伴隨短期資金面的趨緊，債券信用產(chǎn)品市場一改前期強勢上漲行情，開始小幅調(diào)整。分析人士指出，年初以來，推動信用債收益率下行的驅(qū)動因素在于資金面的寬松以及暫時的供不應(yīng)求，并沒有經(jīng)濟基本面的支撐，因此，在上周央行凈回籠9100億元資金后，本周信用債應(yīng)聲調(diào)整，預計資金面的趨緊或?qū)⒊蔀樾庞脗{(diào)整行情的導火索。
信用市場拐點已近
可以看到，當前銀行間短融、中票以及交易所多數(shù)期限信用產(chǎn)品收益率均出現(xiàn)了向上調(diào)整行情。
中債提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2月27日收盤，銀行信用產(chǎn)品收益率整體繼續(xù)反彈。其中，“10中化工MTN1”以及“13中電投MTN1”等券的報價成交帶動中短期票據(jù)AAA曲線2、3年期上行1BP-2BP至4.15%、4.46%的水平；中低信用等級方面，“13溫現(xiàn)代MTN1”以及“12川高速MTN1”等券的成交變動帶動中短期票據(jù)AA曲線3、4年期上行2BP-3BP至4.94%、5.22%的水平。
在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來，當前資金面的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，而隨著短期利率的回升，信用債中期內(nèi)的調(diào)整風險在逐步累積。
首先，從季節(jié)規(guī)律來看，年初之后，總量上的寬松程度會逐步下降。具體而言，年初超儲率最高，隨著信貸擴張，財政存款增加等因素的影響，超儲率會逐步下降；到了年中，資金面達到最緊張的程度。根據(jù)券商測算，目前超儲率已經(jīng)下滑至1.7%-1.9%的水平�！ �
其次，央行對流動性的態(tài)度也發(fā)生了細微的變化，正回購的重啟表明流動性最寬松的時候已經(jīng)過去。
再者，海外市場美元變化需要密切關(guān)注，業(yè)界普遍判斷，美元的反彈仍會延續(xù)，因此外匯占款能否延續(xù)1月份較高的水平具有不確定性。
最后，經(jīng)濟依然處于復蘇階段，周一公布的匯豐制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)雖然下降，但仍在50以上；2月通脹也將升至高位，這些都會助推收益率進入上行通道。
事實上，就二級市場來看，目前短融和資金成本的利差已處于較低水平，3年和5年期信用利差也處于中值之下，充分反映了經(jīng)濟的恢復和市場對信用風險擔憂的下降；一級市場方面，城投債的發(fā)行利率已經(jīng)行至去年年中的底部，預計后續(xù)難有進一步回落的空間。
一位券商交易員向記者表示，“如果資金利率無法繼續(xù)下行，甚至加速反彈，那么，這將帶動整體信用債收益率出現(xiàn)回升�！�
資金利率中樞抬升
公開市場方面，本周人民銀行以利率招標方式開展了50億元28天期正回購操作，招標利率持平于2.75%，最終實現(xiàn)資金凈回籠50億元。
順德農(nóng)商銀行固定收益研究員宋球紅指出，“考慮到本周公開市場到期量為0，加上月末因素和準備金補繳又使得流動性壓力相對增加，則資金利率出現(xiàn)一定程度上行并不出人意料。”
中債提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2月27日收盤，銀行間回購利率全線上行。其中，隔夜、7天和14天回購利率分別攀升17.2個基點、43.7個基點和60.0個基點，行至3.953%、4.259%、4.840%。顯然，在央行公開市場不新增投放流動性的情況下，資金利率最低的時點已經(jīng)過去。
不僅如此，隨著房地產(chǎn)銷售持續(xù)回暖、一二線城市房價反彈壓力加大，以及社會融資總量規(guī)模井噴，市場不免對未來貨幣政策走向產(chǎn)生擔憂。
部分券商交易員表示，央行貨幣政策后續(xù)將逐漸由偏松回歸中性，但在3月份兩會前后仍會保持相對穩(wěn)定，而央行收縮的力度也不會太大，更多可能是采取循序漸進的方式，以公開市場操作為主，不排除小幅上調(diào)回購招標利率的可能。
對此，宋球紅表示了贊同，“估計前期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)對央行貨幣政策會有一定的影響。信貸投放的規(guī)模與速度超預期、同時房價有普漲的趨勢，過低的資金利率會促進銀行信貸投放，將對房價上升產(chǎn)生壓力，不利于房地產(chǎn)市場的宏觀調(diào)控，加上房價上升會提高市場的通脹預期，不利于央行‘管理通脹預期’。本周操作也可能是提醒市場，央行的貨幣政策不會是過度寬松的，對市場起到一個警示作用吧�！�
中期風險仍需關(guān)注
鑒于信用債市場快速上漲的階段已經(jīng)過去，在央行后續(xù)貨幣政策轉(zhuǎn)向中性的背景下，中期風險值得關(guān)注。
多位接受記者采訪的券商研究員均表示，未來推動信用債調(diào)整的因素可能包括以下幾方面，即央行持續(xù)上調(diào)回購招標利率、通脹超預期引發(fā)資金成本上升、中低評級信用債供給超預期，以及股市大幅上漲引發(fā)資金分流等，目前主要關(guān)注前兩個因素。
來自招商銀行的研究觀點亦指出，年初市場回落幅度已經(jīng)偏大，加上近期管理層對房地產(chǎn)的調(diào)控新政也顯示出未來政策層面不會有過大的寬松，則未來收益率難以持續(xù)延續(xù)單邊下行的格局。
總體來說，前期相對寬松的資金面雖能在短期內(nèi)助力市場平穩(wěn)運行，但利差進一步縮窄的空間已然十分有限，收益率水平可能逐漸回歸震蕩走勢，而投資者對于貨幣政策、通脹及增長走勢的變動需逐漸提高警惕。
具體到信用產(chǎn)品的投資策略上，券商建議挑選AA及質(zhì)優(yōu)AA-等級的信用債，并適當控制久期。優(yōu)先選擇城投債，規(guī)避股東背景薄弱特別是民營的產(chǎn)業(yè)債。