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| 美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性衰退不可怕 |
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| 2008-06-10 作者：張宗新 來源:中國證券報 |
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與歷次經(jīng)濟衰退相比，盡管次債危機的潛在損失十分巨大，但對美國經(jīng)濟的沖擊深度卻相對有限。這背后的一個重要原因就在于：隨著技術(shù)革命和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，美國經(jīng)濟的彈性更強了。我們不能再以傳統(tǒng)的眼光看待美國經(jīng)濟，美國經(jīng)濟已經(jīng)從20世紀90年代以來完成了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，即構(gòu)建了富有彈性的抗單一沖擊的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。
從產(chǎn)業(yè)視角看，技術(shù)革命與技術(shù)創(chuàng)新對沖了美國信貸危機沖擊。經(jīng)歷兩次“石油危機”的美國，從20世紀80年代開始進行了二戰(zhàn)后最為深刻的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。經(jīng)過20世紀80年代以來的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改革和產(chǎn)業(yè)調(diào)整，美國以信息技術(shù)為核心的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)獲得了迅速發(fā)展，汽車等傳統(tǒng)工業(yè)的技術(shù)裝備有了極大的改進，管理模式也有了很大的變化，產(chǎn)品的國際競爭力大大增強。在美國不斷完善的資本市場推動下，以硅谷為代表的高科技產(chǎn)業(yè)悄然興起。從那時起，美國的計算機、半導體、生物技術(shù)、網(wǎng)絡等高科技產(chǎn)業(yè)相繼涌現(xiàn)并迅速在全球確立了領先優(yōu)勢，促使美國經(jīng)濟實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)升級。
經(jīng)歷90年技術(shù)革命后的美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，美國經(jīng)濟的“科技和電子”產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的核“芯”，對外部因素對美國經(jīng)濟沖擊起到很好的抵御和對沖效果。盡管美國經(jīng)濟的很多領域都出現(xiàn)了下滑，但并沒有跡象表明網(wǎng)絡銷售也陷入了低迷。目前，電子商務仍然在以四倍到五倍于傳統(tǒng)零售行業(yè)的速度增長，IT（包括互聯(lián)網(wǎng)）已經(jīng)成為美國經(jīng)濟增長的主要動力。
服務部門產(chǎn)出數(shù)據(jù)良好，減緩了制造業(yè)不景氣給美國經(jīng)濟帶來的影響。伴隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的趨勢性變革，服務部門的狀況對于經(jīng)濟增長的趨勢性意義在不斷增長，這在很大程度上減緩了制造業(yè)不景氣給美國經(jīng)濟帶來的影響。根據(jù)美國供應管理協(xié)會（ISM）公布的數(shù)據(jù)顯示，4月份非制造業(yè)指數(shù)52.0%，大大超乎市場預期的49.1%。這是該指標連續(xù)三個月處于萎縮之后重現(xiàn)的擴張趨勢。作為領先性指標，這預示著美國未來產(chǎn)出回升的概率很大，將會刺激美國經(jīng)濟的增長。
