由于GDP、投資、消費(fèi)、出口等市場熟悉的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都是滯后型指標(biāo)，一些經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的表現(xiàn)仍然值得宏觀調(diào)控部門和市場保持對(duì)經(jīng)濟(jì)增長較大幅度放緩的警惕。

　　觀察經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)、預(yù)警經(jīng)濟(jì)減速的意義在于，宏觀調(diào)控需要考慮到經(jīng)濟(jì)未來形勢(shì)的變化，將“保增長”置于一個(gè)重要的政策目標(biāo)位置
　　由于政策發(fā)揮作用的滯后性，宏觀調(diào)控的方向應(yīng)該是著眼于對(duì)經(jīng)濟(jì)未來走勢(shì)的預(yù)判，而不是根據(jù)滯后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。
　　由此，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷變得重要。對(duì)于當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來講，一個(gè)核心問題是整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)是否面臨較大幅度下滑的可能。如果沒有，那么當(dāng)前的宏觀調(diào)控政策應(yīng)繼續(xù)緊縮以控制通貨膨脹；而如果有可能的話，宏調(diào)政策在方向上就要留意經(jīng)濟(jì)較大幅下滑的危險(xiǎn)，在“防通脹”的同時(shí)要留意“保增長”。
　　中國經(jīng)濟(jì)第一季度10.6%的增長超出了市場預(yù)期，從4、5月份工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)來看，二季度GDP增速可能仍然將在10.5%以上，興業(yè)銀行(601166,股吧)的預(yù)測甚至達(dá)到超出第一季度的10.9%。但即便在這樣的預(yù)期之下，由于GDP、投資、消費(fèi)、出口等市場熟悉的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都是滯后型指標(biāo)，一些經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的表現(xiàn)仍然值得宏觀調(diào)控部門和市場保持對(duì)經(jīng)濟(jì)增長較大幅度放緩的警惕。

　　央行研究揭示的兩先行指標(biāo)趨冷

　　經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)是存在的。2005年，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司課題組曾完成了一份名為“中國經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)體系研究”的課題報(bào)告，該研究由時(shí)任央行調(diào)統(tǒng)司司長的唐思寧任課題主持人，研究獲得了當(dāng)年中國央行全行系統(tǒng)重點(diǎn)課題研究一等獎(jiǎng)。
　　央行這份報(bào)告開列的好的經(jīng)濟(jì)先行單項(xiàng)指標(biāo)排名首位的是工業(yè)企業(yè)虧損額，另外還有一些復(fù)合性合成指標(biāo)，其中有代表性的是“重工業(yè)當(dāng)月同比與輕工業(yè)當(dāng)月同比的比例”，報(bào)告稱，重工業(yè)處于中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈的上游，輕工業(yè)處于下游，該比例值提高，極有可能預(yù)示著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入增長期，下降則預(yù)示經(jīng)濟(jì)下滑。
　　我們來觀察進(jìn)入2008年這兩個(gè)經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的表現(xiàn)。先看“工業(yè)企業(yè)虧損額”，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2008年前5月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)虧損額917億元，同比增長56.1%，增幅比去年同期上升了近50個(gè)百分點(diǎn)。
　　再以地方數(shù)據(jù)來看，我們選取發(fā)達(dá)地區(qū)的廣東省和上海市，以及中西部地區(qū)的重慶市、廣西壯族自治區(qū)和河南省。根據(jù)各省市統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，廣東省今年前5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)虧損額為207.96億元，增長49.3%，增幅同比提高25個(gè)百分點(diǎn)，虧損企業(yè)11006家，增長12.7%，虧損面是26.0%。上海市今年前4月數(shù)據(jù)顯示，工業(yè)企業(yè)虧損額為95.8億元，同比增長40%，比去年提高了45個(gè)百分點(diǎn)；虧損企業(yè)4718家，虧損面是31.4%。重慶市前5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中的虧損企業(yè)虧損額為11.64億元，同比增長31.5％；廣西壯族自治區(qū)前4月虧損企業(yè)虧損額27.17億元，同比增長1.2倍；河南省前5月工業(yè)企業(yè)虧損額為54.13億元，同比增長208.2%。
　　再來看合成指標(biāo)“重工業(yè)當(dāng)月同比與輕工業(yè)當(dāng)月同比的比例”，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2007年第一季度，重、輕工業(yè)同比增速為19.6%和15.6%，其比例是125.6%；今年第一季度，重工業(yè)同比增速17.3%，輕工業(yè)同比增速為14.7%，其比例是117.7%。該比例的下降預(yù)示著經(jīng)濟(jì)增長的下滑。

