道指之牛與A股之熊的巨大反差，令市場困惑不解。一方面道瓊斯指數(shù)從6470點(diǎn)連漲三年漲幅超100%，已回到了雷曼兄弟倒閉前的13000水平，離歷史最高點(diǎn)14198點(diǎn)僅差1000點(diǎn)或7%跌幅。另一方面A股從3478點(diǎn)連跌三年，已跌回十年前的2100一線，離歷史最高點(diǎn)6124點(diǎn)相差5000點(diǎn)或70%跌幅，A股與美股這一巨大反差豈能用經(jīng)濟(jì)晴雨表來解釋？畢竟中國經(jīng)濟(jì)增長即使以最壞的預(yù)測也在7%以上，依然是全球增長第一，而美國經(jīng)濟(jì)增長即使以最好的預(yù)測也不過2%，而更普遍的預(yù)測則其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚未確定。憑什么美股牛氣沖天熊短牛長，A股熊途漫漫熊長牛短？
一個(gè)長期被政策市風(fēng)險(xiǎn)籠罩的股市必然牛短熊長
為什么同樣遭受2008年金融危機(jī)沖擊及經(jīng)濟(jì)增長下滑，道指從2009年3月的低點(diǎn)6470起步，其創(chuàng)新高的走勢可連漲三年，至今屹立于13000之巔，而A股從2008年10月的低點(diǎn)1664起步，其創(chuàng)新高的走勢不到一年，就止步于2009年8月3478？
為什么道指從1954年突破385歷史高點(diǎn)起步，其大牛市持續(xù)半個(gè)世紀(jì)之久？連百年一遇的金融危機(jī)也無法終結(jié)這一超級大牛市？這是一個(gè)令人深思的問題。
美國股市之所以能牛長熊短，正是因?yàn)槠渫顿Y者形成了穩(wěn)定預(yù)期。雖然指數(shù)會上下波動，但長期而言股市一定會隨經(jīng)濟(jì)增長而上漲。這其中最關(guān)鍵的因素就是建立在其穩(wěn)定的制度基礎(chǔ)之上。美國股市長期年化收益率能達(dá)到7%左右。據(jù)悉，美國共同基金股票持倉下限為90%。且全部持倉均可用金融衍生產(chǎn)品對沖風(fēng)險(xiǎn)。美國股市作多有持倉制度與風(fēng)險(xiǎn)對沖等多重制度保障。
1929年美國股市出現(xiàn)崩盤，從385-41，
兩年多跌幅89%。大蕭條也為美國經(jīng)濟(jì)帶來沉重的打擊，在這樣的背景下，美國政府痛定思痛，在1933年由羅斯福實(shí)施了新政，并通過了《格拉斯-斯蒂格爾法案》、《聯(lián)邦證券法》等一系列法案，為美國股市未來數(shù)十年的繁榮奠定了重要基礎(chǔ)，而且該法案幾十年都沒有進(jìn)行調(diào)整，只是在此基礎(chǔ)上完善了上市公司監(jiān)管制度，使財(cái)務(wù)造假現(xiàn)象大為減少。美國政府對于影響股市的貨幣政策也保持長期穩(wěn)定。2008年推出的0-0.25超低利率將持續(xù)至2014年底。因此可以看出，只有投資者形成長期穩(wěn)定預(yù)期，股市才會長期穩(wěn)定，也才真正具備長期投資價(jià)值。
反觀A股牛不過三年、跌起來沒完沒了的常態(tài)，與政策調(diào)控頻繁密切相關(guān)。這正是說明了我們的股市制度建設(shè)存在很大的問題。政策是變化的。而制度屬法律范疇，應(yīng)該是相對穩(wěn)定的，其目的應(yīng)該是能讓所有的投資者都能在公平、公正的環(huán)境下進(jìn)行交易，這樣才會給所有投資者帶來穩(wěn)定的預(yù)期，使市場能夠更加平穩(wěn)。
反觀A股歷史上的每一次牛熊更迭，總離不開政策調(diào)控。政策多變給市場帶來巨大政策風(fēng)險(xiǎn)。曾經(jīng)01年至05年4年的大熊市，就是由于《國有股減持辦法》的出臺所引發(fā)，而05年底又通過股權(quán)分置改革、引導(dǎo)各方資金入市等一系列政策造就了一場轟轟烈烈的大牛市，07年在央行6次降息、10次降準(zhǔn)的配合下，監(jiān)管層痛下殺手，利用新老基金“許賣不許買”等窗口指導(dǎo)政策把股市一年打回解放前，而在這個(gè)過程中，著名的5.30崩盤，恐怕老股民還記憶猶新，實(shí)突然提高印花稅讓指數(shù)讓大盤在5個(gè)交易日暴跌超20%，個(gè)股大面積連續(xù)四五個(gè)跌停。A股歷史上的大頂和大底大都是政策所造就的。
