當前國際形勢復雜多變，國內(nèi)經(jīng)濟金融運行也存在一些新的情況。在內(nèi)外部形勢尚未明朗之前，金融調(diào)控應保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進一步加大緊縮力度。
年初以來，貨幣政策緊縮力度頗大，“三率”齊動，緊縮措施頻繁出臺。截至目前，央行已連續(xù)上調(diào)存款準備金率四次，累計上調(diào)2個百分點，同時對商業(yè)銀行實行差別存款準備金率；上調(diào)存款準備金基準利率兩次，一年期存貸款基準利率均累計上調(diào)0.5個百分點；人民幣對美元匯率保持穩(wěn)步升值勢頭，截至4月13日，按照中間價計算，人民幣對美元已累計升值1.31%。
央行公開市場操作前兩月一直保持資金凈投放，3月份央行票據(jù)發(fā)行規(guī)模和正回購規(guī)模大幅擴大，當月出現(xiàn)資金凈回籠，今年以來央票發(fā)行利率和正回購利率都有所抬升。金融調(diào)控緊縮力度較大，貨幣信貸增長得到有效控制。與此同時，宏觀經(jīng)濟運行中則出現(xiàn)了一些減速勢頭，通脹壓力仍在加大，但投資、消費的實際增速均在下降，尤其是消費的實際增速下降幅度頗為出人意料。
當前，國際形勢復雜多變，國內(nèi)經(jīng)濟金融運行存在許多矛盾信號，最好的方式是以不變應萬變，在國際和國內(nèi)形勢尚未明朗之前，金融調(diào)控應保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進一步加大緊縮力度，應進入政策觀察期。
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金融調(diào)控緊縮效果顯現(xiàn)，貨幣信貸增長減速明顯 |
受緊縮調(diào)控影響，貨幣信貸增長明顯放緩。3月末，人民幣貸款余額同比增長17.9%，比上年末和上年同期分別低2個和3.9個百分點。一季度人民幣貸款累計增加2.24萬億元，同比少增3524億元。其中1月份貸款增加1.04萬億元，同比少增3182億元；2月份貸款增加5356億元，同比少增1929億元；3月份貸款增加6794億元，同比多增1727億元。目前信貸投放初步得到控制，但一季度貸款投放規(guī)模仍偏高，尤其是3月份貸款增長較去年同期多增。按照一季度的貸款投放進度，如果全年新增貸款規(guī)模要控制在7.5萬億元以內(nèi)，后期信貸投放還需要進一步加以控制。
從新增貸款結(jié)構看，中長期貸款被壓縮的力度較大。分部門看，一季度住戶貸款增加7557億元，同比少增1645億元；非金融企業(yè)及其他部門貸款增加1.48萬億元，同比少增約2000億元；票據(jù)融資減少2622億元，同比少減少3621億元。一季度貸款同比少增部分主要集中在中長期貸款，其中，居民戶中長期貸款同比少增1737億元，非金融企業(yè)及其他部門中長期貸款同比少增約7970億元。而同期短期貸款同比多增2313億元，其中，居民戶短期貸款同比多增92億元，非金融企業(yè)及其他部門短期貸款同比多增2221億元。居民中長期貸款被壓縮與政府加強房地產(chǎn)市場調(diào)控有關，企業(yè)中長期貸款少增較多表明商業(yè)銀行對投資項目貸款的控制力度較大。
一季度信貸規(guī)�？s減主要是央行收緊銀根的結(jié)果，而企業(yè)和居民的貸款需求穩(wěn)中有升，信貸擴張仍存在壓力。2011年一季度銀行貸款需求指數(shù)為85.2%，較上季提高2.1個百分點，連續(xù)兩個季度攀升。分行業(yè)看，制造業(yè)貸款需求略有提高，農(nóng)業(yè)與非制造業(yè)貸款需求下滑，房地產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)貸款需求指數(shù)回落；從用途看，經(jīng)營周轉(zhuǎn)貸款需求指數(shù)繼續(xù)提高，固定資產(chǎn)和個人消費貸款需求指數(shù)略有下降。貸款需求的結(jié)構性變化與今年以來固定資產(chǎn)投資增長放緩，房地產(chǎn)調(diào)控加強、居民住房消費降溫有著對應關系。
