一場(chǎng)席卷全球的金融海嘯，令香港的市場(chǎng)監(jiān)管與公司治理缺陷暴露無(wú)遺，也給金融監(jiān)管當(dāng)局提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

　　金融產(chǎn)品監(jiān)管缺乏效率

　　自2007年以來(lái)，在金融海嘯的沖擊波中，香港經(jīng)歷多次市場(chǎng)監(jiān)管事件，密度之大，影響之深，給投資者造成的信心損害，恐是香港自建立證券市場(chǎng)以來(lái)所罕見。
　　最初曝光的是Accumulator（累股證）事件。對(duì)于累股證這一產(chǎn)品，迄今為止沒有多少投資者真正理解它的含義——包括那些購(gòu)買它的富人——他們僅僅因?yàn)檫_(dá)到了Accumulator的投資門檻（即100萬(wàn)美元，約合780萬(wàn)港元的投資額），便被界定為“專業(yè)投資者”，可以在OTC市場(chǎng)上買賣幾乎不受監(jiān)管的這種高風(fēng)險(xiǎn)衍生品。
　　在金融大鱷橫行的OTC市場(chǎng)里，又碰上金融海嘯，于是“人儍、錢多”的“專業(yè)投資者”理所當(dāng)然地成為了提款機(jī)。由于受害者甚少，且為富人，普通大眾多抱著一種看熱鬧的心態(tài)對(duì)待這一事件，沒有多少人去深思。
　　坦率地說(shuō)，香港的“小政府、大市場(chǎng)”的行事規(guī)則是，有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的制度變更，更多是針對(duì)那些足以撼動(dòng)市場(chǎng)的事件。去年9月暴發(fā)的雷曼迷你債券事件便是一個(gè)很好的例子。
　　迷你債事件實(shí)質(zhì)上只是Accumulator事件的“散戶版”：一群根本不知迷你債為何物的散戶投資者，被另一群同樣不知所以的銀行銷售人員用盡手段，把畢生的儲(chǔ)蓄投入了一種不是債券的“債券”之中。
　　銀行職員是否有“欺騙”仍處在調(diào)查階段，但是監(jiān)管機(jī)構(gòu)事前沒有充分對(duì)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)以及產(chǎn)品進(jìn)行有效監(jiān)督，已經(jīng)引起了散戶投資者的憤怒。
　　和累股證投資者一樣，迷你債投資者很少有人把產(chǎn)品條款理解清楚之后再簽字；和累股證又有不同的是，迷你債的受害者是大眾，而且對(duì)許多人而言，喪失的是整個(gè)家庭的資產(chǎn)，因而引發(fā)的社會(huì)反響尤其強(qiáng)烈。也因此，監(jiān)管當(dāng)局備感壓力——特別是當(dāng)那些平日高高在上的財(cái)經(jīng)官員，被迫站到立法會(huì)議上接受咨詢，被當(dāng)眾責(zé)難甚至辱罵時(shí)，不知道他們有沒有反思：政府到底應(yīng)該如何調(diào)整？

