2008年12月，上市公司“深南電”跟高盛的全資子公司“杰潤(rùn)”的石油衍生品協(xié)議戲劇性地提前終止。雖然可能還會(huì)有后續(xù)的法律糾紛，畢竟暫時(shí)避免了每月幾百萬(wàn)美元的損失，讓關(guān)心深南電的人松了一口氣。但是，痛定思痛，人們不禁要問(wèn),為什么深南電會(huì)在五年之后重蹈中航油的覆轍？為什么高盛能在同一個(gè)陷阱里兩次獵殺我們的國(guó)有控股企業(yè)呢？下面，我們就通過(guò)對(duì)深南電同高盛簽訂的兩份協(xié)議進(jìn)行分析來(lái)解釋我們的企業(yè)是如何走入深淵的。　
    2008年3月12日，深南電與杰潤(rùn)公司簽訂了165723967102.11 和165723968102.11號(hào)合約的確認(rèn)書(shū)，其主要內(nèi)容如下：　
    1.第一份確認(rèn)書(shū)：有效期為2008年3月3日-12月31日，由三個(gè)期權(quán)合約構(gòu)成。當(dāng)浮動(dòng)價(jià)（每個(gè)決定期限內(nèi)紐約商品交易所當(dāng)月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價(jià)的算術(shù)平均數(shù)）高于63.5美元/桶時(shí)，公司每月可獲30萬(wàn)美元的收益（20萬(wàn)桶×1.5美元/桶）；浮動(dòng)價(jià)低于63.5美元/桶，高于62美元 /桶時(shí)，公司每月可得(浮動(dòng)價(jià)－62美元/桶)×20萬(wàn)桶的收益；浮動(dòng)價(jià)低于62美元/桶時(shí)，公司每月需向杰潤(rùn)公司支付與(62美元/桶－浮動(dòng)價(jià))×40 萬(wàn)桶等額的美元�！�
    2.第二份確認(rèn)書(shū)：有效期為2009年1月1日-2010年10月31日，也由三個(gè)期權(quán)合約構(gòu)成，杰潤(rùn)公司在2008年12月30日下午6點(diǎn)前，有是否執(zhí)行的選擇權(quán)。當(dāng)浮動(dòng)價(jià)高于66.5美元/桶時(shí)，公司每月可獲34萬(wàn)美元的收益（20萬(wàn)桶×1.7美元/桶）；浮動(dòng)價(jià)高于64.8美元/桶，低于66.5美元 /桶時(shí)，公司每月可獲（浮動(dòng)價(jià)－64.8美元/桶）×20萬(wàn)桶的收益；浮動(dòng)價(jià)低于64.5美元/桶時(shí)，公司每月需要向杰潤(rùn)公司支付與(64.5美元/桶－ 浮動(dòng)價(jià))×40萬(wàn)桶等額的美元。
    事件曝光后，媒體和一些專(zhuān)家抨擊深南電的交易不是套期保值，而是賭博，稱(chēng)這兩份協(xié)議為對(duì)賭協(xié)議。雖然對(duì)于一個(gè)以發(fā)電為主業(yè)的上市公司來(lái)說(shuō)，參與賭博已經(jīng)是一個(gè)巨大的、不容原諒的錯(cuò)誤，但僅就這兩份協(xié)議來(lái)說(shuō)，稱(chēng)為賭博已經(jīng)是將其美化了，因?yàn)楦鼫?zhǔn)確地來(lái)說(shuō)，這兩份協(xié)議是深南電的“死亡協(xié)議”�！�
    我們知道，賭博是說(shuō)雙方都有贏的可能，公平的賭博是雙方的輸贏概率是相等的、賭注也是相等的；不公平的賭博通常是一方贏的概率大一些或者贏的金額高一些。而對(duì)深南電來(lái)說(shuō)，同高盛簽訂的合約卻是只有輸，沒(méi)有贏。換句話(huà)說(shuō)，石油價(jià)格上漲，深南電一無(wú)所獲；而石油價(jià)格下跌，深南電將會(huì)巨虧。因此，這不是賭博，這是送死！　
    下面我們就詳細(xì)分析這兩份協(xié)議，說(shuō)明為什么這不是賭博而是“送死”�！�
    深南電與高盛一共簽了兩份協(xié)議。第一份協(xié)議很簡(jiǎn)單，就是如果石油價(jià)格高于62美元/桶，深南電獲利，反之，高盛獲利。對(duì)深南電來(lái)說(shuō)，贏利最多不超過(guò)300萬(wàn)美元；對(duì)高盛來(lái)說(shuō)，贏利最多可達(dá)數(shù)千萬(wàn)美元。用金融專(zhuān)業(yè)語(yǔ)言來(lái)說(shuō)，就是在2008年3 月到2008年12月期間，深南電每月送給高盛一個(gè)看跌期權(quán)，作為對(duì)價(jià)，高盛每月送給深南電一個(gè)看漲期權(quán)。這實(shí)際上就是一個(gè)期權(quán)互換協(xié)議。通過(guò)測(cè)算，這兩個(gè)期權(quán)的價(jià)值基本相等，因此，這個(gè)期權(quán)互換的價(jià)值為零，雙方也沒(méi)有付給對(duì)方任何費(fèi)用，因此，合約是公平的�！�
