對于全球金融危機(jī)威脅下的中國和其他國家的央行而言,在決策者越來越青睞財(cái)政政策時,應(yīng)當(dāng)堅(jiān)信貨幣政策仍是不可或缺的主要政策工具。
因?yàn)閷捤傻呢?cái)政政策必須搭配寬松的貨幣政策才能發(fā)揮最大效果,寬松貨幣政策有助于抵消即將到來的通貨緊縮,而利率空間逐步收窄并不代表央行貨幣政策失去用武之地。
美國國民經(jīng)濟(jì)研究局(NBER)下屬的經(jīng)濟(jì)周期測定委員會日前正式宣布,自去年12月起美國經(jīng)濟(jì)便已陷入經(jīng)濟(jì)衰退,這意味著美國公眾事實(shí)上已置身衰退中快滿一年了。自從二戰(zhàn)以來,美國曾經(jīng)出現(xiàn)過十次經(jīng)濟(jì)衰退,平均持續(xù)時間為10個月,其中最嚴(yán)重的兩次衰退分別發(fā)生在1973年以及1981年,分別延續(xù)了16個月。由于本輪經(jīng)濟(jì)衰退尚處于加速發(fā)展過程中,許多經(jīng)濟(jì)指標(biāo)還在不斷惡化,因而很可能成為二戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的衰退。
自次貸危機(jī)爆發(fā)以來,美聯(lián)儲就成為危機(jī)治理的核心力量之一。過去兩年來美聯(lián)儲在危機(jī)救援方面主要做了三件事情:
其一是實(shí)行連續(xù)降息的寬松貨幣政策。去年8月次貸危機(jī)持續(xù)升級后,為提振市場信心,沿襲前主席格林斯潘的套路,美聯(lián)儲連續(xù)大幅降息,從去年9月18日的5.25%降至目前的1%。
其二是通過TAF(短期拍賣工具)、PDCF(一級交易商信貸工具)、TSLF(短期證券借貸工具)、MMIFF(貨幣市場投資者融資機(jī)制)和CPFF(商業(yè)票據(jù)融資機(jī)制)等措施不斷為金融機(jī)構(gòu)提供短期流動性;此外,美聯(lián)儲還與14國中央銀行達(dá)成或擴(kuò)大貨幣互換協(xié)議——在美聯(lián)儲看來,各國短期融資市場都是相互聯(lián)系的,為海外市場提供美元有助于解決全球流動性短缺困境,從而對美國自身也是有利的。
其三是提升金融體系和金融環(huán)境的穩(wěn)定性,特別是對可能給整個金融體系帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或多米諾骨牌效應(yīng)的重要金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行果斷及時的救援。這方面的例子包括AIG、花旗和房利美、房地美等。然而也正是在這一點(diǎn)上,以伯南克為代表的美聯(lián)儲和以保爾森領(lǐng)銜的財(cái)政部發(fā)生了根本沖突。種種跡象表明,伯南克對自由市場主義者保爾森拒絕救助雷曼兄弟一事耿耿于懷,因?yàn)樵谒磥,雷曼兄弟也屬于能夠帶來?yán)重連鎖反應(yīng)的金融機(jī)構(gòu)。伯南克在最近的一次公開演講中強(qiáng)調(diào),救助此類企業(yè)是為了保護(hù)公眾利益,雖然的確存在誘發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)的可能,但仍可通過改變金融監(jiān)管方式等措施進(jìn)行矯正。
今年美國大選塵埃落定后,從整體上看,客觀形勢對美聯(lián)儲較為有利。第一,美聯(lián)儲現(xiàn)在關(guān)注的重點(diǎn)已相應(yīng)轉(zhuǎn)向如何刺激經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇。說到底,危機(jī)也就是個信心問題,既然衰退已是鐵定事實(shí),開始談?wù)搹?fù)蘇無疑有助于信心加速回升。第二,過于強(qiáng)勢的財(cái)長保爾森即將淡出政壇,接替他的蓋特納此前是美聯(lián)儲最重要的決策者之一,想必有利于兩個部門之間的溝通合作。第三,隨著各類救市和監(jiān)管制度的不斷健全,大型金融機(jī)構(gòu)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)逐漸遠(yuǎn)去:雷曼兄弟倒下后,美國國會通過“2008經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定緊急法案”(EESA),授權(quán)財(cái)政部購買金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn),幫助其改善資產(chǎn)負(fù)債狀況,花旗也由此成為直接受益者;同時,美國存款保險(xiǎn)公司宣布將債務(wù)擔(dān)保范圍擴(kuò)大至非存款類金融機(jī)構(gòu);而美聯(lián)儲自身的角色也越來越積極進(jìn)取,例如通過向銀行準(zhǔn)備金支付利息,在流動性擴(kuò)張方面獲得了更大的靈活性。第四,各國央行之間的國際政策協(xié)調(diào)模式正日臻圓熟。