用一場拳擊比賽來形容當(dāng)今政策與制度的關(guān)系最為恰當(dāng)，制度是比賽規(guī)則，多空雙方應(yīng)該在公平的規(guī)則下進(jìn)行比賽，裁判就相當(dāng)于我們的政策，比賽的結(jié)果應(yīng)該掌握在選手雙方手中。
裁判應(yīng)該是規(guī)則的執(zhí)行者，決不能隨意干預(yù)，影響比賽結(jié)果。更不能出現(xiàn)，裁判隨意修改比賽規(guī)則，幫助一方戰(zhàn)勝另一方。
而日前擬出臺的風(fēng)險(xiǎn)警示板不對稱漲跌幅(漲幅1%跌幅5%)，明顯是幫空頭打多頭的規(guī)則。
龍騰資產(chǎn)董事長吳險(xiǎn)峰向和訊網(wǎng)表示，中國A股市場的問題就在于整體的不規(guī)范導(dǎo)致缺乏投資價(jià)值，短期內(nèi)就只能指望被動的跌出市場的底部，而中長期來看，如果沒有一個(gè)好的經(jīng)濟(jì)體系及制度，未來弱勢格局將很難被打破。
一個(gè)投資者無法控制風(fēng)險(xiǎn)的股市必然牛短熊長
不可否認(rèn)，歷史上A股市場曾經(jīng)長期籠罩在政策市陰影之下，走出在政策主導(dǎo)的，與基本面背離的獨(dú)立走勢。同樣，不可否認(rèn)，2000年以來，A股市場開始政策市向制度市的過渡。
比如股市由封閉走向開放，引入合格境外投資者制度（QFII）、由股權(quán)分置改革衍生全流通制度、股指期貨及融資融券等金融衍生產(chǎn)品的推出，引入風(fēng)險(xiǎn)對沖機(jī)制。尤其是郭主席執(zhí)掌證監(jiān)會帥印后，又完善了退市制度，這些都是A股市場的重大進(jìn)步。但畢竟中國資本市場才僅僅22歲，與歐美股市上百年的歷史比起來，我們在制度的建設(shè)上還存在很多不足，而其中最大的問題是，我們的制度帶有極為明顯的中國特色。
中國資本市場設(shè)定的初衷是為融資者服務(wù)的，為國企脫困來服務(wù)的，時(shí)至今日不僅國企、民企從這個(gè)市場募集到了數(shù)以萬億的資金，連外國企業(yè)也要借國際板來A股市場圈錢。
而與之成為對照的是，一賺兩平七虧卻成為以中小投資者為主的上億股東的宿命。中國股市已經(jīng)歷了20余載，為融資者服務(wù)的定位理應(yīng)重新進(jìn)行調(diào)整，應(yīng)該把保護(hù)投資者利益放在首位。
復(fù)旦大學(xué)金融與資本市場研究中心主任謝百三在接受和訊網(wǎng)訪談時(shí)表示，中國的新股發(fā)行、IPO市場明顯對中小散戶非常不利，但對機(jī)構(gòu)很有利，現(xiàn)在搞得像陷阱市場、臭魚爛蝦的市場。目前有很多因素制約著股市的上漲，所以中國股市還是個(gè)有著很多原發(fā)性、制度性疾病的市場，是有殘疾的
“青少年兒童”。
我們可以看到，目前的中國股市到處還存在著很多不公平，交易制度的不公平、信息披露的不公平使投資者沒有得到應(yīng)有的保護(hù)。中國有各種各樣的特色交易制度制約著投資者，如T+1、漲跌停板，中小投資者一旦選錯(cuò)股票就成為砧板上的肉，漲跌停板在牛市及熊市也會分別扮演助漲助跌的作用。
上海睿信投資管理公司董事長李振寧對于現(xiàn)行的交易制度頗為不滿，他在接受媒體采訪時(shí)表示，目前中國股市的主要問題就是管理層對于股市的認(rèn)識和定位不清，對市場的干預(yù)降低了市場活躍度，股市越限制，就越難上漲。T+1交易制度的弊病在強(qiáng)勢市場中體現(xiàn)不出來，但在弱勢中就會很明顯，交易原則明顯不對等，顯然有利于賣方。而漲跌停板制度也是非常不合理的制度，是鈍刀子割肉，結(jié)果會導(dǎo)致抄底意愿不強(qiáng)，當(dāng)天抄底的資金次日遭遇下跌就會選擇得割肉，實(shí)際上會加大做空力量。
今年7月17日，在美國上市的新東方受到利空影響，股價(jià)暴跌34.32%，隨后第二天繼續(xù)下跌23.39%后企穩(wěn)，由于美國股市實(shí)行T+0交易、無漲跌停板限制，因此，投資者可以隨時(shí)止盈止損的。而如果類似的事件發(fā)生在中國，身在其中的股民可能就是毀滅性的打擊。