    第二份協(xié)議就完全不一樣了。這份協(xié)議規(guī)定高盛有權(quán)在2008年12月30日決定是否激活同第一份協(xié)議類(lèi)似的另外一份期權(quán)互換合約。這份期權(quán)互換同第一份期權(quán)互換表面上看基本類(lèi)似，但是實(shí)際上完全不同，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面�！�
    第一，對(duì)于第一份期權(quán)互換協(xié)議，深南電是主動(dòng)參與的；而對(duì)第二份協(xié)議中的期權(quán)互換，深南電是被動(dòng)的，沒(méi)有選擇余地。高盛則可以根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)情況，選擇是否激活第二份協(xié)議中的期權(quán)互換。只有當(dāng)石油價(jià)格在2008年12月30日那天低于64美元/桶的時(shí)候，高盛才會(huì)激活這份互換協(xié)議，而在這時(shí)候，市場(chǎng)已經(jīng)是一邊倒的局面，深南電將只有巨虧的噩夢(mèng)。如果在2008年12月30日那天石油的價(jià)格高于66.5美元/桶，高盛不會(huì)行權(quán)，深南電不可能賺到錢(qián)。
    第二，第一份協(xié)議中，深南電有可能獲得最大300萬(wàn)美元的利潤(rùn)，而在第二份協(xié)議中，深南電沒(méi)有贏利的可能�！�
    第三，第一份協(xié)議中，深南電的最大損失為400萬(wàn)美元；而在第二份協(xié)議中，按石油價(jià)格在2008年末33美元/桶來(lái)計(jì)，深南電一個(gè)月的損失就將高達(dá)1200萬(wàn)美元，合約期內(nèi)最大損失可以達(dá)到2.6億美元，而深南電的凈資產(chǎn)才不過(guò)是2.5億美元。即使石油價(jià)格超過(guò)66美元/桶，深南電每個(gè)月的最大贏利僅有34萬(wàn)美元，18個(gè)月的最大可能贏利僅600多萬(wàn)美元，還不及一個(gè)月虧損的一半。　
    我們歸納一下：對(duì)高盛來(lái)說(shuō)，這兩筆合約交易最多虧300萬(wàn)美元，最多可以賺幾億美元，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有完全的控制；對(duì)深南電來(lái)說(shuō)，最多贏利300萬(wàn)美元，最大虧損幾億美元，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有任何的控制。因此，深南電與高盛的協(xié)議不是一個(gè)對(duì)賭協(xié)議。如果非要說(shuō)成賭博，也是一個(gè)深南電失敗的概率是100%的賭博協(xié)議�！�
    與高盛簽署這樣的一筆交易如果不是去送死，那又是什么呢？雖然2008年3月的時(shí)候，石油的價(jià)格在100美元/桶之上，高盛也在忽悠看高200美元/桶，但是第二份協(xié)議還是非常危險(xiǎn)的。 高盛通過(guò)第一份合約300萬(wàn)美元的誘餌，將深南電騙進(jìn)了一個(gè)大的陷阱里。就好比一只烏龜看見(jiàn)一塊肉后伸出了脖子，被拿肉的人（高盛）將絞索套在了脖子上，10個(gè)月之后高盛看自己的“心情”決定是否收緊絞索，勒死烏龜�！�
    很多人認(rèn)為虧了錢(qián)就怨國(guó)際金融機(jī)構(gòu)的欺詐是不對(duì)的，是我們自己技不如人，這種觀點(diǎn)的持有者最常用一句話(huà)：愿賭服輸。沒(méi)人拿槍逼著深南電參與這些外匯和石油的交易。既然你輸了，就應(yīng)該認(rèn)賭服輸�！�
    問(wèn)題的關(guān)鍵是這兩份協(xié)議根本就不是賭博，而是謀殺。雖然這不是賭博，但是目前人們這種普遍“認(rèn)賭服輸”的心理恰恰說(shuō)明了高盛的高明之處。通過(guò)利用我們一些企業(yè)的賭博心理，為深南電度身定制了一個(gè)貌似對(duì)賭、實(shí)為陷阱的合約。通過(guò)第一個(gè)合約的掩護(hù)和迷惑，誘使深南電簽訂第二份“死亡”協(xié)議。
