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| 2010-01-06 作者:曾剛 來源:中國證券報 |
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在2010年的貨幣政策調(diào)整中，加息和提高法定存款準備金率可能不會成為主要的政策工具（當然，這并不排除央行通過為數(shù)不多的加息或法定存款準備金率調(diào)整來影響市場預期），直接調(diào)控可能會發(fā)揮更大的作用，即通過對貸款規(guī)模的控制，來實現(xiàn)中央經(jīng)濟工作會議關于“把握好貨幣信貸增長速度”的要求。
總體說來，到2009年末，全球經(jīng)濟環(huán)境較2009年初已有了根本性的改觀：主要經(jīng)濟基本都已企穩(wěn)回升，而受危機影響較小的新興市場國家，經(jīng)濟增長速度更顯突出。同時，全球范圍內(nèi)，資產(chǎn)價格飆升、通脹預期開始不斷增強。所有這些變化，使我國貨幣政策所面臨的首要問題，也悄然發(fā)生了改變，從單一的反經(jīng)濟衰退，逐漸轉向反衰退和防通脹并重的局面。在2009年底召開的中央經(jīng)濟工作會議中，有關2010年貨幣政策的表述正反映了這樣一種變化，會議在繼續(xù)維持“適度寬松貨幣政策”提法的情況下，還提出需要“管理通脹預期”，指出要在保持貨幣政策連續(xù)性和穩(wěn)定性的同時，“增強針對性和靈活性”，“密切跟蹤國內(nèi)外經(jīng)濟形勢變化，把握好貨幣信貸增長速度”等要求。以上表述意味著，在確保經(jīng)濟穩(wěn)定增長的前提下，貨幣政策需要更多地考慮抑制通脹預期，以求得反衰退和防通脹二者之間的平衡。
2009年中央經(jīng)濟工作會議有關貨幣政策的表述，事實上已經(jīng)暗含著根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境變化，未來一段時間的貨幣政策有進行微調(diào)的可能。在這樣一種基調(diào)下，市場所關心的未來貨幣政策走勢問題，主要就可以歸結于兩個方面的內(nèi)容，其一是貨幣政策出現(xiàn)調(diào)整的時間；其二，則是貨幣政策調(diào)整所依賴的手段。
對于第一個問題，有關討論已多。從世界范圍看，盡管在危機期間，各國史無前例地一致采取了極其寬松的貨幣政策，但由于所受危機影響程度以及所面臨的環(huán)境的不同，各國寬松政策退出的時機卻會有很大的差異。在過去一段時間里，受全球政府（特別是亞洲地區(qū)政府）擴大公共支出的影響，一些受危機沖擊較小的資源型國家的總需求強勁增長，由此帶動了經(jīng)濟的超預期復蘇，通脹壓力日趨明顯。有鑒于此，這類國家的貨幣政策在2009年下半年就已開始轉向，試圖通過升息或提高法定存款準備金等手段，來抑制通貨膨脹預期的進一步惡化；與之相對，歐、美受金融危機直接沖擊較大，在其各部門資產(chǎn)負債表得以修復之前，總需求增長將受到較大的制約，經(jīng)濟回升速度會相對乏力。在這種情況下，歐、美中央銀行可能還會在較長一段時間內(nèi)保持目前寬松貨幣政策態(tài)勢不變，其退出步伐可能會落后于絕大多數(shù)國家。
對中國這樣的國家而言，情況可能正好位于上述兩類國家之間。一方面，盡管中國經(jīng)濟增長勢頭強勁，但總需求擴張基礎仍不牢固，且CPI上漲趨勢也不明顯；而另一方面，銀行體系充裕的流動性暗含著許多隱患，特別是在實體經(jīng)濟缺乏有效投資機會的情況下，大量資金涌向了資本市場和房地產(chǎn)市場，并導致了一定的資產(chǎn)價格泡沫，需要及時采取措施加以防范。由此來看，我國貨幣政策轉向調(diào)整的時機，大致也會位于上述兩類國家之間，滯后于資源出口型國家，但會先于美國和歐洲，最早可能出現(xiàn)在2010年第二季度。
第二個問題，是有關貨幣政策轉向所可能采用的手段。按一般的邏輯，貨幣政策從寬松轉向緊縮，大致可采用的手段是加息、提高法定存款準備金率、匯率升值以及貸款控制，等等。在以往的緊縮操作中，央行更多地采用了加息和提高法定存款準備金率這兩種手段。不過，在未來一段時間的國內(nèi)外環(huán)境中，上述兩種手段的有效性卻頗值得懷疑。首先，由于美元的低利率水平可能會在較長時間內(nèi)維持不變，調(diào)高人民幣利率水平，將會拉大利差而刺激境外資金流入，進一步增加銀行體系的流動性；其次，目前我國銀行業(yè)法定準備金率已處于較高水平，進一步提升的空間有限。因此，筆者認為，在2010年的貨幣政策調(diào)整中，加息和提高法定存款準備金率可能不會成為主要的政策工具（當然，這并不排除央行通過為數(shù)不多的加息或法定存款準備金率調(diào)整來影響市場預期），直接調(diào)控可能會發(fā)揮更大的作用，即通過對貸款規(guī)模的控制，來實現(xiàn)中央經(jīng)濟工作會議關于“把握好貨幣信貸增長速度”的要求。
不過，需要指出的是，通過信貸規(guī)模控制固然可以實現(xiàn)對貨幣、信貸的精確數(shù)量調(diào)控，同時也能避免價格手段（如加息）所可能帶來的一些負面影響，但數(shù)量調(diào)控本身也具有諸多的缺陷，應予以充分關注。其一，實體經(jīng)濟對于資金需求，與其項目規(guī)劃實施的進度有關，信貸規(guī)模的確定，能否與實體經(jīng)濟的需求相吻合，是一個很難解決的問題；其二，在規(guī)�？刂频那闆r下，如果銀行將有限的資金全部投向國有企業(yè)和大型項目，中小企業(yè)融資難的困境將可能變得愈加突出，這將不利于我國經(jīng)濟結構調(diào)整的展開。
總之，隨著國內(nèi)外經(jīng)濟形勢的變化，我國2010年的貨幣政策存在調(diào)整和轉向的可能。不過，鑒于目前總需求增長的基礎尚不穩(wěn)固，以及在2009年所規(guī)劃的眾多中長期項目還需進一步的資金支持，貨幣政策的調(diào)整不會出現(xiàn)大力度的緊縮，而更多地體現(xiàn)為一種微調(diào)，適度寬松政策的基調(diào)會繼續(xù)延續(xù)。此外，在2010年中，我國經(jīng)濟所面臨的風險，除日益升溫的通脹預期外，還包括由流動性過剩所催生的資產(chǎn)價格泡沫問題，需要通過收縮流動性來加以應對。對此，數(shù)量調(diào)控是較有針對性的手段，但是否會取得很好的效果，還需拭目以待。
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