自從美國(guó)債務(wù)上限談判白熱化之后，原本就在美元弱勢(shì)下被動(dòng)走強(qiáng)的日元和瑞士法郎，在恐慌情緒刺激下加快了升值步伐。8月19日，日元對(duì)美元匯率創(chuàng)下30年來(lái)的新高76.55，而瑞郎對(duì)美元匯率也于8月9日創(chuàng)下30年以來(lái)的新高0.7209。
眼見(jiàn)恐慌情緒遲遲不退，日元和瑞郎升值勢(shì)頭不改，日本央行和瑞士央行急忙出手干預(yù)。日本央行和日本經(jīng)濟(jì)高官近年來(lái)頻頻發(fā)出日元升值阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的言論，日本政府和央行也多次入市干預(yù)，拋售日元買入外匯以期緩和或者扭轉(zhuǎn)日元升值的態(tài)勢(shì)。9月6日，瑞士央行更是采取了前所未有的強(qiáng)力干預(yù)措施，宣布設(shè)定歐元對(duì)瑞士法郎的最低匯率1.20，并發(fā)出近年以來(lái)全球央行干預(yù)外匯市場(chǎng)的最強(qiáng)音，承諾如果有必要將購(gòu)買無(wú)限量的外匯。瑞郎對(duì)歐元在該消息公布后瞬間暴跌近9%。
從目前來(lái)看，瑞士央行似乎實(shí)現(xiàn)了將歐元對(duì)瑞郎匯率定在1.2以上的目標(biāo)，但是日本政府和日本央行對(duì)于日元匯率的干預(yù)則并不被市場(chǎng)看好。從技術(shù)操作層面上看，抑制本幣升值要比阻止本幣貶值容易實(shí)現(xiàn)，除非面臨著通脹目標(biāo)的約束，抑制本幣升值不會(huì)像阻止本幣貶值那樣面臨外匯儲(chǔ)備可能枯竭的困境。盡管如此，市場(chǎng)似乎對(duì)于央行能否有效干預(yù)匯率疑慮重重。這就涉及到如何看待當(dāng)下市場(chǎng)環(huán)境中央行干預(yù)外匯市場(chǎng)有效性的問(wèn)題。
一國(guó)央行要實(shí)現(xiàn)本幣匯率的干預(yù)目標(biāo)，可以依賴軟硬兩種工具：所謂“硬”工具，是指央行直接通過(guò)自身買賣外匯的行為來(lái)影響匯率的價(jià)格，實(shí)現(xiàn)其干預(yù)目標(biāo)，這也是大家通常理解的央行干預(yù)；所謂“軟”工具，則是央行通過(guò)其貨幣政策信息的發(fā)布或者某種干預(yù)決心的表達(dá)，從改變市場(chǎng)參與者預(yù)期的角度出發(fā)，讓市場(chǎng)交易行為朝著自己預(yù)定的干預(yù)方向變化。當(dāng)然在具體的干預(yù)實(shí)踐中，央行往往以“硬”工具為支撐，通過(guò)“軟”工具發(fā)出博弈論術(shù)語(yǔ)中定義的“可置信的承諾”來(lái)改變市場(chǎng)預(yù)期，順?biāo)浦蹖?shí)現(xiàn)自己的干預(yù)目標(biāo)。
國(guó)際清算銀行每三年會(huì)進(jìn)行全球外匯及外匯衍生品市場(chǎng)的統(tǒng)計(jì)，根據(jù)其最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010年4月全球外匯市場(chǎng)日均成交量為3.98萬(wàn)億美元，其中即期外匯市場(chǎng)交易日均成交量為1.49萬(wàn)億美元。也就是說(shuō)，全球外匯市場(chǎng)所有交易品種兩周的成交量就相當(dāng)于美國(guó)當(dāng)年的名義GDP總和，而2010年美國(guó)的名義GDP總和只相當(dāng)于大約40個(gè)交易日的即期外匯市場(chǎng)成交量。
當(dāng)今外匯市場(chǎng)具有如此巨大的深度，意味著央行外匯干預(yù)的“硬”實(shí)力的可信程度正在不斷下降。美元和日元這一貨幣對(duì)在2010年4月的日均交易量高達(dá)5680億美元，很難想象數(shù)十億甚至數(shù)百億美元的干預(yù)能夠迅速扭轉(zhuǎn)日元匯率的趨勢(shì)。日本央行的干預(yù)好比向?qū)掗熀恿魅映龅拇笫て鹆藢訉訚i漪，但是卻無(wú)法扭轉(zhuǎn)水勢(shì)。耐人尋味的是，此番瑞士央行以歐元對(duì)瑞郎匯率作為干預(yù)目標(biāo)，似乎在一定程度上考慮到歐元對(duì)瑞郎這一貨幣對(duì)市場(chǎng)深度相對(duì)較小，更有利于瑞士央行干預(yù)“硬”實(shí)力的發(fā)揮。美元對(duì)瑞郎的日均交易量為1680億美元，而歐元對(duì)瑞郎的日均交易量為720億美元，若是選擇成交量大一倍的美元對(duì)瑞郎匯率作為干預(yù)目標(biāo)，則干預(yù)可信度將大打折扣。
當(dāng)今的外匯市場(chǎng)參與者眾多，成交量巨大，已經(jīng)不是央行任意驅(qū)使的后院了。各國(guó)央行在很大程度上只能依賴“軟”工具、通過(guò)改變市場(chǎng)參與者預(yù)期來(lái)實(shí)現(xiàn)干預(yù)目標(biāo)。然而，“硬”工具可信度的削弱在很大程度上也大大損害了“軟”工具的有效性，不僅如此，在全球經(jīng)濟(jì)一體化和信息交流密切的當(dāng)下，市場(chǎng)預(yù)期的趨勢(shì)已經(jīng)不是一兩家央行可以輕易玩于股掌之上的了。
總體來(lái)看，本輪日元和瑞郎的升值，是美元量化寬松政策的結(jié)果也好，是恐慌情緒的避險(xiǎn)效應(yīng)也罷，都不是日本和瑞士自身經(jīng)濟(jì)狀況和貨幣政策的反映。這兩大貨幣都是“被”升值，都是對(duì)美國(guó)貨幣政策和美國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況作出的被動(dòng)反應(yīng)。這意味著當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期聚焦于美國(guó)時(shí)，即使日本和瑞士當(dāng)局信誓旦旦要打響匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，他們的彈藥仍然無(wú)法阻止市場(chǎng)預(yù)期點(diǎn)燃的被動(dòng)升值大潮。盡管目前日本和瑞士國(guó)內(nèi)的通脹形勢(shì)允許兩家央行不斷地買入外匯賣出本幣，但央行的干預(yù)行為敵不過(guò)全球投資者的資金和預(yù)期。雖然瑞士央行巧妙地選擇歐元對(duì)瑞郎匯率作為目標(biāo)在短期內(nèi)取得了一定效果，但是如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)情況或美國(guó)貨幣政策出現(xiàn)重大變動(dòng)，市場(chǎng)預(yù)期很可能令瑞郎保衛(wèi)戰(zhàn)的底線一退再退。