　　公司治理問(wèn)題嚴(yán)重

　　金融海嘯不僅僅曝光了香港金融產(chǎn)品監(jiān)管的弊端，同時(shí)也令香港上市公司治理的漏洞一覽無(wú)余。
　　令人印象最深刻的是去年10月的中信泰富高管炒匯巨虧事件，盡管有母公司中信集團(tuán)善后，該公司仍然難免股價(jià)暴跌的命運(yùn)，成為去年跌幅最大的藍(lán)籌股。中信泰富失信于投資者除了損失慘重，令公司盈利受損外，更主要是市場(chǎng)懷疑公司在事件中有所隱瞞。
　　更特別的是，該集團(tuán)董事總經(jīng)理范鴻齡同時(shí)身兼港交所董事、證監(jiān)會(huì)收購(gòu)及合并委員會(huì)主席、收購(gòu)上訴委員會(huì)委員和提名委員會(huì)委員，以及香港特區(qū)政府行政會(huì)議成員等多項(xiàng)公職，投資者有理由期待他有著更加令人滿意的治理水準(zhǔn)。雖然范鴻齡隨后辭去多項(xiàng)公職，但是投資者對(duì)于香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不滿情緒并未完全平息。
　　不少金融界人士私下對(duì)筆者抱怨，其實(shí)香港一直以來(lái)仍延續(xù)著靠攏商界的政策，政府往往代表或是服務(wù)于商界的利益，在這種“小政府”理念下，往往造成對(duì)“大市場(chǎng)”的縱容。
　　在中信泰富之后，剛剛脫離藍(lán)籌的電盈在私有化過(guò)程中傳出的“種票”傳聞，進(jìn)一步加深了人們對(duì)于香港證券市場(chǎng)公司治理的憂慮。
　　其實(shí)拋開“種票”疑慮不說(shuō)，電盈大股東提出的不費(fèi)分毫來(lái)私有化電盈的方案，已經(jīng)有違良好公司治理的標(biāo)準(zhǔn)。盡管李澤楷據(jù)理力爭(zhēng)，辯稱需要向銀行借貸，需要付出利息才能實(shí)施私有化，卻只字未提為何不把電盈的大量留存現(xiàn)金分給廣大股民，而要進(jìn)入大股東的腰包。這種近乎狡辯的做法，只能令外界對(duì)其公司治理再添質(zhì)疑。
　　現(xiàn)代會(huì)計(jì)與金融學(xué)已經(jīng)證實(shí)，有效的監(jiān)管是市場(chǎng)有效性的必要保證。以跨國(guó)法律與投資環(huán)境研究而出名的諾貝爾獎(jiǎng)獲得者、金融學(xué)教授Rafael　La　Porta發(fā)現(xiàn)，那些更有效保護(hù)投資者的市場(chǎng)，其上市公司的股價(jià)也更受投資者支持，融資成本更低。
　　在La　Porta的研究結(jié)果中，香港的投資者立法與公司治理尚屬較好標(biāo)準(zhǔn)。而在美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)自1995年開始的全球經(jīng)濟(jì)自由度排名中，香港更是一直高居榜首。
　　但是也正如學(xué)者們過(guò)往研究所證實(shí)的，往往在金融危機(jī)的年代，公司治理問(wèn)題才會(huì)更加突出。從上述例子中人們可以看到，在金融海嘯之下，香港公司治理問(wèn)題曝光甚多，顯示香港的投資者保護(hù)還有待改進(jìn)。
　　最近的擔(dān)憂則是來(lái)自于匯豐控股。這家被稱作“大象”的企業(yè)是香港的象征，一百多年以來(lái)，它以穩(wěn)健和良好的公司治理而深得香港投資者青睞。但是它在今年業(yè)績(jī)大幅倒退的情況下沒有提前發(fā)布贏利預(yù)警，同時(shí)在多次否認(rèn)市場(chǎng)所預(yù)期的配股傳聞后，又實(shí)施了香港股市有史以來(lái)最大規(guī)模的配股活動(dòng)，令投資者對(duì)它的管理者誠(chéng)信產(chǎn)生疑問(wèn)。
　　在管理層及時(shí)采取措施對(duì)公眾進(jìn)行解釋后，外界對(duì)匯豐的質(zhì)疑有所減弱。不過(guò)人們對(duì)于港交所在這起事件前后所秉持的態(tài)度更加憂心忡忡——尤其當(dāng)港交所居然為了避免匯豐配股造成市場(chǎng)波動(dòng)，而暫停實(shí)施一年的收市后競(jìng)價(jià)交易時(shí)段（U盤競(jìng)價(jià)）時(shí)，大量的責(zé)難出現(xiàn)了。人們并沒有忘記，盡管U盤競(jìng)價(jià)政策自誕生之日起便備受外界質(zhì)疑，認(rèn)為它已經(jīng)成為大機(jī)構(gòu)做市的工具，但港交所卻一直固執(zhí)地堅(jiān)持它的合理性，誰(shuí)料想，僅僅是匯控一家上市公司的配股，便結(jié)束了它的短暫存在。
　　香港投資者更難以理解的是，匯豐未發(fā)贏利預(yù)警，有關(guān)監(jiān)管當(dāng)局不發(fā)一語(yǔ)，而是由媒體與投資者要求匯豐作出解釋；而隨后公布業(yè)績(jī)的香港最大地產(chǎn)商之一新鴻基地產(chǎn)（00016.HK）在公布去年下半年盈利倒退95%之前，也沒有發(fā)布贏利預(yù)警，有關(guān)監(jiān)管部門仍然不發(fā)一語(yǔ)。
　　難怪有投資者批評(píng)香港的監(jiān)管者處事風(fēng)格往往是“不知不覺”，只有發(fā)生重大市場(chǎng)事件才“后知后覺”；相比之下，10年前亞洲金融危機(jī)時(shí)，香港特區(qū)政府果斷入市，阻擊金融大鱷，救市于危難之中，給投資者留下良好印象。
　　客觀地說(shuō)，隨著金融產(chǎn)品的突破性增長(zhǎng)，以及上市公司操作的復(fù)雜化，從業(yè)與調(diào)查人手遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足的監(jiān)管機(jī)構(gòu)與政府部門面臨著軟硬件方面的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。不過(guò)，如果事事被動(dòng)挨打后才有所反應(yīng)，事事依賴市場(chǎng)，只滿足于“小政府”與“自由經(jīng)濟(jì)”的美譽(yù)，恐怕有朝一日會(huì)發(fā)現(xiàn)，“市場(chǎng)”的面孔有時(shí)實(shí)在猙獰。