與4月份就業(yè)報告中服務行業(yè)就業(yè)人數(shù)大幅增加相一致，4月份非制造業(yè)就業(yè)指數(shù)從上月的46.9躍升至50.8，是拉動總指數(shù)的主要因素。而5月7日美國勞工部公布的勞動生產(chǎn)率數(shù)據(jù)顯示，今年一季度非農(nóng)勞動生產(chǎn)率折合成年率較上一季提高2.2%，好于市場預期的1.5%，同比提高3.2%�？梢哉J為，現(xiàn)階段勞動生產(chǎn)率正處于一個向上的周期性過程，這將為凈出口這個新經(jīng)濟增長點提供產(chǎn)出支持。而穩(wěn)健提高的勞動生產(chǎn)率水平和增長緩慢的工資水平降低了企業(yè)的單位勞動成本，也在一定程度上緩解了企業(yè)利潤進一步下行的風險。
面對美國經(jīng)濟面臨次貸危機引發(fā)的衰退，次貸危機造成的影響在金融市場迅速蔓延，美聯(lián)儲(Fed)主席伯南克采取了積極減息措施。Fed激進措施對緩解金融市場危機起到了關鍵作用，但同時我們必須認識到，激進貨幣政策的背后是美國經(jīng)濟格局的演變。
連續(xù)降息：美國經(jīng)濟下滑勢頭有望遏制。數(shù)據(jù)顯示，以美聯(lián)儲為主導的美國經(jīng)濟管理部門對金融機構(gòu)的救助已經(jīng)起到了立竿見影的效果，我們從3個月期以及10年期國債收益率的利息差指標可以明顯觀測到。這兩種期限的國債品種分別代表短期國債和長期國債，而且一直被FED用作國債到期收益率的統(tǒng)計指標。1968年1月到2008年5月期間的歷次衰退來臨之前，10年期國債恒常到期收益率與二級市場上的3個月期國債收益率的月平均差額均為負值。從長短期利率出現(xiàn)倒置的時間來看，這次出現(xiàn)倒置的時間要比2000年長短期利率出現(xiàn)倒置的時間要長，利差為負，說明陷入衰退。2001年，長短期利率出現(xiàn)倒置的時間只有5個月，2007年次貸危機持續(xù)的時間達到8個月，這說明本次經(jīng)濟衰退的時間跨度顯著高于01年的互聯(lián)網(wǎng)危機。2008年1月美聯(lián)儲的激進貨幣政策和美國政府的注資，使得金融市場指標迅速改善，從表20的美國中短期利差走勢看出，美國長短期利率差從1月開始迅速上升，這說明美國經(jīng)濟下滑勢頭在08年第2季度有望得到遏制。
弱勢美元，符合美國本土經(jīng)濟利益。因為大量套利性資本會因此從美國流出，流入到歐元資產(chǎn)，日元資產(chǎn)或者是人民幣資產(chǎn)。
由于美元較大幅度地貶值，美國出口迅速擴大，美國貿(mào)易逆差多年來也難得出現(xiàn)了下降。我們預計，2008-2009年，為對沖消費下滑負面沖擊，美國將繼續(xù)推進弱勢美元策略；隨著美國經(jīng)濟在2009年中復蘇，美聯(lián)儲將可能逐步提高利率以緩解通脹壓力，美元弱勢局面將在2009年得到扭轉(zhuǎn)。
反通脹——下一個貨幣政策目標。為了保持美國經(jīng)濟的穩(wěn)步增長，美聯(lián)儲目前所需要掌控的經(jīng)濟形勢非常微妙，美聯(lián)儲既要防止出現(xiàn)經(jīng)濟下滑的風險，又必須控制通貨膨脹水平。與保持經(jīng)濟可持續(xù)增長一樣，控制通脹也是美聯(lián)儲的主要政策目標。與過去幾次降息聲明相比，美聯(lián)儲2008年4月30日的聲明在繼續(xù)關注經(jīng)濟形勢的同時，顯然增加了對通脹的關注。聲明強調(diào)“通脹前景的不確定性依然很高”，有必要繼續(xù)對通脹發(fā)展情況進行“謹慎監(jiān)控”。
我們預測，隨著美國經(jīng)濟基本面的緩和，F(xiàn)ed將停止減息步伐。反通脹將成為美連續(xù)的一個貨幣政策目標。作為學者出身的Bernanke,其最重要的學術(shù)理念主要有三點：抑制通貨緊縮、中央銀行應該積極向公眾提供信息以提高透明度、央行應該設定固定的通貨膨脹目標。不同于格林斯潘的經(jīng)濟增長為優(yōu)先目標的貨幣政策導向，面對經(jīng)濟形勢的緩和與通脹日益嚴峻，Bernanke在貨幣政策制定上將重新回到反通脹的政策軌道。
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