由于市場(chǎng)對(duì)于央行降準(zhǔn)的預(yù)期再度落空，現(xiàn)券市場(chǎng)受此影響，繼續(xù)呈現(xiàn)一級(jí)帶動(dòng)二級(jí)的走勢(shì)，收益率全面上行。　
　　分析人士指出，就目前來(lái)看，債市盤整格局難以打破，自去年四季度開始的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率快速下行階段已經(jīng)結(jié)束，而短端收益率料更多受到資金面供應(yīng)的階段性沖擊出現(xiàn)較大振幅。

　　現(xiàn)券市場(chǎng)頹勢(shì)難改

　　8月份以來(lái)，市場(chǎng)氛圍悄然發(fā)生改變，一方面受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低迷以及政策利好落空的影響，機(jī)構(gòu)情緒再度回歸到觀望態(tài)勢(shì)；另一方面，7月份外匯占款再次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，表明資金面不樂觀的情況并未發(fā)生改變。
　　隨著公開市場(chǎng)到期量的減少，加上降準(zhǔn)預(yù)期遲遲不見兌現(xiàn)，目前市場(chǎng)在接連幾次預(yù)期落空后，已經(jīng)呈現(xiàn)“哀莫大于心死”的狀態(tài)，資金面逐步成為制約市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵因素。
　　中債提供的數(shù)據(jù)顯示，債市中短期限收益率繼續(xù)上行，信用債市場(chǎng)收益率同樣整體向上攀升。
　　“債市表現(xiàn)仍然疲軟，資金成本沖擊依舊，同時(shí)政策寬松低于預(yù)期使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降�！币晃簧绦薪灰讍T在接受記者采訪時(shí)指出，“雖然近幾周逆回購(gòu)規(guī)模呈持續(xù)擴(kuò)大的趨勢(shì)，但資金面并未好轉(zhuǎn)，除了逆回購(gòu)周期較短的因素外，更主要的原因是大行投放意愿不高，預(yù)計(jì)這種局面難以僅僅依靠逆回購(gòu)‘滾雪球’式的操作來(lái)加以抵補(bǔ)。”
　　在多數(shù)券商研究員看來(lái)，后期伴隨外匯占款的持續(xù)減弱以及降準(zhǔn)步伐的延緩，資金面的不確定性將逐漸加劇�！�
　　不僅如此，對(duì)前期浮盈的兌現(xiàn)以及機(jī)構(gòu)的降杠桿料進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)賣盤涌現(xiàn)，在這波調(diào)整中，國(guó)債及信用債無(wú)疑首當(dāng)其沖成為估值變動(dòng)較大的“重災(zāi)區(qū)”。

　　資金利率居高不下

　　從銀行間資金面來(lái)看，央行本周在公開市場(chǎng)操作中加大了逆回購(gòu)力度，共實(shí)現(xiàn)資金凈投放2780億元。無(wú)疑，在逆回購(gòu)操作的大力支援下，驟緊的資金面終于獲得了喘息的機(jī)會(huì)，但就回購(gòu)利率的表現(xiàn)來(lái)看，收效十分有限。
　　全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心提供的數(shù)據(jù)顯示，截至8月23日中午11時(shí)，銀行間隔夜及14天回購(gòu)定盤利率分別下行了5.28和46.00個(gè)基點(diǎn)，至3.07%、4.20%。
　　不過，盡管隔夜和14天品種利率相繼出現(xiàn)回落，但資金成本實(shí)際依然偏高，考慮到逆回購(gòu)輸入的乃是短期資金，中長(zhǎng)期流動(dòng)性走向不夠明朗，則未來(lái)資金成本的下行幅度料趨于放緩。
　　可以看到，最近兩個(gè)月，銀行間市場(chǎng)資金緊張狀況不斷累積，逆回購(gòu)規(guī)模也如同滾雪球般逐漸增大。本周逆回購(gòu)規(guī)模驟增，既有資金緊張狀況疊加的因素，也有接近月末考核時(shí)點(diǎn)的因素。
　　順德農(nóng)商銀行固定收益分析師宋球紅指出：“自上周開始，從銀行間市場(chǎng)拆入資金的難度就明顯增加，較前期資金面狀況有很大的不同。而且，受8月份財(cái)政繳存、外匯占款不佳等因素影響，資金面短期內(nèi)預(yù)計(jì)難以寬松�！�
　　雖然考慮到貨幣供給將出現(xiàn)趨勢(shì)性的下降，經(jīng)濟(jì)尚未真正的復(fù)蘇，則貨幣寬松政策例如降息和準(zhǔn)備金率的下調(diào)，仍然非常必要，但為了保持流動(dòng)性的放松不會(huì)被大規(guī)模熱錢流出所抵銷，央行在階段性采取貨幣寬松政策的同時(shí)，似乎更傾向于根據(jù)熱錢流出情況的不同，通過逆回購(gòu)等公開市場(chǎng)操作提升短期利率水平，并穩(wěn)定匯率。
　　華龍證券固定收益研究員牟治陽(yáng)向記者表示：“就宏觀政策形勢(shì)來(lái)看，我更贊同現(xiàn)在是央行的觀察期，畢竟上半年貨幣政策放松已經(jīng)很快了，兩次降準(zhǔn)，兩次降息，央行已經(jīng)表明了態(tài)度，接下來(lái)可能需要緩一緩，看看效果，看看市場(chǎng)反應(yīng)，然后才會(huì)再出政策。”
　　“逆回購(gòu)操作規(guī)模的擴(kuò)大在一定程度上緩解了流動(dòng)性緊繃的局面，也進(jìn)一步打破了市場(chǎng)對(duì)降準(zhǔn)的希望。”多位券商交易員稱，“央行新一輪的貨幣政策調(diào)整思路可能較前期出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。”
　　綜合來(lái)看，基于央行遲遲不調(diào)降存款準(zhǔn)備金率，且滾動(dòng)逆回購(gòu)操作無(wú)法切實(shí)降低資金成本，預(yù)計(jì)未來(lái)在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)“緊平衡+高成本”將成為資金面的主要特征。

