經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，通過(guò)貨幣貶值轉(zhuǎn)嫁國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)困難的這一幕，在歷史上總是一再上演。
在一次大戰(zhàn)后，歐美主要國(guó)家的貨幣均恢復(fù)了金本位，但當(dāng)時(shí)英鎊兌黃金的匯價(jià)定得較高，而法郎兌黃金匯價(jià)嚴(yán)重低估，致使英國(guó)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力受損，貿(mào)易赤字嚴(yán)重，大量黃金流向法國(guó)。
在1929年經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生后，英國(guó)、美國(guó)在1929~1930年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了巨大苦難，但匯價(jià)低估的法國(guó)經(jīng)濟(jì)在1929~1930年則相對(duì)穩(wěn)定，巴黎游人如梭，商店生意興隆。當(dāng)時(shí)，德國(guó)失業(yè)人口450萬(wàn)，英國(guó)失業(yè)人口200萬(wàn)，美國(guó)失業(yè)人口則更多，而法國(guó)只有19萬(wàn)。法國(guó)人當(dāng)時(shí)自豪地將此經(jīng)濟(jì)成果看作法蘭西文明的成就，其實(shí)法國(guó)人只是享受了貨幣低估帶來(lái)的好處。
迫于經(jīng)濟(jì)壓力，1931年9月20日英國(guó)宣布放棄金本位，英鎊急劇貶值，隨后又先后有25個(gè)國(guó)家脫離金本位。脫離金本位后，盡管世界其他地方還普遍存在通縮，但由于英鎊貶值，英國(guó)很快結(jié)束了通縮，第二年物價(jià)就上升了2%。
英國(guó)脫離金本位、英鎊貶值，挽救了英國(guó)經(jīng)濟(jì)于崩潰，但打擊了堅(jiān)持金本位的法國(guó)、美國(guó)等國(guó)家的經(jīng)濟(jì)，并使以英鎊作為儲(chǔ)備的國(guó)家如法國(guó)、瑞典、荷蘭、比利時(shí)等遭受了十分慘重的損失。法國(guó)央行損失了1.25億英鎊，荷蘭銀行幾乎損失了所有資本。由于擔(dān)心這些堅(jiān)守金本位的國(guó)家效仿英國(guó)，在歐洲大陸和美國(guó)有大量貨幣被兌換成黃金加以儲(chǔ)藏，致使銀行被擠兌、流動(dòng)性收縮、黃金外流，這迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不在1931年10月加息，把利率從1.5%加至3.5%，這大大加劇了當(dāng)時(shí)的通縮。
所以1933年1月羅斯�？偨y(tǒng)上任后，直白地說(shuō)，“我們被英國(guó)人耍了，現(xiàn)在我們應(yīng)該做的比英國(guó)放棄金本位更極端，英國(guó)債務(wù)人還債比美國(guó)債務(wù)人輕松一半”。在此判斷下，1933年4月18日，羅斯福宣布放棄金本位，美元貶值，到該年年底英鎊兌黃金共計(jì)貶值30%，美元?jiǎng)t共貶值40%。
美元貶值，使美國(guó)經(jīng)濟(jì)重新獲得了活力，當(dāng)年價(jià)格回升10%，物價(jià)上漲后利息支出負(fù)擔(dān)及資金實(shí)際成本下降，企業(yè)愿意借貸并投資，消費(fèi)者愿意消費(fèi)。而美元?jiǎng)t在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)后自然反轉(zhuǎn)，使羅斯福執(zhí)政的第一任期GDP擴(kuò)張40%�？梢�(jiàn)在上世紀(jì)三十年代的經(jīng)濟(jì)危機(jī)中誰(shuí)先脫離金本位、誰(shuí)的貨幣先貶值、誰(shuí)的貨幣貶值大，誰(shuí)就先得益，經(jīng)濟(jì)就先走出通縮、率先復(fù)蘇。
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中國(guó)曾付出過(guò)的沉重代價(jià) |
中國(guó)在上世紀(jì)三十年代初流通白銀貨幣，而中國(guó)的主要貿(mào)易國(guó)家實(shí)行的是金本位，1929年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后全球白銀價(jià)格急跌，相當(dāng)于白銀貨幣相對(duì)于金本位匯率的貶值，這使中國(guó)出口取得了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。1930年-1931年，當(dāng)西方國(guó)家正在經(jīng)歷巨大通縮壓力時(shí)，中國(guó)不僅沒(méi)有通縮，還有溫和通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
