國家外匯投資公司如果采用公司債的籌資辦法，有利于形成成本控制與提高投資收益的概念，方便有關(guān)部門考核其經(jīng)營業(yè)績(jī)，并且容易處理匯兌損益。由國家外匯投資公司通過發(fā)行公司債來籌集購買外匯所需的人民幣資金，使得其資產(chǎn)與負(fù)債相匹配，由于負(fù)債有成本，所以會(huì)使該公司有更加明顯的成本概念，增加提高投資收益的壓力。在這種情況下，有關(guān)部門也容易通過成本-收益考核其經(jīng)營業(yè)績(jī)。

　　全國人大常委會(huì)通過發(fā)行特別國債15500億元人民幣，用以購買約2000億美元外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。此事一經(jīng)發(fā)布，就引起了很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注和討論。有人認(rèn)為發(fā)行這么大量的特別國債將對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的沖擊，擔(dān)心銀行體系的可用資金不足，從而造成貨幣市場(chǎng)利率上升，影響我國金融市場(chǎng)的相對(duì)穩(wěn)定，因?yàn)榇饲拔覈�每次發(fā)行國債一般僅有幾百億元的規(guī)模。
　　這種擔(dān)心倒是不必要的，因?yàn)樨?cái)政部可能并不會(huì)一次性發(fā)行這么多特別國債，而是會(huì)分次發(fā)行，即使是一次發(fā)行，那么它籌集來的這些資金在購買央行持有的外匯儲(chǔ)備后，央行就會(huì)獲得這部分人民幣資金，央行有了這筆錢必然也會(huì)運(yùn)用出去，最可能的做法是回購發(fā)行在外的央行票據(jù)，這樣，這筆資金又能返回到銀行體系。對(duì)于央行來說，在減少資產(chǎn)(外匯儲(chǔ)備)的同時(shí)，也減少了負(fù)債(央行票據(jù))，從而可以維持其資產(chǎn)負(fù)債表的平衡。
　　此外，還可以有另一種更簡(jiǎn)捷的辦法，即央行可以將15500億元的央行票據(jù)的債務(wù)與其相當(dāng)?shù)耐鈪R儲(chǔ)備資產(chǎn)一起劃撥給財(cái)政部，這部分劃撥的央行票據(jù)直接轉(zhuǎn)為特別國債。這樣做在法律上是能行得通的，并且相對(duì)于前一種做法，也簡(jiǎn)便易行。因此，我們認(rèn)為，無論是一次發(fā)行還是分次發(fā)行這么大量的特別國債，對(duì)我國金融市場(chǎng)并不會(huì)產(chǎn)生過大的沖擊，更不會(huì)出現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)無錢認(rèn)購的局面。
　　但盡管如此，筆者并非就認(rèn)為這種做法非常完美，而是認(rèn)為通過發(fā)行特別國債的方法來為國家外匯投資公司籌集外匯，不如通過由財(cái)政部為國家外匯投資公司提供擔(dān)保(明示或默示皆可)，由后者發(fā)行公司債的方法更好。
　　首先，發(fā)行特別國債的籌資方法在程序上頗為復(fù)雜，缺乏靈活性。我國組建外匯投資公司的主要目的之一是解決官方外匯儲(chǔ)備過快增長(zhǎng)問題。外匯投資公司不僅僅是要從央行購買一部分存量外匯儲(chǔ)備，更主要的是要購買未來的增量部分，從而切斷外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)與貨幣發(fā)行之間的聯(lián)系，提高央行貨幣政策的獨(dú)立性。如果僅僅是購買一部分存量外匯儲(chǔ)備，從目前來看，我國國際收支順差仍將持續(xù)，外匯儲(chǔ)備仍會(huì)增加，央行在貨幣政策操作上仍將疲于應(yīng)付對(duì)沖外匯占款。在這種情況下，通過財(cái)政部發(fā)行特別國債的辦法則難以具有很好的靈活性，很難應(yīng)付這種需求。比如，發(fā)行特別國債需要經(jīng)過全國人大批準(zhǔn)，程序上比較復(fù)雜，缺乏靈活性。
　　此外，我國財(cái)政收支狀況不同于新加坡。新加坡GIC的外匯儲(chǔ)備主要來自政府財(cái)政盈余購買的外匯資金，而我國作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國，從國際經(jīng)驗(yàn)和我國的具體國情來看，不可能有持續(xù)的大量的財(cái)政盈余。而通過發(fā)行特別國債的辦法來解決收購?fù)鈪R的資金問題，較少的國債不夠，而如果因?yàn)樘貏e國債發(fā)行量過大而導(dǎo)致國債總余額過多，會(huì)降低我國政府的信用級(jí)別，對(duì)國家的國際信用形象不利。由國家外匯投資公司通過發(fā)行由政府明確提供擔(dān)�；螂[含政府擔(dān)保的公司債的辦法，則相對(duì)靈活得多。從程序上看，只需要經(jīng)過相應(yīng)金融監(jiān)管部門的批準(zhǔn)即可，不需要全國人大的批準(zhǔn)。而且由于具有政府擔(dān)保，具有準(zhǔn)國債性質(zhì)，融資成本并不會(huì)比特別國債高很多。
　　其次，公司債的籌資辦法有利于國家外匯投資公司形成成本控制與提高投資收益的概念，方便有關(guān)部門考核其經(jīng)營業(yè)績(jī)，并且容易處理匯兌損益。由國家外匯投資公司通過發(fā)行公司債來籌集購買外匯所需的人民幣資金，使得其資產(chǎn)與負(fù)債相匹配，由于負(fù)債有成本，所以會(huì)使該公司有更加明顯的成本概念，增加提高投資收益的壓力。在這種情況下，有關(guān)部門也容易通過成本-收益考核其經(jīng)營業(yè)績(jī)。
　　此外，匯率風(fēng)險(xiǎn)以及匯兌損益不能不考慮。毫無疑問，未來幾年內(nèi)人民幣仍會(huì)保持升值走勢(shì)，這種情況下，國家外匯投資公司所持有的外匯資產(chǎn)在進(jìn)行本幣核算時(shí)必然面臨匯兌損失，通過特別國債的籌資方式，財(cái)政部在處理這部分損失時(shí)可能會(huì)比較麻煩；而如果是通過公司債的方式籌資，這部分損失可以采用掛賬等公司財(cái)務(wù)處理方式來解決。而從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，人民幣的匯率(指名義匯率)走勢(shì)是不能確定的，既有可能升值、也有可能貶值，因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，初期掛賬的匯兌損失有可能被以后的匯兌收益所沖抵。
　　再次，公司債的方式有利于保持國家外匯投資公司相對(duì)獨(dú)立的法人地位，從而便于其對(duì)外投資。通過財(cái)政部發(fā)行特別國債籌資的辦法，國家外匯投資公司會(huì)被其他國家或其他國家的企業(yè)視為中國財(cái)政部或中國政府的一個(gè)特殊政府機(jī)構(gòu)，在國際上投資時(shí)容易受到其他國家的限制。如果是這樣，我國提高外匯儲(chǔ)備經(jīng)營收益的目的就很難達(dá)到。而通過發(fā)行公司債的方式籌資，國家外匯投資公司就容易被視為是國有獨(dú)資公司，盡管資本金出自國家，但卻是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的法人實(shí)體。這種情況，過去幾年里我國某些國有企業(yè)在國外投資時(shí)曾經(jīng)實(shí)際遇到過，對(duì)此我們不能再掉以輕心。

(作者單位：中國建設(shè)銀行研究部）