新華社記者 陳曄華 攝

　　在我國(guó)資本市場(chǎng)中長(zhǎng)期偏居一隅的三板市場(chǎng)終于有望走出“試點(diǎn)”階段，系列制度改革已經(jīng)箭在弦上。相關(guān)信息經(jīng)本報(bào)獨(dú)家披露后，引起了眾多機(jī)構(gòu)和投資者的廣泛關(guān)注。
　　市場(chǎng)矚目的焦點(diǎn)問題在于：三板市場(chǎng)未來(lái)如何定位，會(huì)不會(huì)成為創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的“孵化器”？三板掛牌公司將來(lái)一定要向主板進(jìn)行轉(zhuǎn)板嗎？新三板的大擴(kuò)容如何有序推進(jìn)？為此，本報(bào)記者專訪了對(duì)三板市場(chǎng)有著10多年研究經(jīng)驗(yàn)的程曉明博士。程曉明目前是西部證券投資銀行總部創(chuàng)新業(yè)務(wù)部總經(jīng)理，亦是今年2月20日召開的三板工作會(huì)議的親歷者和作重點(diǎn)發(fā)言的四家主辦報(bào)價(jià)券商代表之一。

新三板將成為中國(guó)的納斯達(dá)克

　　記者：如何認(rèn)識(shí)新三板？新三板的合理定位應(yīng)該是什么樣子的？

　　程曉明：我們始終認(rèn)為，三板的定位就是創(chuàng)新板，將是中國(guó)的納斯達(dá)克（NASDAQ）。
　　這里涉及一個(gè)如何理解多層次資本市場(chǎng)的問題。我們認(rèn)為應(yīng)該將“多層次資本市場(chǎng)”理解為“全方位資本市場(chǎng)”。將資本市場(chǎng)進(jìn)行劃分無(wú)疑是必要的，但問題是，以層次的高低來(lái)描述各個(gè)板塊之間的關(guān)系不妥。如果非要按從高到低排序也應(yīng)該是這樣——最高：創(chuàng)業(yè)板、新三板；中間：主板、中小板；最低：老三板、天津柜臺(tái)交易市場(chǎng)（OTC）。
　　目前的三板包括老三板和新三板，老三板為退市公司服務(wù)，可以歸于OTCBB（天津的OTC市場(chǎng)將來(lái)可以發(fā)展為中國(guó)的OTCBB）；而新三板完全可能成為中國(guó)的NASDAQ，為中國(guó)的創(chuàng)新型企業(yè)服務(wù)。新三板成為中國(guó)NASDAQ的標(biāo)志就是實(shí)行做市商制度，盡管實(shí)行這一制度目前條件還很不成熟，還需要若干年的準(zhǔn)備，但是這個(gè)方向是明確的。
　　從某種意義上講，創(chuàng)業(yè)板的代名詞就是做市商制度，不實(shí)行做市商制度，就不可能真正解決科技公司的估值問題，而NASDAQ之所以成為全世界惟一真正成功的創(chuàng)業(yè)板，關(guān)鍵就在于其以做市商制度為基本交易制度，而英國(guó)倫敦交易所高科技成長(zhǎng)市場(chǎng)(即AIM，直譯為“另類投資市場(chǎng)”)排第二也在于其實(shí)行包括做市商制度在內(nèi)的混合交易制度，可以說(shuō)，香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)(GEM)、新加坡以前的創(chuàng)業(yè)板、現(xiàn)在的凱利板之所以失敗，根本原因也在于其沒有實(shí)行做市商制度。

三板掛牌公司沒有轉(zhuǎn)板必要

　　記者：新三板掛牌算上市嗎？三板掛牌公司將來(lái)有沒有轉(zhuǎn)板的必要？

　　程曉明：我們認(rèn)為，掛牌其實(shí)就是上市，上市地既在深圳，也在北京，三板掛牌可以說(shuō)是“結(jié)構(gòu)化上市”。理由是，上市有兩層含義，一是股份交易由哪個(gè)交易所提供電腦撮合系統(tǒng)；二是上市公司的管理規(guī)則由哪個(gè)部門制定、由誰(shuí)監(jiān)管。一般說(shuō)來(lái)這二者是統(tǒng)一的，而三板是分離的，深交所提供技術(shù)服務(wù)，而中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)是掛牌公司監(jiān)管規(guī)則的主要制定者，可以說(shuō)是珠聯(lián)璧合。
　　對(duì)于轉(zhuǎn)板，我們總體認(rèn)為沒有這個(gè)必要。一般的理解是，企業(yè)目前業(yè)績(jī)還不夠，上不了主板，沒辦法只好先到三板委屈一下，等將來(lái)發(fā)展壯大了，再上主板。
　　我們認(rèn)為這個(gè)觀點(diǎn)不太正確。企業(yè)的業(yè)績(jī)有好有差，但對(duì)投資者而言，業(yè)績(jī)好的企業(yè)未必是好的投資對(duì)象，還要看投資價(jià)格，要對(duì)公司的未來(lái)業(yè)績(jī)進(jìn)行判斷，也就是要對(duì)公司估值。股票市場(chǎng)的首要功能就是估值，為上市公司提供的所有服務(wù)，無(wú)論是股份流通還是融資，其前提和基礎(chǔ)都市場(chǎng)的估值效率。
　　三板為創(chuàng)新企業(yè)服務(wù)，采取做市商制度來(lái)解決創(chuàng)新企業(yè)估值難的問題，如果創(chuàng)新企業(yè)非要到主板，沒有做市商來(lái)引導(dǎo)投資者對(duì)企業(yè)估值，結(jié)果往往是低估企業(yè)的價(jià)值。譬如：沒有40多家做市商為微軟估值，市場(chǎng)上一般投資者很難參與對(duì)微軟的投資，微軟也不可能發(fā)展得這么大；其實(shí)微軟最初也想上紐約證交所(NYSE)這個(gè)主板，但條件達(dá)不到被拒之門外，如今NYSE極力邀請(qǐng)微軟轉(zhuǎn)板，但微軟的股東們很清楚，如果真要轉(zhuǎn)板，其市值將大幅縮水，因?yàn)橹靼鍖?shí)行自動(dòng)撮合，沒有專業(yè)的做市商。