與海外股市普遍采用的實(shí)行T+0交易、無漲跌停板相比，中國特色的T+1、漲跌停板交易制度存在著極大的交易風(fēng)險(xiǎn)，投資者一旦失手買入突發(fā)重大利空持續(xù)跌停股票，將蒙受巨大損失甚至血本無歸，卻連個(gè)糾錯(cuò)悔改的可能性都沒有。
如2011年年底的重慶啤酒(600132,股吧)，在其乙肝疫苗神話破滅后，連續(xù)出現(xiàn)了9個(gè)跌停，跌幅超過60%，就連身在其中的大成基金就浮虧22億，險(xiǎn)些造成清盤，今年7月23日閩燦坤B遭遇退市新政沖擊持續(xù)7個(gè)跌停，從1港元跌到0.45港元，若非當(dāng)?shù)卣雒婢S穩(wěn)，閩燦坤B險(xiǎn)些成為股價(jià)持續(xù)低于面值退市的第一股，投資者將血本無歸。
更令人不可思議的是，A股作為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)極大的現(xiàn)貨市場，創(chuàng)立近20年無對沖風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生品。直到2010年姍姍而來的股指期貨，因其制度設(shè)計(jì)的多種缺陷(50萬保證金的開戶高門坎、機(jī)構(gòu)在股指期貨上只允許套期保值、且最多只能對現(xiàn)貨25%頭寸套保、期指T+0交易與現(xiàn)貨T+1交易不匹配)使其對沖風(fēng)險(xiǎn)功能大打折扣。
在海外成熟股市，現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)可以用期貨期權(quán)等金融衍生品全面對沖。而A股市場，參與金融衍生品的機(jī)構(gòu)只能對沖部分風(fēng)險(xiǎn)，90%以上中小投資者基本不可對沖風(fēng)險(xiǎn)----因達(dá)不到50萬保證金開戶門坎被拒之門外。而對于機(jī)構(gòu)投資者的眾多限制，規(guī)定機(jī)構(gòu)在股指期貨上只能套期保值(且只能對現(xiàn)貨25%頭寸套保)不能套利，意味著機(jī)構(gòu)只能在期指上做空，意味著股指期貨上只有機(jī)構(gòu)空頭無機(jī)構(gòu)多頭，甚至股指期貨持倉總和永遠(yuǎn)處于凈空狀態(tài)(據(jù)悉滬深300開市以來，凈空持倉從未低于千手)，這絕對違背了金融衍生品設(shè)計(jì)的基本原則。對于機(jī)構(gòu)而言，股指期貨形同雞肋，套保套利的兩種作用都不能真正發(fā)揮，至于中小投資者，因無資格參與對沖風(fēng)險(xiǎn)，在熊市中只能眼睜睜看著帳面虧損與日俱增而無可奈何。這就是，A股市場2012年頻現(xiàn)三年地量的重要原因。
因此，從交易制度與風(fēng)險(xiǎn)對沖而言，A股市場恐怕是風(fēng)險(xiǎn)最大的股市之一。如果不從根本上改革交易制度與風(fēng)險(xiǎn)對沖機(jī)制，與成熟股市接軌，那么市場就不會具備活力。
一個(gè)只為融資者服務(wù)的股市必然牛短熊長
A股市場牛短熊長，還有一個(gè)主要原因，即長期嚴(yán)重的供求失衡。
2012陸家嘴論壇時(shí)中國證監(jiān)會主席郭樹清表示，中國的資本市場沒有理由不成為世界第一。日前上交所總經(jīng)理張育軍高調(diào)表示，到2020年股票市值爭取做到70至80萬億元，，未來的“世界第一”會不會是市值第一呢？以目前2200點(diǎn)指數(shù)，20多萬億的A股市值，如果想單純通過股市上漲，達(dá)到80萬億的目標(biāo)，至少要漲4倍，那么上漲的動力在何方？
當(dāng)然，通過不斷的發(fā)行新股，維持圈錢第一擴(kuò)容第一，即可很容易實(shí)現(xiàn)市值第一。2010年和2011年融資排名世界第一，由于新股發(fā)行，A股市場分別造就了800、500多名億萬富翁，而這兩年的A股市場跌幅則均排名世界第一。但這是以犧牲二級市場投資者利益為代價(jià)。
“在股市中想成為百萬富翁，就要自帶現(xiàn)金1千萬”的玩笑正是說明了股民對于股市劫掠財(cái)富的無奈，一邊是新股瘋狂的造富、圈錢，一邊則是股民的年年虧損，股市何時(shí)才能體現(xiàn)出應(yīng)有的公平原則，保護(hù)投資者的利益何時(shí)才能被真正重視？