隨著信貸增長放緩，貨幣供應量增速也明顯下降。3月末，M2余額同比增長16.6%，比上年末和上年同期分別低3.1和
5.9個百分點；M1同比增長15%，比上年末和上年同期分別低6.2和14.9個百分點。自2009年9月份以來，M1增速持續(xù)高于同期M2增速，兩者之間的“剪刀差”
持續(xù)16個月為負。進入2011年，M2與M1增速均明顯回落，但M1增速回落幅度遠大于M2，兩者間“剪刀差”出現(xiàn)由負轉(zhuǎn)正。
貨幣信貸增長的明顯回落，符合“管理通脹預期”和“把好流動性總閘門”的調(diào)控要求。貨幣供應量增速大幅回落，尤其是M1增速回落幅度很大，主要有以下原因：一是年初以來接連四次上調(diào)存款準備金率，同時還執(zhí)行差別存款準備金率政策。二是信貸投放受控直接影響企業(yè)活期存款，進一步影響到M1。三是與去年同期基數(shù)較高有一定關系。四是經(jīng)濟減速的反映。一季度投資、消費的實際增速均在放緩。
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金融調(diào)控進入政策觀察期，不宜進一步緊縮，也不宜放松 |
今年以來，我國經(jīng)濟金融運行所面臨的國際環(huán)境復雜多變。西面有中東-北非局勢動蕩，東面有日本大地震等突發(fā)事件。這些突發(fā)性事件，正在影響著世界經(jīng)濟和中國經(jīng)濟的運行。
從國際層面看，一是中東-北非地區(qū)多個國家社會動蕩。如，突尼斯、埃及、巴林、也門、利比亞等中東-北非國家相繼爆發(fā)內(nèi)部沖突。特別是利比亞沖突近來呈拉鋸態(tài)勢，使利比亞這一非洲第三大產(chǎn)油國、OPEC成員國局勢盡快恢復平穩(wěn)、其原油供給重返市場的前景更加渺茫。中東-北非地區(qū)是全球原油的主要產(chǎn)地，這一地區(qū)的動蕩為市場的投機和炒作提供了概念，導致國際原油價格飆升。目前中東-北非動蕩局勢仍在發(fā)酵，國際油價上漲勢頭可能將因此而繼續(xù)高歌猛進。
二是日本大地震、海嘯、核污染三重危機重創(chuàng)日本經(jīng)濟。目前，日本核電站放射性物質(zhì)的泄漏還沒有完全停止，核污染還在繼續(xù)。日本核污染何時會得到控制，尚不確定；日本國內(nèi)生產(chǎn)何時得到恢復，全球產(chǎn)業(yè)鏈在日本的重要一環(huán)何時得以彌補也未可知；日本災后重建如何影響全球經(jīng)濟，日本央行為應對災難向國內(nèi)金融體系注入巨量資金，這將對國際金融形勢和國際資本流動產(chǎn)生何等影響，還待觀察�？傊磺羞�都是未知數(shù)，在日本大地震的后續(xù)效應完全顯現(xiàn)，日本重新振作起來之前，我們只能猜測。
三是全球通貨膨脹愈演愈烈，通脹開始由新興市場國家向發(fā)達國家擴散。目前，國際油價的攀升帶動國際能源和其他大宗商品價格上漲，進一步加劇越南、印度、巴西等新興市場國家通脹壓力，同時也使歐盟等發(fā)達國家出現(xiàn)通脹苗頭。為應對通脹，歐洲央行4月7日將基準利率上調(diào)25個基點至1.25%，為近三年來首次加息。全球通脹可能會進一步擴散和加劇，并影響到發(fā)達國家的貨幣政策。
就國內(nèi)看，各種經(jīng)濟信號之間也存在矛盾。從需求角度看，目前投資和消費實際增速在下降。今年一季度，固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長25%，比去年全年高0.8個百分點；社會消費品零售總額同比增長16.3%，比去年全年低3.3個百分點。今年物價漲幅較大，一季度固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)累計漲幅為6.5%，比去年全年高2.9個百分點；商品零售價格指數(shù)累計上漲4.2%，比去年全年高1.1個百分點。所以剔除物價后，今年一季度投資和消費實際增速要低于去年全年的水平，消費實際增速下滑幅度較大。
