每一次基金倉(cāng)位見(jiàn)頂，似乎都預(yù)示著A股大跌的來(lái)臨，基金倉(cāng)位像是一個(gè)魔咒，當(dāng)全行業(yè)信心滿(mǎn)滿(mǎn)之時(shí)，給人當(dāng)頭一棒。
4月18日，銀河證券研究報(bào)告指出，基金倉(cāng)位已達(dá)到罕見(jiàn)高位。4月19日，上證指數(shù)立刻以下跌1.91%回應(yīng)。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，確實(shí)存在著基金倉(cāng)位見(jiàn)頂，市場(chǎng)隨即下跌的現(xiàn)象。
在這個(gè)現(xiàn)象背后，有基金現(xiàn)金頭寸匱乏，市場(chǎng)缺少增量資金的原因，但基金背后的機(jī)構(gòu)持有者才是施下魔咒的巫師，他們的短期逐利行為則是根本原因。在這些機(jī)構(gòu)投資者減少權(quán)益類(lèi)配置時(shí)，不但會(huì)拋售股票，還會(huì)贖回基金。贖回行為會(huì)造成基金短期內(nèi)現(xiàn)金頭寸緊張，從而被動(dòng)提高倉(cāng)位，甚至被動(dòng)減持股票，市場(chǎng)的下跌會(huì)加劇機(jī)構(gòu)投資人的恐慌，惡性循環(huán)之下，市場(chǎng)難以幸免。
根據(jù)銀河證券的倉(cāng)位監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，截至4月15日，股票型基金倉(cāng)位已達(dá)91.3%，距離2007年9月出現(xiàn)的91.4%的歷史峰值咫尺之遙。歷史是否會(huì)重演不得而知，但有跡象表明，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)做好了減持準(zhǔn)備。
無(wú)奈的基金
歷史數(shù)據(jù)一再證明了基金倉(cāng)位魔咒的靈驗(yàn)。最明顯的一次發(fā)生在2007年。據(jù)銀河證券數(shù)據(jù)，2007年9月，股票型基金平均倉(cāng)位達(dá)到歷史峰值91.4%，一般情況下，合同限制股票型基金的倉(cāng)位最高為95%，這意味著股票型基金的現(xiàn)金頭寸不到3.6%。2007年10月，上證指數(shù)攀升到6124點(diǎn)的歷史峰值后，開(kāi)始了長(zhǎng)達(dá)13個(gè)月的大跌。整個(gè)2008年，選股幾乎成為無(wú)用功，倉(cāng)位最低者業(yè)績(jī)最好。
從2009年開(kāi)始，基金倉(cāng)位再次具有參考價(jià)值。2009年以來(lái)的倉(cāng)位數(shù)據(jù)顯示，基金倉(cāng)位的階段性高點(diǎn)，與市場(chǎng)階段性的峰值驚人地吻合。銀河證券數(shù)據(jù)顯示，2009年以來(lái)，股票型基金的倉(cāng)位共有4次接近或超過(guò)90%，分別發(fā)生在2009年7月、2010年1月、2010年11月和2011年4月，前三次，上證指數(shù)均在一個(gè)月之內(nèi)給出了回應(yīng)：第一次，2009年8月4日，上證指數(shù)創(chuàng)出3478點(diǎn)的階段峰值后，不到一個(gè)月的時(shí)間，下跌至2639點(diǎn)，跌幅24.10%；第二次，2009年11月24日，上證指數(shù)觸及3361點(diǎn)后至今未曾超越，此后橫盤(pán)震蕩，2010年1月20日，上證指數(shù)跌幅2.93%，此后市場(chǎng)開(kāi)始下跌，中間雖有小幅反彈，難改整體跌勢(shì)，到2010年7月2日，最低曾達(dá)到2319點(diǎn)，整個(gè)周期跌幅30.99%；第三次，2010年11月11日，上證指數(shù)盤(pán)中觸3186點(diǎn)后下跌，至2011年1月25日，上證指數(shù)跌至2661點(diǎn)，跌幅16.48%。
一家保險(xiǎn)公司資產(chǎn)管理部的負(fù)責(zé)人在接受《證券市場(chǎng)周刊》采訪時(shí)并不諱言，自己就是拿基金倉(cāng)位做反向指標(biāo)。由于工作需要，他日常與基金經(jīng)理交流頻繁，在大致掌握基金投資方向后，可以猜測(cè)出基金持倉(cāng)的成本區(qū)間和可能拋售的價(jià)位。而基金的高倉(cāng)位對(duì)他來(lái)說(shuō)，意味著基金重倉(cāng)股向上的動(dòng)力減少，離場(chǎng)時(shí)機(jī)正當(dāng)其時(shí)。
正是眾多機(jī)構(gòu)投資者的這種策略，使得基金倉(cāng)位魔咒屢試不爽，并且一旦形成規(guī)律，想要打破預(yù)期并不容易。
機(jī)構(gòu)投資者尤其是保險(xiǎn)公司，一直以來(lái)都存在利用基金的高倉(cāng)位“割韭菜”的投資策略。在基金處于高倉(cāng)位的情況下，埋伏于基金重倉(cāng)股中，另一方面進(jìn)行基金申購(gòu)，基金為維持原有倉(cāng)位將繼續(xù)買(mǎi)入重倉(cāng)股，推高股價(jià)，此時(shí)機(jī)構(gòu)投資者可以借機(jī)拋售基金重倉(cāng)股獲利。另一方面迅速贖回基金，基金為應(yīng)對(duì)贖回，需拋售股票，使股票估值回歸甚至低于安全邊際點(diǎn)位，此時(shí)機(jī)構(gòu)資金可借機(jī)買(mǎi)入，為下一階段的循環(huán)做準(zhǔn)備。在機(jī)構(gòu)贖回基金的過(guò)程中，基金倉(cāng)位攀升至峰值，并且在機(jī)構(gòu)資金一致的賣(mài)壓下，市場(chǎng)拐點(diǎn)出現(xiàn)，基金倉(cāng)位魔咒就此形成。
