒(méi)有歐洲央行量化寬松政策的配合。而依賴(lài)于歐盟和IMF的貸款，獲得資金有限，面臨苛刻貸款條件的約束，利率水平又相對(duì)較高（盡管低于市場(chǎng)利率）。
即使獲得援助，政府一方面必須促進(jìn)經(jīng)濟(jì)迅速恢復(fù)增長(zhǎng)，另一方面又必須削減政府開(kāi)支和增加稅收來(lái)改善財(cái)政狀況。這兩者往往難以兼顧，并且可能會(huì)加劇國(guó)內(nèi)的矛盾，這也是債務(wù)危機(jī)國(guó)家不到萬(wàn)不得已的時(shí)候，都不會(huì)要求歐盟和IMF援助的原因。并且援助的資金往往也捉襟見(jiàn)肘，還款期限也都有嚴(yán)格要求。
歐盟援助機(jī)制存在這樣一個(gè)問(wèn)題，作為受援方而言，希望更多的資金支持，條件不要太苛刻，讓自己有足夠的緩沖時(shí)間來(lái)改善財(cái)政狀況，只有自己經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和增長(zhǎng)，將來(lái)才能夠還本付息；作為援助方，必須要有嚴(yán)格的要求，保障自己的投入不能夠打水漂，防范對(duì)方的道德風(fēng)險(xiǎn)，迫使對(duì)方真正履行義務(wù)，這是一對(duì)矛盾，這是歐元區(qū)自身體制導(dǎo)致的，如何在這兩者之間平衡是一大難題。
相比而言，美國(guó)的財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)更容易協(xié)調(diào)或達(dá)成默契，利益更加一致，貨幣政策往往配合財(cái)政政策實(shí)施。歐元區(qū)的問(wèn)題要復(fù)雜得多，對(duì)歐元區(qū)而言，歐洲中央銀行和債務(wù)危機(jī)成員國(guó)也難以協(xié)調(diào)，歐洲央行利率調(diào)整可能更多的是考慮通貨膨脹，而不是這些國(guó)家的債務(wù)困境。
目前希臘消減財(cái)政赤字，面臨的資金壓力也不斷增加，如果希臘不進(jìn)行債務(wù)重組，可能需要更多的外部援助。同時(shí)愛(ài)爾蘭也希望援助貸款利率能夠下調(diào)，并重新安排貸款期限，以有利于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和削減財(cái)政赤字。如果歐盟答應(yīng)前兩者的要求，葡萄牙可能也需要向這兩個(gè)國(guó)家看齊，希望獲得更有利于自己的貸款安排，降低本國(guó)的債務(wù)負(fù)擔(dān)。
希臘的債務(wù)問(wèn)題已經(jīng)不僅僅是自身的問(wèn)題，如果希臘債務(wù)重組，愛(ài)爾蘭和葡萄牙以后會(huì)不會(huì)債務(wù)重組；如果給希臘追加援助，其他債務(wù)危機(jī)國(guó)家怎么辦？這些都是棘手的問(wèn)題，處理不好，都會(huì)引發(fā)市場(chǎng)的極度恐慌。此外，下一步歐元區(qū)利率如何決策，也是對(duì)歐洲央行的考驗(yàn)。正是由于歐債解決面臨一系列難題，并且還經(jīng)常伴隨新問(wèn)題的出現(xiàn)，徹底解決歐債問(wèn)題非短期能夠完成，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)多次導(dǎo)致歐元大幅度貶值，其演變將進(jìn)一步影響未來(lái)歐元的走勢(shì)。
根據(jù)日本財(cái)務(wù)省數(shù)據(jù)，截至2011年3月底日本的國(guó)家債務(wù)余額為924.3596萬(wàn)億日元，創(chuàng)下歷史新高，占GDP的比重為198.4%，遠(yuǎn)比危機(jī)爆發(fā)時(shí)的希臘高。2011年3月15日標(biāo)準(zhǔn)普爾又將日本長(zhǎng)期主權(quán)信用評(píng)級(jí)前景從“穩(wěn)定”調(diào)降至“負(fù)面”，日本的主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也不斷上升。
地震后，日本央行為了救市，向金融體系注資18萬(wàn)日元的流動(dòng)性，并將擴(kuò)大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)規(guī)模，以降低經(jīng)濟(jì)及金融遭受的地震沖擊。日本采取了類(lèi)似美國(guó)的政策，貨幣政策和財(cái)政政策相結(jié)合，日本進(jìn)一步放寬宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策，有利于緩解日元升值壓力。不過(guò)最近日元升值主要是地震危機(jī)和套息交易相互作用的結(jié)果，地震危機(jī)導(dǎo)致大量日元資金回流，對(duì)日元需求增加，套息交易導(dǎo)致對(duì)日元的需求也會(huì)增加，日元升值。除了日本政府自己干預(yù)以外，2011年3月18日，應(yīng)日本要求，國(guó)際社會(huì)聯(lián)合干預(yù)外匯市場(chǎng)，阻止日元升值。
自從日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅以后，日本就采取低利率政策和量化寬松政策刺激經(jīng)濟(jì)，同時(shí)也采取擴(kuò)張性的財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，但是經(jīng)濟(jì)一直增長(zhǎng)乏力。次貸危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)持續(xù)降低聯(lián)邦基金利率，日元和歐元一樣，開(kāi)始對(duì)美元升值。但2008年第二季度開(kāi)始，日元開(kāi)始貶值，主要原因是套息交易。