但1931年9月20日英國(guó)等國(guó)家相繼脫離金本位后，中國(guó)的白銀貨幣盡管對(duì)美元還在貶值，但相對(duì)于英鎊等貨幣大幅升值，這使中國(guó)的國(guó)際收支狀況惡化，國(guó)內(nèi)價(jià)格下跌，經(jīng)常賬戶赤字?jǐn)U大，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退。
1933年4月美國(guó)也脫離金本位，中國(guó)的白銀貨幣相對(duì)于美元、英鎊等主要貨幣全面升值。同時(shí)美國(guó)1933年的白銀收購(gòu)計(jì)劃使國(guó)際市場(chǎng)白銀價(jià)格在1933年幾乎翻了兩倍。白銀價(jià)格大幅上漲、匯價(jià)大幅升值，白銀兌美元從1932年末的1銀元兌19美分到1935年4月的1銀元兌41美分，引發(fā)了中國(guó)的嚴(yán)重通縮，極大地危害了當(dāng)時(shí)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)。迫使中國(guó)在1935年11月3日進(jìn)行全面貨幣改革，全面使用法幣，不再使用白銀貨幣。
從三十年代的歐洲和中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)可以看出，貨幣貶值是調(diào)整全球經(jīng)濟(jì)不平衡的一種手段。面對(duì)全球性貨幣貶值風(fēng)潮，哪一國(guó)的貨幣堅(jiān)挺或大幅升值，該國(guó)就將承擔(dān)強(qiáng)大的國(guó)際收支壓力和通縮壓力，從而在很大程度上要為貨幣大幅貶值的貿(mào)易伙伴國(guó)家埋單。
這次全球金融危機(jī)盡管沒(méi)有造成類似上世紀(jì)三十年代般的大蕭條，但也造成了自大蕭條以來(lái)最嚴(yán)重的大衰退。為應(yīng)對(duì)這次大衰退，西方各國(guó)先后采取了包括貨幣貶值在內(nèi)的各種刺激措施。在應(yīng)對(duì)這輪危機(jī)中，率先實(shí)行貨幣貶值的仍是英國(guó)，美國(guó)隨后。
第一輪的刺激措施把西方經(jīng)濟(jì)拖出了通縮和衰退的泥潭。但自2010年二季度以來(lái)，西方經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇再次失去了動(dòng)力，通縮風(fēng)險(xiǎn)再次顯現(xiàn)，一方面經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)后繼無(wú)力，另一方面失業(yè)率居高不下。特別是2010年11月美國(guó)國(guó)會(huì)進(jìn)行國(guó)會(huì)中期選舉，經(jīng)濟(jì)問(wèn)題成為美國(guó)最現(xiàn)實(shí)、最迫切的政治議題。在財(cái)政刺激手段有限、傳統(tǒng)貨幣政策已走到盡頭的情況下，只得再次動(dòng)用非傳統(tǒng)貨幣政策，實(shí)行第二輪量化寬松，通過(guò)印鈔、買(mǎi)國(guó)債，壓低長(zhǎng)期利率，對(duì)內(nèi)刺激投資、消費(fèi)，對(duì)外推動(dòng)貨幣貶值，以通脹防通縮。
根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析，若額外購(gòu)買(mǎi)5000億美元國(guó)債，相當(dāng)于減息0.5%~0.75%。若聯(lián)儲(chǔ)額外購(gòu)買(mǎi)20000億美元國(guó)債，美國(guó)2011年GDP增長(zhǎng)0.3%、2014年增長(zhǎng)0.4%。這一政策取向已導(dǎo)致美元最近大幅貶值，推動(dòng)了以美元計(jì)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)價(jià)格的上漲，并引發(fā)了大量資金流向利率較高、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較快的新興市場(chǎng)，使新興市場(chǎng)貨幣面臨巨大的升值壓力，引起了國(guó)際貨幣體系的嚴(yán)重緊張，“貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)”似乎一觸即發(fā)。好像上世紀(jì)三十年代的全球貨幣混亂及競(jìng)爭(zhēng)性貶值情況又回來(lái)了。
其實(shí)，“貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)”就像核戰(zhàn)一樣，既能傷害別人，也會(huì)傷害自己，在全球一體化的今天，誰(shuí)也承擔(dān)不了這個(gè)后果。當(dāng)然，目前要通過(guò)在各國(guó)間達(dá)成貨幣協(xié)議來(lái)調(diào)整全球不平衡也幾乎是不可能的。在近代金融史上唯一的貨幣協(xié)議就是1985年的“廣場(chǎng)協(xié)議”。
目前來(lái)看，量化寬松這一政策的真正風(fēng)險(xiǎn)在于，在這種非傳統(tǒng)貨幣政策工具的使用上，美聯(lián)儲(chǔ)也無(wú)經(jīng)驗(yàn)，在分寸的把握上面臨很大的考驗(yàn)。
