通脹預(yù)期不是通脹
    2010-03-10    作者:左曉蕾    來源:上海證券報(bào)

    現(xiàn)在可以比較清楚地判斷,雖然目前通脹水平不高,但多種因素促使通脹預(yù)期過早形成。我們正處在通脹預(yù)期管理階段。通脹預(yù)期管理的直接目標(biāo),是要針對(duì)通脹預(yù)期形成的最主要的因素——過剩的流動(dòng)性。而經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中已經(jīng)存在過剩流動(dòng)性正在繼續(xù)推動(dòng)流動(dòng)性增長的動(dòng)機(jī)和行為。如果不采取相應(yīng)的政策,實(shí)施有效管理,過剩流動(dòng)性可能形成通脹形勢(shì)惡化的貨幣環(huán)境,一旦某些價(jià)格因素大幅變化,可能像導(dǎo)火線一樣,觸發(fā)通貨膨脹形勢(shì)的惡化。
  “通脹預(yù)期”,實(shí)際上是認(rèn)識(shí)到流動(dòng)性大大超過經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的貨幣需求,對(duì)未來通脹的惡化不可避免而產(chǎn)生的擔(dān)心。顯然,“通脹預(yù)期”不是“通脹”。不過,通脹預(yù)期的形成是否會(huì)推動(dòng)通脹惡化是一個(gè)“進(jìn)行時(shí)”狀態(tài)。通脹預(yù)期一般是經(jīng)濟(jì)有效需求被激活的過程中,特別是為拯救經(jīng)濟(jì)發(fā)行的貨幣隨經(jīng)濟(jì)活動(dòng)開始較快循環(huán),產(chǎn)生數(shù)倍的乘數(shù)效應(yīng)和創(chuàng)造貨幣能力,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)較快地增長,帶動(dòng)價(jià)格水平上漲的時(shí)候,逐漸產(chǎn)生和形成。如果沒有合適的提前量管理,通脹預(yù)期會(huì)不斷被強(qiáng)化,推動(dòng)通脹惡化。所以,我們現(xiàn)在處在通脹預(yù)期的管理階段。
  美國任職時(shí)間最長的聯(lián)儲(chǔ)主席威廉·馬丁有一句名言“在盛宴之前撤掉酒杯”。意思就是對(duì)通脹的管理不能等通脹惡化了才動(dòng)作,一定要提前管理。撤掉“酒杯”就是動(dòng)用貨幣工具收回貨幣,保持流動(dòng)性的合理性支持經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行,而不至于推動(dòng)過度繁榮通脹惡化。
  馬丁先生的意思實(shí)際上是控制通脹首先是全面管理通脹預(yù)期。而通脹預(yù)期的管理,就是要適時(shí)采取合適的方式改變通脹預(yù)期擔(dān)心的流動(dòng)性過剩的貨幣環(huán)境,合理管理可能推動(dòng)通脹惡化的因素,使通脹惡化的條件得到控制通脹將來就不會(huì)惡化,或者變得更緩和。這樣通脹預(yù)期管理就達(dá)到了將來通脹形勢(shì)在可控水平上,避免惡性通脹發(fā)生的目的。
  因此通脹預(yù)期管理的直接目標(biāo),就應(yīng)該是合理的流動(dòng)性管理,控制“多余”貨幣,針對(duì)過剩流動(dòng)性的情況提前調(diào)整,避免形成惡化通脹的貨幣環(huán)境條件。
   合理流動(dòng)性管理的指標(biāo)是什么?應(yīng)該是貨幣供應(yīng)總量增長,通常超過經(jīng)濟(jì)增長率加上通脹率3到4個(gè)百分點(diǎn)左右。這能保證經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行,也滿足了價(jià)格水平合理上漲所增加的貨幣需求,為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)變化留下更靈活的調(diào)整空間。本次兩會(huì)政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)的17%的貨幣供應(yīng)量增長水平,就是2010年合理流動(dòng)性管理的指標(biāo)。
  當(dāng)然,通脹預(yù)期管理還有其他非流動(dòng)性因素值得注意。
  為有針對(duì)性地管理過剩流動(dòng)性,應(yīng)弄清過剩流動(dòng)性的來龍去脈。與許多發(fā)達(dá)國家不同,國內(nèi)資金主要來自間接融資。所以,流動(dòng)性管理與銀行行為有很大的關(guān)系。當(dāng)前的過剩流動(dòng)性主要來自三方面。
  第一,銀行信貸超過了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需要的規(guī)模。去年前三季度的新增貸款達(dá)到8.6萬億,而企業(yè)存款同期增長5.6萬億。說明企業(yè)可能并不需要過多的新增信貸。我們注意到,去年上半年股市資金流入增加,8月把滬深股市的市盈率推高到危機(jī)以來的全球最高水平,各超萬億的房屋抵押信貸的增長和房地產(chǎn)開發(fā)信貸的增長,創(chuàng)造貨幣產(chǎn)生4倍于經(jīng)濟(jì)增長所需要的貨幣供應(yīng)鏈的增長,形成比較明顯的流動(dòng)性過剩的環(huán)境。
  第二,銀行信貸節(jié)奏。銀行如果在第一季度和第二季度大規(guī)模放貸,加大全年的乘數(shù)效應(yīng),就加大貨幣創(chuàng)造能力。
  第三,輸入性流動(dòng)性的影響,主要是非貿(mào)易、非直接投資資本的大規(guī)模流入。這實(shí)際上就是投機(jī)性資本。這類投機(jī)性資本的大規(guī)模流入帶來兩方面影響,首先,因被動(dòng)結(jié)匯發(fā)出的基礎(chǔ)貨幣增加了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的流動(dòng)性,隨之強(qiáng)化了通貨膨脹的貨幣環(huán)境,某種程度上抵消國內(nèi)對(duì)流動(dòng)性過剩管理的貨幣政策效果。2007年,貨幣當(dāng)局10次提高存款準(zhǔn)備金率,6次提升利率,還啟動(dòng)大力度的公開市場(chǎng)操作和發(fā)行央行票據(jù)等等貨幣工具,也沒能完全對(duì)沖結(jié)匯發(fā)出的貨幣,成為2007年至2008年通脹水平上漲的主要貨幣因素。其次,投機(jī)性資本主要投資目標(biāo)是股市和樓市,2006年至2007年股市大幅揚(yáng)升,樓價(jià)直線飛漲,流入的投機(jī)性資本可能起了不可忽視的作用。
  今年的資本流入情況可能較復(fù)雜。國際主權(quán)債務(wù)危機(jī)導(dǎo)致美元變化頻繁,國際資本流向反復(fù)多變。最重要的是,中國正在盡力擠壓資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫,外加匯率穩(wěn)定,投機(jī)性資金并沒有獲取短期暴利的很大機(jī)會(huì),但是我們不可掉以輕心。如果歐洲的財(cái)政危機(jī)得到緩解,不排除形勢(shì)又會(huì)逆轉(zhuǎn)。

(作者系銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)

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