但從生產(chǎn)角度看，經(jīng)濟增長保持快速增長，工業(yè)生產(chǎn)還在加快，制造業(yè)景氣也保持穩(wěn)定。一季度GDP同比增長9.7%，增幅比去年四季度低0.1個百分點，但從環(huán)比看，一季度GDP增長2.1%。一季度規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長14.4%，比去年四季度加快1.3個百分點。3月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)在連續(xù)兩月下降后也出現(xiàn)回升。
對經(jīng)濟增長的觀察，從需求角度和生產(chǎn)角度出發(fā)會得出不同的印象，原因可能是在需求有所減弱的同時，生產(chǎn)仍保持平穩(wěn)，這意味著存貨增加。由于目前企業(yè)和居民普遍存在通脹預期，在通脹預期下，經(jīng)濟主體可能出現(xiàn)囤積和惜售現(xiàn)象，導致存貨增加。今年前兩月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品資金22648億元，同比增長22%，增幅比去年同期提高16.8個百分點。
在金融層面也存在矛盾的信號。雖然一季度存貸款利率水平被提高，但貨幣市場利率有所回落，說明銀行間資金面總體較為寬松。3月份銀行間市場同業(yè)拆借月加權平均利率為1.93%，比上年12月份回落0.99個百分點；質(zhì)押式債券回購月加權平均利率為1.98%,比上年12月份回落1.14個百分點。
雖然人民幣對美元持續(xù)升值，但一季度人民幣對歐元和英鎊在貶值，人民幣實際有效匯率相對穩(wěn)定，2月份國際清算銀行計算的人民幣實際有效匯率指數(shù)為120.91，僅比去年12月份升值0.8%。雖然新增表內(nèi)人民幣貸款比去年同期少增較多，但其他融資方式保持較快增長，從“社會融資總量”角度考察，社會流動性投放仍偏寬松。
今年一季度社會融資規(guī)模增加4.19萬億元，同比僅少增3225億元。其中2010年增長明顯的表外信貸和直接融資繼續(xù)發(fā)力。一季度委托貸款增加3204億元，同比多增1684億元；企業(yè)債券凈融資4551億元，同比多增1874億元；非金融企業(yè)股票融資1558億元，同比多增309億元。由于其他融資方式保持快速增長，人民幣貸款占社會融資總量的比重進一步下滑，今年一季度人民幣貸款占社會融資規(guī)模的53.5%，同比低4.1個百分點；委托貸款占比7.6%，同比高4.3個百分點；企業(yè)債券占比10.9%，同比高4.9個百分點；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占比3.7%，同比高1個百分點。
從物價形勢看，我國通脹壓力仍在加大。3月份，CPI同比漲幅反彈至5.4%，為2008年8月份以來的最高；當月環(huán)比下降0.2%，而2000-2010年各年3月份環(huán)比變化率的平均水平為-0.7%，可見，3月份CPI的環(huán)比降幅要小于近年同期水平。而且今年以來中東-北非地區(qū)動蕩和日本大地震等突發(fā)事件對國際大宗商品價格，尤其是對國際油價和糧價形成擾動，我國輸入性通脹壓力在加大。
總體來看，我國對通脹的防控仍不宜放松。一季度金融調(diào)控緊縮的力度不小，對貨幣信貸的影響也已顯現(xiàn)，但“社會融資總量”仍保持較高水平，而且經(jīng)濟增長是否會過快下滑還不確定，因此金融調(diào)控也不宜為“保增長”而轉(zhuǎn)為放松。但是，貨幣政策的效應存在時滯，前期緊縮措施的后續(xù)效應會在未來進一步顯現(xiàn)，考慮到投資和消費等最終消費需求放緩的情況，為避免與前期緊縮效應產(chǎn)生疊加，未來金融調(diào)控也不宜過于收緊。
筆者認為，在國際和國內(nèi)形勢尚未明朗之前，金融調(diào)控應保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進一步加大。當前應著重觀察前期緊縮政策的效果，在“保增長、調(diào)結(jié)構和管理通脹預期”之間進行權衡，既要對通貨膨脹可能加劇保持警惕，又要避免緊縮過度，對經(jīng)濟增長造成傷害。