美聯(lián)儲(chǔ)在利率政策調(diào)整之前，必須先行解決資產(chǎn)負(fù)債表消腫問(wèn)題，以及銀行存在聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)的巨量超額準(zhǔn)備金。
　　貼現(xiàn)率的提高僅僅是拉開(kāi)美聯(lián)儲(chǔ)退出政策的序幕，在恢復(fù)到正常的貨幣政策框架之前，聯(lián)儲(chǔ)仍有相當(dāng)多的問(wèn)題需要解決。
　　美聯(lián)儲(chǔ)上周四意外調(diào)升貼現(xiàn)率25個(gè)基點(diǎn)，引發(fā)了金融市場(chǎng)的強(qiáng)烈反應(yīng)，該措施被投資者視為聯(lián)儲(chǔ)正式進(jìn)入退出步驟的開(kāi)端，但從其上調(diào)的幅度和聯(lián)儲(chǔ)此前的一系列表態(tài)看，這次的貼現(xiàn)率調(diào)整僅僅是一個(gè)試探性舉措，聯(lián)儲(chǔ)要實(shí)質(zhì)性地退出寬松政策尚有很長(zhǎng)的路要走。
　　貼現(xiàn)率是聯(lián)儲(chǔ)最早用來(lái)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的武器，2007年8月，為了給予銀行業(yè)以緊急支援，聯(lián)儲(chǔ)將此前與聯(lián)邦基金利率差距為1個(gè)百分點(diǎn)的貼現(xiàn)率下調(diào)了0.5個(gè)百分點(diǎn)，在2008年3月份拯救貝爾斯登后再度調(diào)整至僅有0.25個(gè)百分點(diǎn)的差距，并鼓勵(lì)銀行通過(guò)這一窗口獲得聯(lián)儲(chǔ)的緊急援助資金。在金融市場(chǎng)逐步穩(wěn)定之后，這一工具應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的作用已經(jīng)逐步喪失，將貼現(xiàn)率調(diào)整作為聯(lián)儲(chǔ)恢復(fù)正常貨幣政策的第一步，既能給予投資者以金融市場(chǎng)已經(jīng)穩(wěn)定的重要信號(hào)，又不至于直接影響到目前的寬松貨幣政策功效，是最為恰當(dāng)?shù)倪x擇。
　　在此前國(guó)會(huì)作證時(shí)，伯南克沒(méi)有給出具體調(diào)升貼現(xiàn)率的時(shí)點(diǎn)，但在具體的陳述用詞上已給予市場(chǎng)短期內(nèi)這一舉措將會(huì)實(shí)施的強(qiáng)烈預(yù)期，而上周公布的聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要也顯示多名聯(lián)儲(chǔ)委員支持調(diào)整貼現(xiàn)率，可以說(shuō)在調(diào)整之前聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)給予市場(chǎng)以明確的政策預(yù)期。作為貨幣政策正�；�的一個(gè)步驟，貼現(xiàn)率的調(diào)整為投資者傳遞了退出政策開(kāi)始的信號(hào)，但這一信號(hào)與大規(guī)模退出之間的時(shí)間間隔，現(xiàn)在仍然難以預(yù)料。
　　從貼現(xiàn)率調(diào)整的幅度看，聯(lián)儲(chǔ)仍然持非常謹(jǐn)慎的態(tài)度，僅僅上調(diào)了0.25個(gè)百分點(diǎn)，距離正常的1個(gè)百分點(diǎn)尚有0.5個(gè)百分點(diǎn)的空間，可以看出聯(lián)儲(chǔ)為了避免市場(chǎng)出現(xiàn)過(guò)激反應(yīng)，在退出政策上的實(shí)施上表現(xiàn)的十分謹(jǐn)慎。從貼現(xiàn)率調(diào)整后的全球市場(chǎng)表現(xiàn)看，雖然在短期內(nèi)美元指數(shù)出現(xiàn)大幅上漲，亞太證券市場(chǎng)應(yīng)聲下跌，但此后不久投資者情緒即出現(xiàn)平復(fù)，非美貨幣反彈，而歐洲和美國(guó)的股指最終依舊出現(xiàn)大面積上漲，貼現(xiàn)率調(diào)整對(duì)市場(chǎng)只產(chǎn)生短期沖擊。
　　在貼現(xiàn)率調(diào)整之后，投資者的目光重新集中到聯(lián)邦基金利率之上，但從伯南克此前的國(guó)會(huì)證詞看，在利率政策方面，他依舊堅(jiān)持了聯(lián)儲(chǔ)會(huì)后聲明中有關(guān)將會(huì)在一段較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維持目前超低水平聯(lián)邦基金利率的說(shuō)法，這顯示出退出政策正在設(shè)想之中，短期內(nèi)實(shí)質(zhì)性的舉措不太可能實(shí)施。
　　美聯(lián)儲(chǔ)在利率政策調(diào)整之前，必須要先行解決資產(chǎn)負(fù)債表消腫問(wèn)題，以及銀行存在聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)的巨量超額準(zhǔn)備金。聯(lián)儲(chǔ)持有大量高風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)抵押貸款，增加了聯(lián)儲(chǔ)潛在的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但目前看來(lái)尚難找到有效的方法，因此，人們預(yù)料美聯(lián)儲(chǔ)仍主要采取持有到期的方式來(lái)自然消化，除非美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅改善，金融市場(chǎng)穩(wěn)定，否則聯(lián)儲(chǔ)將很難做出以出售包括國(guó)債在內(nèi)的各種資產(chǎn)的方式來(lái)為自己的資產(chǎn)負(fù)債表瘦身。
　　此外，伯南克在國(guó)會(huì)證詞中還提到了將超額準(zhǔn)備金利率取代聯(lián)邦基金利率作為引導(dǎo)貨幣政策基準(zhǔn)的想法，作為一向?qū)⒙?lián)邦基金利率作為貨幣政策核心的聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，提高超額準(zhǔn)備金利率的地位有著重要意義，因?yàn)樵谀壳奥?lián)儲(chǔ)超額準(zhǔn)備金達(dá)到1.1萬(wàn)億這一歷史最高水平的情況下，聯(lián)邦基金利率與通常情況相比，其可靠性和重要性均出現(xiàn)一定程度的下降，一旦銀行認(rèn)為放貸風(fēng)險(xiǎn)下降，超額準(zhǔn)備金大幅出爐，將會(huì)對(duì)市場(chǎng)形成極大的沖擊，快速推升商品價(jià)格，誘發(fā)惡性通脹。但這一舉措能否真正起到預(yù)期的效果，目前尚有很大的不確定性，畢竟如此規(guī)模的超額準(zhǔn)備金數(shù)量，將會(huì)弱化超額準(zhǔn)備金利率工具的實(shí)際效用，但不論如何，增加一種新的選擇工具始終會(huì)有利于美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)更好地執(zhí)行其貨幣政策目標(biāo)。
　　總體而言，貼現(xiàn)率的提高僅僅是拉開(kāi)美聯(lián)儲(chǔ)退出政策的序幕，在恢復(fù)到正常的貨幣政策框架之前，聯(lián)儲(chǔ)仍有相當(dāng)多的問(wèn)題需要解決，而每項(xiàng)政策的實(shí)施時(shí)間能否精準(zhǔn)把握，也將決定退出政策能否真正成功。

（作者系東航金融注冊(cè)金融分析師）