如果進(jìn)入11月份美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松的操作力度不如預(yù)期，則有可能導(dǎo)致美元反轉(zhuǎn)。在當(dāng)前利差交易規(guī)模巨大的市場(chǎng)環(huán)境下，美元反轉(zhuǎn)會(huì)引發(fā)新一輪美元計(jì)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)型資產(chǎn)價(jià)格較大幅度下跌，強(qiáng)化通縮風(fēng)險(xiǎn)，使貨幣政策效果達(dá)不到預(yù)期目的，實(shí)現(xiàn)不了美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)與物價(jià)穩(wěn)定的雙重目標(biāo)。
但如果美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松的操作規(guī)模和進(jìn)度大于市場(chǎng)預(yù)期，則有可能推動(dòng)美元持續(xù)貶值，引發(fā)大宗商品和新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，并誘發(fā)美國(guó)國(guó)內(nèi)中長(zhǎng)期的惡性通脹。
由于目前全球沽空美元的力量似乎是一邊倒，短期內(nèi)第一種風(fēng)險(xiǎn)在累積，中長(zhǎng)期第二種風(fēng)險(xiǎn)更大。
但無(wú)論何種情況出現(xiàn)，都會(huì)造成市場(chǎng)的不穩(wěn)，增加全球金融市場(chǎng)的不確定性，因此，貨幣正在成為左右全球金融市場(chǎng)的主導(dǎo)因素。
目前復(fù)雜的國(guó)際金融形勢(shì)使中國(guó)的宏觀政策面臨兩難選擇。
一方面，由于中國(guó)國(guó)際收支盈余不斷增加同時(shí)已經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)間的溫和通脹，在正常金融環(huán)境下，中國(guó)有必要適當(dāng)加息并使人民幣適度升值。但在目前外部不確定性很大、美元短期利率接近零、長(zhǎng)期利率在量化寬松政策下還在下降的情況下，人民幣大幅升值并加息將導(dǎo)致資金大量流入，增加貨幣調(diào)控的難度，削弱中國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力。上世紀(jì)三十年代初的歷史教訓(xùn)十分深刻。因此在目前全球經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境下，人民幣過(guò)快、過(guò)大升值和加息都非上策。
但另一方面，目前通脹明顯，負(fù)利率已持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，資金定價(jià)發(fā)生錯(cuò)誤，將導(dǎo)致資源錯(cuò)誤配置，引發(fā)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫，造成宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)。
結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)、全球貨幣體系的現(xiàn)狀和中國(guó)的國(guó)情，我們的匯率政策應(yīng)堅(jiān)持自主、漸進(jìn)、可控原則，應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)狀況、宏觀調(diào)控需要及國(guó)家整體戰(zhàn)略來(lái)把握人民幣短期升值的節(jié)奏和幅度，不必完全隨市場(chǎng)短期壓力起舞。實(shí)際上，美元走勢(shì)一旦反轉(zhuǎn)，美國(guó)國(guó)會(huì)中期選舉結(jié)束，貨幣問(wèn)題政治化的短期壓力就可能會(huì)有所緩解。
但著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，我們應(yīng)通過(guò)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、增加進(jìn)口、削減出口退稅、加強(qiáng)外匯管理等手段實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡、特別是對(duì)美貿(mào)易的平衡，減少外匯儲(chǔ)備的過(guò)快增長(zhǎng)，以減輕人民幣過(guò)快升值的外部壓力和儲(chǔ)備貨幣貶值帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)可適當(dāng)擴(kuò)大存、貸款利率的浮動(dòng)區(qū)間，逐步消除負(fù)利率狀況，避免資源配置的錯(cuò)誤，確保宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。