中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬向和訊網(wǎng)表示，中國的資本市場只要解決了制度問題，就能夠?qū)崿F(xiàn)市場的公平公正。對于目前的發(fā)行制度，很多內(nèi)在腐敗的、低效的矛盾不解決，即使把IPO停止，股市仍然會下跌。如創(chuàng)業(yè)板，以退市制度試圖掩蓋入口問題是本末倒置的，創(chuàng)業(yè)板由于超募了大量的資金，短期內(nèi)根本退不了市。目前我們沒有一個(gè)剛性的制度作為約束，出口、入口兩頭腐敗，矛盾一茬一茬的往后移，這就是中國資本市場監(jiān)管部門的現(xiàn)狀。
中國資本市場不能重回政策市
擺脫政策市的根本問題，就是要充分的放權(quán)于市場，要盡快完善制度，充分的給予市場自由，使投資者能在一個(gè)公正的環(huán)境下進(jìn)行投資，這才是我們的問題根源。監(jiān)管層的工作應(yīng)該就應(yīng)該停留在監(jiān)管及頂層設(shè)計(jì)上，不能利用政策來調(diào)控市場方向，更不能引導(dǎo)資金的流向。
日前風(fēng)險(xiǎn)警示板意見稿的公布開了個(gè)危險(xiǎn)的先例，試圖以制度引導(dǎo)資金的流向，這會讓投資者看到制度的不公平性。制度的公平既體現(xiàn)于參與交易的市場主體的公平，同樣體現(xiàn)于參與交易的股票的公平。
劉紀(jì)鵬對風(fēng)險(xiǎn)警示板持反對意見，他認(rèn)為，征求意見剛一公布就造成股市極大的恐慌，并且持續(xù)地下跌，幾百只股票跌停，我們應(yīng)該在策略上出臺有更好的辦法，因此建議上交所暫停。
雖然目前的一系列新政更多的考慮到了制度的建設(shè)，但長期以來的死結(jié)仍然不能打開，很多政策的出臺有再次將中國股市拉入到政策市之風(fēng)退。
其一，以政策人為干預(yù)股市資金流向。監(jiān)管部門一直強(qiáng)調(diào)投資藍(lán)籌股，風(fēng)險(xiǎn)警示板的設(shè)立意圖十分明顯，就是要將資金引導(dǎo)到藍(lán)籌股中。據(jù)市場人士統(tǒng)計(jì)，證監(jiān)會已經(jīng)11次提及對藍(lán)籌股的投資，但股民今年投資藍(lán)籌股虧損卻無人問津，因此A股市場急需一個(gè)穩(wěn)定的制度環(huán)境，形成穩(wěn)定的預(yù)期。
其二，政策密集出臺變動頻繁，不僅令市場無法形成穩(wěn)定的預(yù)期反而造成恐慌。去年底以來證監(jiān)會5天一新政，卻未解決保護(hù)投資者利益這一根本問題，而退市新政與風(fēng)險(xiǎn)警示板，造成，B股、ST股大面積持續(xù)跌停，造成市場恐慌。而美國上世紀(jì)30年代雖然幾十年不變，但是能在最大程度上保護(hù)投資者利益，可以使投資者具有穩(wěn)定的信心。這恐怕是美股牛長熊短A股牛短熊長的原因。
公正、公開、公平是我們資本市場提倡多年的口號，而在A股市場中仍然存在著很多不公開的消息，中國上市公司的誠信問題也一度被國外做空機(jī)構(gòu)所利用。美國有強(qiáng)制信息披露制度，而且一旦公司造假就會遭遇集體訴訟，一旦敗訴就有可能面臨傾家蕩產(chǎn)，但我們的創(chuàng)業(yè)板、中小板一直以來被冠以“騙錢板”的稱號，而且對其沒有任何的處罰，募集的資金也不會退還。
劉紀(jì)鵬表示，我們期待一個(gè)理想的市場化程度很高的資本市場，不管是一級市場還是二級市場，應(yīng)該由市場這只無形的手自由地決定，大家心里服氣，即便賠錢了也服氣，不應(yīng)該隨便干預(yù)。不管是分紅、退市、ST還是全員持股，我們必須要抓首要的矛盾，就是一級市場一股獨(dú)大現(xiàn)象嚴(yán)重，二級市場大小非無序的減持，只要解決了制度層面的問題，中國股市一下就可以起來。目前決不是一個(gè)正常股市應(yīng)該出現(xiàn)的現(xiàn)象，必須要把中國股市的這種持續(xù)下跌當(dāng)成不正常的現(xiàn)象來反思。