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2010-12-22 作者:劉利剛(澳新銀行大中華區(qū)經(jīng)濟研究總監(jiān),經(jīng)濟學博士) 來源:上海證券報
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央行將用什么樣的“池子”管理或吸收流動性,這個問題自央行行長周小川提出后,引發(fā)了市場的廣泛猜測與熱議。日前,周小川在北大的演講中揭開了謎底:這可以吸納因熱錢流入帶來的全部流動性,典型的“池子”是外匯儲備。但筆者認為,除了外匯儲備這個“池子”外,為了更有效地對沖熱錢流入,中國債券市場可以成為外匯儲備之外的另一個“池子”。 不難發(fā)現(xiàn),“池子說”之所以引發(fā)當前市場的高度關(guān)注,主要是因為當前中國面臨大規(guī)模熱錢流入的壓力。由于人民幣升值和國內(nèi)資產(chǎn)價格上升潛力都較大,中國已經(jīng)成為國際熱錢首選的流入地之一,而大規(guī)模資本流入,必然會增大國內(nèi)通脹壓力,加大資產(chǎn)泡沫風險。 目前,央行治理熱錢的典型做法是,通過發(fā)行央票對沖外匯占款的方式,減輕熱錢流入對實體經(jīng)濟的直接沖擊。這樣操作的結(jié)果,是中國大量增加外匯儲備,并積聚下巨額的外匯儲備,外匯儲備自然成了“資產(chǎn)池”。 但問題是這個“池子”在不斷擴大,外匯儲備也造成了越來越多的麻煩。迄今中國央行已持有的約2.5萬億美元外匯儲備正面臨匯率與利率的雙重損失。從匯率變動趨勢分析,由于中國外匯儲備主要以美元為主,但美元當前正處于長期貶值通道之中,這意味著持有美元外匯儲備將遭遇重大損失。同時,從利率變動趨勢來看,當前美國經(jīng)濟形勢仍然較弱,美聯(lián)儲選擇接近于“零利率”政策,并且這一政策還將可能持續(xù)更長時間,這預示了中國持有巨額美元儲備將承受中美利差的較大損失。也就是說,將外匯儲備作為一個典型的“池子”,其實也面臨了較大的金融風險。 當然,央行選擇對沖熱錢流入壓力的傳統(tǒng)方式,是不得已而為之,因為目前中國的金融市場仍然欠成熟,如果資本項目貿(mào)然開放,可能會帶來大規(guī)?缇惩稒C,引發(fā)金融風險。但在筆者看來,考慮到將外匯儲備作為“池子”也會面臨較大金融風險,所以應(yīng)當考慮尋找更多的“池子”,其中國內(nèi)債券市場可作為吸納熱錢流入帶來流動性的又一個“池子”。 之所以這么看,是因為當前債券存量已達19萬億元的中國債券市場規(guī)模不可謂不大,所占GDP比重約為60%。但市場結(jié)構(gòu)仍然相當不完善,國債、金融債和央行票據(jù)所占市場比重約為70%,公司債和企業(yè)債所占比重卻僅為7%,也就是說,中國企業(yè)從債券市場上籌集的資金量仍然相當少。另外,目前中國債券市場的交易量也不高,這主要是由于大量流動性難以找到更好的債券投資標的,使得國內(nèi)許多金融機構(gòu)選擇了“購買債券并持有到期”的投資策略。正是由于債券交易的不活躍,短期套利資本就不愿進入債市,所以國內(nèi)債券市場的主要交易者仍然是國有大型金融機構(gòu)。 當然,正是目前中國債券市場的不活躍現(xiàn)狀,揭示了這一市場未來具有廣闊的發(fā)展?jié)摿。首先,當前市場流動性仍相當充裕,國?nèi)債券市場具有發(fā)行更大規(guī)模債券的巨大潛力;其次,鼓勵企業(yè)和地方政府從債券市場獲得更多資金,將有利于減輕銀行體系的壓力,為銀行系統(tǒng)轉(zhuǎn)移風險提供了“減壓閥”;其三,能進一步開拓債券市場的投資功能,通過引進做空機制、為市場提供更多衍生品工具、完善進入和退出機制等措施,吸引短期套利資本的入場,減輕短期資本進入構(gòu)成對房地產(chǎn)等市場的壓力。 可見,從現(xiàn)有規(guī)模及未來發(fā)展前景來看,把中國債券市場作為吸納熱錢流入帶來流動性的一個“池子”,
是個不錯的選擇。將熱錢“滯留”在國內(nèi)債券市場內(nèi),將有助于推動中國債券市場的長足發(fā)展,也將有利于增強中國金融體系的穩(wěn)定性。
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