基金倉(cāng)位魔咒的另一個(gè)佐證是，基金階段性的最低倉(cāng)位均對(duì)應(yīng)上證指數(shù)最低點(diǎn)。2009年以來(lái)，3次基金階段性倉(cāng)位低點(diǎn)分別出現(xiàn)在2009年10月，2010年6月，2011年1月，對(duì)照上證指數(shù)走勢(shì)圖，可以輕易看出，這些時(shí)間點(diǎn)均對(duì)應(yīng)波段谷底。這些點(diǎn)位股票型基金的倉(cāng)位多在70%多。這一現(xiàn)象同樣透露著基金的無(wú)奈，市場(chǎng)下跌時(shí)，基金必須預(yù)備大量的現(xiàn)金頭寸應(yīng)對(duì)贖回。謹(jǐn)慎、觀望的投資態(tài)度，以及持有人的贖回，都在影響基金行為。而此時(shí)正是機(jī)構(gòu)投資者布局的好時(shí)機(jī)。上述保險(xiǎn)公司資產(chǎn)管理部門(mén)負(fù)責(zé)人透露，在2009年10月基金倉(cāng)位較低時(shí)，正是他們進(jìn)行權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置的主要區(qū)間。
機(jī)構(gòu)投資者新的綢繆
基金倉(cāng)位新的歷史峰值可能就要出現(xiàn)，這一次基金倉(cāng)位魔咒是否再次靈驗(yàn)尚未可知。需要指出的是，這一次的情形與2007年9月相似之處頗多。
同樣處于貨幣緊縮周期。2007年9月17日，央行年內(nèi)第5次加息；2007年10月16日，央行年內(nèi)第8次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。此次基金倉(cāng)位突破90%前的兩周，央行完成了年內(nèi)第2次加息、第4次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。
緊縮政策出臺(tái)的密集程度很相似。2007年10月上證指數(shù)達(dá)到峰值后的兩個(gè)月內(nèi)，央行又兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和加息一次，來(lái)回收流動(dòng)性。此次市場(chǎng)同樣預(yù)期緊縮政策尚未終結(jié)，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳在4月18日撰寫(xiě)的研究報(bào)告中認(rèn)為，目前仍有25個(gè)基點(diǎn)的加息空間，且認(rèn)為5月央行將繼續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金50個(gè)基點(diǎn)。
同時(shí)，基金經(jīng)理們的市場(chǎng)觀點(diǎn)也多有雷同。作為公募基金代表的華夏大盤(pán)基金經(jīng)理王亞偉在2007年半年報(bào)里明確表達(dá)了對(duì)高估值的擔(dān)憂(yōu)，他認(rèn)為，中國(guó)A股市場(chǎng)的估值水平已處于全球股市的高端，雖然資金仍然充裕，但隨著QDII的放行以及私人股權(quán)投資的興起，A股對(duì)投資性資金的吸引力在逐步下降，長(zhǎng)期而言，A股市場(chǎng)的整體估值水平有向下修正的壓力。
相類(lèi)似地，王亞偉在2010年度報(bào)告中表達(dá)了對(duì)市場(chǎng)中泡沫的憂(yōu)慮。他認(rèn)為，中小板和創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)存在明顯的泡沫，這些板塊面臨回歸壓力。需要指出的是，他認(rèn)同藍(lán)籌股當(dāng)前以及2011年下半年將顯露出價(jià)值，這與2007年中段的市場(chǎng)判斷有些許不同。
銀河證券分析師劉志晶也認(rèn)為，此次基金倉(cāng)位魔咒不會(huì)重演，他的理由是目前的市場(chǎng)整體估值尤其是大盤(pán)藍(lán)籌的估值與2007年有明顯不同，目前的資產(chǎn)價(jià)格有安全邊際。
不過(guò)，如果機(jī)構(gòu)投資者按照以往慣例，拋出股票或者贖回基金，安全邊際可能難以發(fā)揮作用，基金屆時(shí)只能被動(dòng)減倉(cāng)。
有跡象表明，機(jī)構(gòu)投資者似乎都已開(kāi)始布局，新一輪的“割韭菜”隨時(shí)都可能上演。公告數(shù)據(jù)顯示，2010年6月底，中國(guó)人壽持基金金額656.06億元，占投資資產(chǎn)比重為5.28%；2010年底，中國(guó)人壽持基金金額963.44億元，占投資資產(chǎn)比重為7.21%。增持基金比例和數(shù)額均頗為明顯，一方面這為中國(guó)人壽帶來(lái)了較為豐厚的權(quán)益類(lèi)投資收益；另一方面，中國(guó)人壽已經(jīng)具備了“割韭菜”的籌碼。中國(guó)太保也在2010年下半年增持基金67.4億元，增持幅度為37.20%。同樣，各種渠道信息顯示，部分保險(xiǎn)公司和券商在2010年下半年均對(duì)基金有所增持。
目前市場(chǎng)相對(duì)的安全邊際或許是打破魔咒的唯一機(jī)會(huì)，但是流動(dòng)性如果一再收縮，基金可能仍難主宰自己的命運(yùn)。