美聯(lián)儲等央行注資紓困金融市場的努力似乎尚未見效。金融市場危機沖擊下金融機構(gòu)間互信的缺失幾乎使得央行所注入的資金壓根就未能進入金融市場進行循環(huán)。
　　國外媒體公布的數(shù)據(jù)顯示，在美國、歐元區(qū)和英國等地，顯示銀行借貸意愿的借貸成本再次上升。3月25日3個月LIBOR收于5.995%，創(chuàng)下年內(nèi)新高，接近于去年9月和12月各國央行入市干預(yù)前的水平。
　　市場中有聲音認為，美聯(lián)儲等央行的寬松貨幣政策將使更多的全球貨幣流動性進入中國。不過，筆者認為，全球貨幣流向或?qū)⒃絹碓絻A向于自救性目標，而且流量正在收縮。對于中國等新興市場國家來講，除了防范全球熱錢的流入挑戰(zhàn)外，也應(yīng)該更加注重?zé)徨X退潮所帶來的風(fēng)險。
　　從目前形勢看，全球貨幣流動性由過剩蛻變?yōu)槎倘钡牧鲃有院诙磫栴}正在呈現(xiàn)出不斷加深的趨勢。貝爾斯登破產(chǎn)危機實際上已經(jīng)把美國金融市場的流動性缺口進一步表露出來；而美聯(lián)儲等央行向市場注入的流動性由于市場信用創(chuàng)建受阻，尚未完全滿足美國金融市場之需求。同時，由于風(fēng)險資產(chǎn)重新定價功能遲遲得不到啟動，石油美元、亞洲貿(mào)易美元等在前期投資華爾街炒低被套浮虧等影響，變得越來越謹慎。而美聯(lián)儲持續(xù)的寬松貨幣政策以及美元相對日元的貶值，也導(dǎo)致了美元日元套利交易的萎縮。此前美元日元套利交易是導(dǎo)致全球貨幣流動性過剩的重要來源之一。
　　向新興市場國家的投資變得越來越謹慎，因為包括中國在內(nèi)的新興市場國家的資產(chǎn)價格當(dāng)前并不比美國等發(fā)達市場國家的風(fēng)險資產(chǎn)便宜。美國金融市場危機已經(jīng)促使國際資金提高了對風(fēng)險的警覺，而炒作包括中國在內(nèi)的新興市場國家的資產(chǎn)風(fēng)險越來越高。
　　熱錢真正流入中國的成本，不論是通過正規(guī)的經(jīng)常與資本項目等合法渠道，還是地下錢莊等非法渠道，其成本并不低；國際熱錢不僅需要支付正常的利差成本，還需要承擔(dān)進入中國市場的通道占用成本，同時還需要承擔(dān)資金的時間成本。而在收益率方面，隨著中國股價、房價近期出現(xiàn)較深的調(diào)整，市場投資者信心顯著受到影響，要激活投資者信心，并通過資產(chǎn)價格炒作獲取高收益難度越來越大。風(fēng)險的增加顯然對國際熱錢的流入將產(chǎn)生一定的制約。
　　從中國國際收支的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)看，截至2007年底中國高達1.53萬億美元的外匯儲備下隱藏著復(fù)雜的資產(chǎn)負債期限結(jié)構(gòu)、幣種匹配型等結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。如果把外匯儲備中不明來源的資產(chǎn)也算為外債，而且是短期外債，那么中國短期外債占外匯儲備資產(chǎn)的比重事實上已超過25%的國際警戒線。
　　越來越多的跡象顯示，國際熱錢炒作中國更多地是概念炒作，獲利的手段是擊鼓傳花的價差游戲，而非基于利率平價理論上的利差套利。因此，中國資產(chǎn)價格泡沫理性回歸通道打開后，遲早將面臨熱錢退卻的問題。在寬進嚴出的非對稱性管制下，熱錢的流入可能是依據(jù)時間換取規(guī)模，隨著資產(chǎn)價格泡沫深幅回歸，熱錢的退卻就更具有視覺沖擊特征，即中國的國際收支平衡很容易在短時間內(nèi)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，如當(dāng)前全球金融市場出現(xiàn)的貨幣流動性黑洞一樣。

(北京普藍諾經(jīng)濟研究院研究員)