　　PMI和港口吞吐量放緩

　　除了央行研究提出的兩個(gè)經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)，目前國際上認(rèn)可的經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)還包括采購經(jīng)理人指數(shù)PMI、港口吞吐量、電力消耗、交通運(yùn)輸、資產(chǎn)市場價(jià)格、消費(fèi)者信心指數(shù)等指標(biāo)。
　　以中國物流與采購聯(lián)合會(huì)公布的中國PMI數(shù)據(jù)來看，2008年6月PMI指數(shù)為52，較5月份的53.3回落1.3個(gè)百分點(diǎn)，是2005年8月以來的最低點(diǎn)。而5月份的53.3則是從4月份的59.2大幅下滑接近6個(gè)點(diǎn)而達(dá)到的。按照國際通常觀點(diǎn)，當(dāng)PMI指數(shù)回落至50以下時(shí)，則暗示制造業(yè)整體規(guī)模出現(xiàn)萎縮。
　　在PMI分項(xiàng)數(shù)據(jù)中，反映未來貿(mào)易走勢(shì)的新出口訂單指數(shù)更是從5月份的53.4下滑到6月份的50.2，逼近衰退邊緣，這反映出中國出口的嚴(yán)峻形勢(shì)。
　　在中國，里昂證券也同時(shí)發(fā)布一套獨(dú)立調(diào)研的中國PMI指數(shù)，其6月份PMI數(shù)據(jù)為53.3，也是從5月份的54.7繼續(xù)回落。
　　由于外貿(mào)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的巨大影響，判斷貿(mào)易前景也成為預(yù)期經(jīng)濟(jì)的重要指標(biāo)，而港口吞吐量是一個(gè)國際經(jīng)驗(yàn)的先行指標(biāo)。
　　2008年5月份全國沿海港口貨物吞吐量增長12%，較前4個(gè)月累計(jì)15.6%左右的增速下滑3.6個(gè)百分點(diǎn)。全國集裝箱吞吐量5月份增長率回升至14.8%，但仍較前4月份累計(jì)增速低2.9個(gè)百分點(diǎn)。在分港口方面，廣州、天津、大連港仍處增長態(tài)勢(shì)，但深圳和廈門港在今年前5個(gè)月集裝箱吞吐量增速較去年全年下降了2個(gè)及5.5個(gè)百分點(diǎn)，上海、寧波－舟山、青島港則下降了10.4、14.3及14.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　從港口數(shù)據(jù)來看，外貿(mào)出口增速下降對(duì)港口吞吐量的影響已經(jīng)開始顯現(xiàn)，而港口吞吐量數(shù)據(jù)的下降也印證和預(yù)示著外貿(mào)出口增速的放緩。
　　此外，一些其他的經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)，比如投資數(shù)據(jù)中的“新開工項(xiàng)目”，前5月新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資27212億元，同比下降2.5%。另外的經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)，比如各類信心指數(shù)，也都顯示出經(jīng)濟(jì)未來趨緩的跡象。由央行和國家統(tǒng)計(jì)局共同完成的銀行家二季度問卷調(diào)查，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)形勢(shì)“過熱”或“偏熱”的比例下降了10.6%，銀行業(yè)景氣指數(shù)回落，銀行家判斷貨幣政策“過緊”或“偏緊”比例更是達(dá)到了2004年調(diào)查以來的最高值。國家統(tǒng)計(jì)局公布的宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)由去年四季度的120左右下降到今年前5月的113.3，由偏熱轉(zhuǎn)向穩(wěn)定。另外比如房地產(chǎn)領(lǐng)域的“國房景氣指數(shù)”也由去年11月的高點(diǎn)持續(xù)回落。