伯南克已暗示12月15日美聯(lián)儲年內(nèi)最后一次例會上還可能繼續(xù)降息50個基點(diǎn),從表面上看,傳統(tǒng)的利率政策似乎已走到盡頭,但美聯(lián)儲認(rèn)為其自身還有很大的政策空間,影響市場的能力并不局限于聯(lián)邦基金利率方面。美聯(lián)儲近來不斷向市場發(fā)出信號,表明它將仿效當(dāng)年的日本央行,轉(zhuǎn)向定量寬松的貨幣政策。
與美聯(lián)儲一樣,對于全球金融危機(jī)威脅下的中國和其他國家的央行而言,在決策者越來越青睞財(cái)政政策時,應(yīng)當(dāng)堅(jiān)信貨幣政策仍是不可或缺的主要政策工具。
首先,寬松的財(cái)政政策必須搭配寬松的貨幣政策才能發(fā)揮最大效果。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)一般理論,單純使用積極財(cái)政政策,在擴(kuò)大產(chǎn)出的同時,將導(dǎo)致利率上升,從而實(shí)質(zhì)上“擠出”居民消費(fèi)和私人投資;若輔之以寬松的貨幣政策,則可消除擠出效應(yīng),使產(chǎn)出最大化。此外,像中國這樣龐大的財(cái)政政策刺激方案,如果沒有貨幣政策配合,很難得到足夠的資金保證。市場預(yù)計(jì),最近一次降息加上存款準(zhǔn)備金率下調(diào),將至少為商業(yè)銀行增加6600億元流動性。
其次,寬松貨幣政策有助于抵消即將到來的通貨緊縮。歷史教訓(xùn)表明,通貨緊縮是比通貨膨脹更危險(xiǎn),因?yàn)樗箤?shí)際利率上升,推動經(jīng)濟(jì)以“收斂型蛛網(wǎng)”模式趨向于長期蕭條。隨著國際原油及其他大宗商品價格的大幅回落,特別是出口和消費(fèi)的萎縮導(dǎo)致生產(chǎn)能力過剩,各國物價指數(shù)目前都在快速下滑。IMF最新發(fā)布的世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告指出,2009年全球范圍內(nèi)有可能出現(xiàn)持續(xù)通貨緊縮局面;而國內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)界也普遍認(rèn)為,2009年年中或年底,中國的CPI可能呈現(xiàn)負(fù)增長。
再次,利率空間逐步收窄并不代表央行貨幣政策就失去用武之地了。中國人民銀行三季度《貨幣政策報(bào)告》已表示,未來將推出包括TAF在內(nèi)的多項(xiàng)創(chuàng)新型貨幣政策工具,以緩解國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的短期流動性不足。最近央行大幅降低一年期存貸款基準(zhǔn)利率108個基點(diǎn),即表明它同樣不認(rèn)為利率工具就代表貨幣政策的全部。
最后,經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象是如此復(fù)雜,而人類已有的認(rèn)識又是如此膚淺片面,以至于沒有人敢斷言,過去被奉為圭臬的教條就是千真萬確的。例如,大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書上都白紙黑字地寫著:貨幣政策在反通貨膨脹方面效果明顯,但在反衰退方面不如財(cái)政政策。不過奧巴馬最新欽點(diǎn)的白宮經(jīng)濟(jì)顧問委員會主席克里斯蒂娜·羅默卻頗不以為然。她本人與美聯(lián)儲主席伯南克一樣,也是研究大蕭條史的學(xué)術(shù)權(quán)威。她1992年的一篇論文的結(jié)論是,貨幣政策才是徹底終結(jié)大蕭條的真正力量。因此,各國經(jīng)濟(jì)決策者在將更多希望寄托于大規(guī)模財(cái)政刺激方案的同時,也必須學(xué)會雙面下注,以對沖潛在的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。 |