三板成功與否的標(biāo)志在于估值效率

　　記者：如何判斷未來(lái)的三板市場(chǎng)是否成功？如何評(píng)判券商相關(guān)的工作質(zhì)量？

　　程曉明：這里，一定要把三板市場(chǎng)成功與掛牌公司的成功區(qū)別開來(lái)，這兩個(gè)問題有關(guān)系，但本質(zhì)上是兩個(gè)問題。三板市場(chǎng)的核心功能是通過解決科技企業(yè)的估值問題來(lái)解決其股份流通、融資問題，判斷其成功與否的惟一標(biāo)志就是其估值效率，即股票價(jià)格是否反映公司價(jià)值、反映公司的信息。
　　如果有一些掛牌公司業(yè)績(jī)下滑、甚至破產(chǎn)倒閉，并不能說(shuō)明三板市場(chǎng)失敗。三板服務(wù)創(chuàng)新企業(yè)，既然是創(chuàng)新就必然伴隨高風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)的功能就是發(fā)掘好企業(yè)、支持好企業(yè)，并不是要搞成好企業(yè)的展覽中心，將上市當(dāng)成獎(jiǎng)勵(lì)。雖然我們都希望掛牌企業(yè)個(gè)個(gè)成功，但實(shí)際上是做不到的；如果我們的三板公司能有一半高速成長(zhǎng)，成為真正的高科技公司，一年能培養(yǎng)出幾個(gè)“微軟”，那已經(jīng)是相當(dāng)大的成績(jī)了。
　　對(duì)券商三板業(yè)務(wù)的評(píng)判同樣如此，一個(gè)券商推薦的企業(yè)如果個(gè)個(gè)成功，只有三種可能，一是這個(gè)券商是神仙；二是造假，有些公司實(shí)際上已經(jīng)出問題了，但不說(shuō)真話；三是過于保守，在選擇企業(yè)時(shí)不是選擇創(chuàng)新企業(yè)，而是業(yè)績(jī)已經(jīng)很平穩(wěn)的企業(yè)，而這應(yīng)該是主板的選擇。
　　當(dāng)然，券商也不得以此為借口逃避責(zé)任，企業(yè)出問題，如果是正常原因，比如技術(shù)研發(fā)失敗、經(jīng)營(yíng)環(huán)境重大變化等不可抗力，是允許的，但如果是改制不規(guī)范、盡職調(diào)查不細(xì)致、徹底，或者由于公司治理不規(guī)范、道德風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的，則必須嚴(yán)格追究券商責(zé)任。

新三板的意義不亞于證券市場(chǎng)的建立

　　記者：建設(shè)新三板的意義和作用何在？相關(guān)券商和個(gè)人要有什么樣的準(zhǔn)備？

　　程曉明：目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)迫切需要的是創(chuàng)新，提升產(chǎn)業(yè)檔次、提高產(chǎn)品附加值，所以，在繼續(xù)做好主板工作、為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)服務(wù)的同時(shí)，資本市場(chǎng)一定要配合國(guó)家創(chuàng)新戰(zhàn)略，要建設(shè)全方位資本市場(chǎng)，要為中國(guó)的科技創(chuàng)新企業(yè)服務(wù)，而新三板就是為了承擔(dān)這一歷史使命，可以說(shuō)，新三板的意義和作用絕不亞于證券市場(chǎng)的建立。
　　對(duì)券商而言，做新三板業(yè)務(wù)，首先是為了支持國(guó)家的創(chuàng)新戰(zhàn)略，建設(shè)中國(guó)的NASDAQ，而非簡(jiǎn)單的一個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　實(shí)際上，三板業(yè)務(wù)項(xiàng)目多、收費(fèi)低、投入大、風(fēng)險(xiǎn)大，在未來(lái)3年內(nèi)恐怕都難以改變虧損局面。準(zhǔn)備從事三板業(yè)務(wù)的券商一定要有充分的思想準(zhǔn)備，做三板至少在今后幾年內(nèi)很難帶來(lái)主板那樣的收益，必須有長(zhǎng)期打算。而對(duì)做三板的個(gè)人來(lái)說(shuō)，也不要指望在短期內(nèi)掙到大錢。