　　更多關(guān)注實(shí)際增長而非名義增長

　　在強(qiáng)調(diào)一些經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)或指數(shù)回落的同時(shí)，更多關(guān)注實(shí)際增長而不是名義增長，是觀察經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的另一個(gè)重要思路。由于高通脹的原因，投資、消費(fèi)、出口等名義增長率指標(biāo)容易讓人產(chǎn)生錯(cuò)覺。
　　今年第一季度，投資、消費(fèi)、出口的名義增長率分別達(dá)到24.6%、20.6%、21.5%，名義增速水平維持在高位。但由于同期固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)上漲8.6%，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI上漲8.0%，出口價(jià)格指數(shù)上漲9.1%，所以一季度投資、消費(fèi)、出口的實(shí)際增長率只有16%、12.6%、12.4%。這些相比于2007年以及之前的實(shí)際增長，都出現(xiàn)了大幅的回落。
　　根據(jù)以上對(duì)實(shí)際投資、消費(fèi)、出口增速的計(jì)算，從支出法GDP統(tǒng)計(jì)來看，今年第一季度GDP回落幅度可能超過了4個(gè)百分點(diǎn)，而基于生產(chǎn)法統(tǒng)計(jì)的GDP數(shù)據(jù)只減少了1.3個(gè)百分點(diǎn)。我國目前GDP核算以生產(chǎn)法為主、支出法為輔，由于資料來源和核算方法不同，近幾年兩者無論在總量上還是在速度上都有較大差距，但支出法GDP增速的下滑或許也有其先導(dǎo)意義。
　　支出法GDP核算中還有一個(gè)重要的概念，即對(duì)于存貨的計(jì)量。由投資形成的資本形成總額由兩部分組成，一是固定資本形成總額，一是存貨增加。比如2005年支出法GDP中的存貨總量是3341.5億元，2006年3952.4億元，2007年增長到5026.6億元，據(jù)稱2008年第一季度存貨繼續(xù)大幅增長。
　　存貨總量是年度數(shù)據(jù)，一個(gè)可管窺存貨信息的可參考數(shù)據(jù)是“工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品資金占用”，該項(xiàng)數(shù)據(jù)的同比增長率在2006年維持在18%左右，2007年為20%左右，但到2008年5月達(dá)到近年的最高值26.1%。
　　值得注意的是，一般來講，經(jīng)濟(jì)偏熱時(shí)，存貨就會(huì)少一些；經(jīng)濟(jì)偏冷時(shí)，存貨就會(huì)多一些。存貨在2007年和今年的繼續(xù)大幅增長，或許也正是經(jīng)濟(jì)增長將在未來較大幅減速的先行指標(biāo)。

　　警惕經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)減速的意義

　　觀察經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)、預(yù)警經(jīng)濟(jì)減速的意義在于，宏觀調(diào)控需要考慮到經(jīng)濟(jì)未來形勢(shì)的變化，將“保增長”置于一個(gè)重要的政策目標(biāo)位置。
　　在2008年的“兩會(huì)”上，溫家寶總理在政府工作報(bào)告中提出的2008年就業(yè)目標(biāo)，新增城鎮(zhèn)就業(yè)目標(biāo)為1000萬人，城鎮(zhèn)登記失業(yè)率控制在4.5%。與往年比較，過去4年的就業(yè)目標(biāo)一直維持在900萬人（實(shí)際實(shí)現(xiàn)的有超出），過去4年的城鎮(zhèn)登記失業(yè)率控制目標(biāo)一直是4.6%。也就是說，2008年的就業(yè)目標(biāo)是更高的，而如果經(jīng)濟(jì)未來出現(xiàn)較大幅度減速，就業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)壓力就更大。尤其在高通脹的背景下，就業(yè)問題將更是一個(gè)社會(huì)問題。
　　經(jīng)濟(jì)較大幅度減速的另一個(gè)沖擊是對(duì)銀行業(yè)不良資產(chǎn)。企業(yè)利潤幅度下滑、企業(yè)虧損面和虧損額提高、整體經(jīng)濟(jì)減速必然導(dǎo)致整體信用風(fēng)險(xiǎn)加劇和銀行業(yè)整體不良資產(chǎn)上升。銀監(jiān)會(huì)在今年5月發(fā)布的2007年年報(bào)中已經(jīng)表達(dá)了信貸信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。
　　目前我們還沒有看到整體銀行業(yè)不良資產(chǎn)對(duì)GDP增速較大幅度下滑的壓力測試，但這幾年經(jīng)股份制改革的銀行業(yè)還沒有經(jīng)過一個(gè)完整經(jīng)濟(jì)周期的考驗(yàn)。在經(jīng)濟(jì)減速的背景下，市場需要做好對(duì)銀行業(yè)未來資產(chǎn)質(zhì)量出現(xiàn)惡化的準(zhǔn)備，而從維護(hù)國家整體金融安全的角度來講，銀行業(yè)不良資產(chǎn)的再度大幅上升是不可承受的。
　　以上就業(yè)和銀行業(yè)不良資產(chǎn)兩方面，是整體經(jīng)濟(jì)下滑可能產(chǎn)生的兩個(gè)較嚴(yán)重的沖擊。而更嚴(yán)重的沖擊在于，在GDP增速可能大幅趨緩、房地產(chǎn)和股票市場不明朗、銀行業(yè)存在不良資產(chǎn)上升壓力的背景下，在2003年人民幣升值壓力周期以來積聚在中國的“熱錢”存在大規(guī)模集中撤出的危險(xiǎn)，這才是中國宏觀調(diào)控的真正風(fēng)險(xiǎn)所在。

（作者為第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)評(píng)論部主任）