　　機(jī)構(gòu)啟動(dòng)大類資產(chǎn)轉(zhuǎn)換

　　當(dāng)前，有部分券商研究員認(rèn)為，市場(chǎng)普遍期待的降準(zhǔn)，更多會(huì)是央行“被逼無(wú)奈”之舉，即使實(shí)施，對(duì)資金面會(huì)有改善，但幅度有限。而傳導(dǎo)至信用債市場(chǎng)，會(huì)如同前幾次降準(zhǔn)和降息一樣，造成收益率短期脈沖式下行，不會(huì)構(gòu)成趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。
　　另外，控制通脹依然是央行首要考慮的因素，目前管理層對(duì)降準(zhǔn)一拖再拖，未來(lái)即使該政策出臺(tái)，更有可能伴隨經(jīng)濟(jì)刺激政策的同時(shí)推出，屆時(shí)權(quán)益類資產(chǎn)的反彈將進(jìn)一步加大信用債的拋售壓力。
　　“顯然，機(jī)構(gòu)大類資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換已經(jīng)啟動(dòng)�！鄙赉y萬(wàn)國(guó)固定收益分析師屈慶此前撰文指出，由于債市賺錢效應(yīng)逐漸減弱，機(jī)構(gòu)在大類資產(chǎn)配置上，已開始從債券轉(zhuǎn)向其他資產(chǎn)。
　　就保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)而言，其未來(lái)料將更多地配置“債權(quán)投資計(jì)劃”。由于保監(jiān)會(huì)對(duì)險(xiǎn)資投資范圍的進(jìn)一步放開，保險(xiǎn)投資“基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃”占保險(xiǎn)公司上季末總資產(chǎn)的比例上限已從原來(lái)的10%上調(diào)至20%。
　　由于此類產(chǎn)品收益率較高(通常在6%左右)，而且久期較長(zhǎng)(一般為5-10年)，因此，不少保險(xiǎn)公司開始逐步將投資目光轉(zhuǎn)向此類產(chǎn)品�！　�
　　再看銀行理財(cái)方面，后期信托計(jì)劃產(chǎn)品料成為其投資重點(diǎn)。據(jù)券商介紹，這類產(chǎn)品收益率通常在9%-11%，期限以1-2年為主，且該類產(chǎn)品當(dāng)前市場(chǎng)需求較大，不僅可以通過簽署回購(gòu)協(xié)議，轉(zhuǎn)出表外，規(guī)避了存續(xù)期間的風(fēng)險(xiǎn)，而且在產(chǎn)品到期前，又可將其贖回，并鎖定3%-5%的凈利潤(rùn)率。
　　申萬(wàn)方面認(rèn)為，銀行、保險(xiǎn)在資產(chǎn)輪動(dòng)上已開始從債券轉(zhuǎn)移，未來(lái)隨債市賺錢效應(yīng)的逐漸減弱，這種轉(zhuǎn)換還將繼續(xù)。