此外，被歐美金融人士稱(chēng)為“渡邊太太”的日本炒匯團(tuán)也對(duì)日元升值起到了推波助瀾的作用，如“渡邊太太”投資者獲利回吐，拋出外匯，購(gòu)買(mǎi)日元，推動(dòng)日元升值，實(shí)際上也是日元升值的推手。隨著歐債危機(jī)爆發(fā)，歐元大幅度下滑，和美元一樣，日元避險(xiǎn)功能體現(xiàn)，導(dǎo)致歐債期間日元大幅度升值。為了緩解日元升值的壓力，日本央行多次干預(yù)外匯市場(chǎng)緩解日元升值壓力。
長(zhǎng)期以來(lái)，日本經(jīng)濟(jì)一直艱難前行，日元往往是夾在美元和歐元之間被動(dòng)升值，這其中有避險(xiǎn)因素、套息交易和基本面變化等因素的滲透，日元匯率變動(dòng)是多種因素相互作用的結(jié)果。根據(jù)日本央行公布的2011年4月會(huì)議紀(jì)要顯示，日本央行將繼續(xù)向貨幣市場(chǎng)投放資金，并可能進(jìn)一步放寬貨幣政策；日本政府也倡議發(fā)行政府公債，擴(kuò)大支出；5月17日日本央行行長(zhǎng)稱(chēng)日本震后經(jīng)濟(jì)“非常嚴(yán)峻”，日本央行將維持超寬松的貨幣政策，日元對(duì)美元大跌。
另外，值得指出的是，在三大經(jīng)濟(jì)體中，美元和歐元匯率是國(guó)際金融市場(chǎng)的主要匯率，日元匯率往往成為美元、歐元之間的平衡匯率，消除套匯和套利行為，達(dá)到外匯市場(chǎng)的均衡，成為天然的套息貨幣。筆者認(rèn)為在三大貨幣主導(dǎo)的世界里面，廉價(jià)的日元淪落為套利貨幣有其必然性。
從世界經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，后危機(jī)時(shí)代美歐日三國(guó)都面臨一定的經(jīng)濟(jì)困境，筆者認(rèn)為其影響主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。
一是全球流動(dòng)性充裕，潛在通貨膨脹壓力大。美國(guó)和日本將維持低利率政策，歐洲央行雖然已經(jīng)開(kāi)始上調(diào)利率，但是受制于歐債危機(jī)，歐洲央行調(diào)整利率的步伐和節(jié)奏可能會(huì)變緩。同時(shí)主要發(fā)達(dá)國(guó)家仍然向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，區(qū)域性和全球性通貨膨脹都會(huì)面臨較大的壓力。
二是三大國(guó)際貨幣匯率將會(huì)劇烈變動(dòng)，全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇。由于后危機(jī)時(shí)代經(jīng)濟(jì)基本面異常脆弱和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策退出的不確定性，三大貨幣先后都經(jīng)歷過(guò)大幅度升值或貶值過(guò)程，對(duì)市場(chǎng)消息和新聞事件異常敏感，國(guó)際金融市場(chǎng)主要國(guó)際貨幣波動(dòng)幅度將會(huì)被放大。
三是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家貨幣，在三大貨幣的劇烈變動(dòng)中經(jīng)受考驗(yàn)。三大貨幣是主要的國(guó)際貨幣，其劇烈變動(dòng)必然影響新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家貨幣對(duì)這些貨幣的匯率，匯率波動(dòng)的可預(yù)見(jiàn)性和可控性下降，市場(chǎng)的投機(jī)性增強(qiáng)，匯率更易波動(dòng)。
四是完全走出國(guó)際金融危機(jī)仍然需要較長(zhǎng)的時(shí)間。美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)開(kāi)始退出寬松貨幣政策仍然有較大的不確定性。歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)救市政策短期內(nèi)可能也難以見(jiàn)成效，救市政策是否要繼續(xù)加碼，或者是否還有下一個(gè)等待援助的國(guó)家，這都是一個(gè)未知數(shù)。日本不僅受?chē)?guó)際金融危機(jī)的影響，而且還受到地震和核泄漏的災(zāi)害，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍需時(shí)日。這些因素都會(huì)使國(guó)際金融市場(chǎng)變動(dòng)的不確定性增加。
五是國(guó)際大宗商品價(jià)格、黃金和原油等價(jià)格也會(huì)大幅度波動(dòng)。尤其是美元匯率的變化，對(duì)大宗商品等價(jià)格的影響尤為顯著，正是在三大貨幣匯率的輪轉(zhuǎn)變換中，商品市場(chǎng)的價(jià)格也會(huì)相應(yīng)大起大落，對(duì)沖基金往往會(huì)抓住這一有利時(shí)機(jī)，操縱市場(chǎng)，從中牟利。此外，國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲對(duì)全球通貨膨脹和各國(guó)通貨膨脹防范都會(huì)產(chǎn)生較大的壓力。