    表面上看，第二份協(xié)議是雙方對(duì)賭2008年12月31日之后石油的價(jià)格在64.5美元/桶之上還是之下，但是問(wèn)題的關(guān)鍵在于，這份協(xié)議的激活權(quán)利在高盛手中，而高盛激活這份協(xié)議的前提是石油價(jià)格在2008年12月底遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于64.5美元/桶。如果屆時(shí)石油的價(jià)格大大高于64.5美元/桶，高盛不會(huì)激活這份合約，而深南電也沒(méi)有權(quán)利將其激活。換句話(huà)說(shuō)，如果石油價(jià)格朝深南電有利的方向發(fā)展，深南電不會(huì)得到任何好處，而石油價(jià)格一旦暴跌，深南電將會(huì)巨虧�！�
    有些觀點(diǎn)認(rèn)為，在石油價(jià)格處在100多美元/桶的時(shí)候，沒(méi)有人會(huì)想到在這么短的時(shí)間內(nèi)跌到40美元/桶，包括高盛也應(yīng)該沒(méi)有想到，因此，高盛沒(méi)有欺詐。這是非常錯(cuò)誤的，是對(duì)石油市場(chǎng)和當(dāng)時(shí)全球經(jīng)濟(jì)不甚了解而導(dǎo)致的錯(cuò)誤理解�！�
    高盛在2007年下半年次貸危機(jī)爆發(fā)后，就已經(jīng)預(yù)測(cè)到美國(guó)將爆發(fā)更嚴(yán)重的金融危機(jī)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。高盛在當(dāng)時(shí)也已經(jīng)開(kāi)始全面做空，并在2007年獲得了歷史上最高的利潤(rùn)。美國(guó)如果進(jìn)入衰退，對(duì)石油價(jià)格會(huì)是一個(gè)沉重的打擊，但是，僅有美國(guó)對(duì)石油需求的下降還不夠讓石油價(jià)格徹底反轉(zhuǎn)，因?yàn)槭�油市�?chǎng)價(jià)格暴漲炒的是中國(guó)概念和印度因素，只有這兩個(gè)國(guó)家，尤其是中國(guó)，經(jīng)濟(jì)減速下滑，才會(huì)壓垮石油價(jià)格這頭狂牛。而這兩個(gè)國(guó)家，尤其是中國(guó)，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的依賴(lài)非常大。美國(guó)經(jīng)濟(jì)熄火，中國(guó)經(jīng)濟(jì)肯定下滑。這個(gè)關(guān)系是無(wú)疑問(wèn)的，只是需要一定的傳導(dǎo)時(shí)間。而高盛通過(guò)第一份合約將這個(gè)傳導(dǎo)時(shí)間設(shè)為10個(gè)月，也就是從2008年3月到 2008年12月底，現(xiàn)在看來(lái)，非常精準(zhǔn)。很明顯，高盛在同深南電簽訂合同的時(shí)候，就已經(jīng)準(zhǔn)確預(yù)見(jiàn)了石油價(jià)格即將崩盤(pán)，而深南電和其他中資企業(yè)則或主動(dòng)或被動(dòng)地成為了獵殺的對(duì)象。
    從專(zhuān)業(yè)角度來(lái)看，第二份合約實(shí)際上是一個(gè)期權(quán)上的期權(quán)，稱(chēng)為復(fù)合期權(quán)（Compound Option）。這種期權(quán)的定價(jià)通常比較復(fù)雜，而石油上的復(fù)合期權(quán)的定價(jià)則更為復(fù)雜，因?yàn)槭�油衍生產(chǎn)品的定價(jià)無(wú)法通過(guò)石油現(xiàn)貨的價(jià)格來(lái)定，而必須要先推導(dǎo)出石油遠(yuǎn)期的曲線(xiàn)和隱含波動(dòng)率曲線(xiàn)，然后用復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型來(lái)計(jì)算價(jià)格。這些復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型由偏微分方程組成，而且是無(wú)法正常求解的偏微分方程，必須要通過(guò)編寫(xiě)電腦程序才能求解。國(guó)內(nèi)沒(méi)有任何一家非金融企業(yè)對(duì)這類(lèi)產(chǎn)品有定價(jià)能力，能對(duì)這類(lèi)產(chǎn)品定價(jià)的金融企業(yè)也是鳳毛麟角。根據(jù)我的計(jì)算，這個(gè)復(fù)合期權(quán)的價(jià)值高達(dá)數(shù)千萬(wàn)美元。而深南電卻拱手將這個(gè)期權(quán)送給了高盛�！�
    高盛這次獵殺深南電同2005年劫殺中航油所用的手法非常類(lèi)似，都是通過(guò)復(fù)合期權(quán)，利用產(chǎn)品的復(fù)雜性和定價(jià)優(yōu)勢(shì)，獲得巨額收益。區(qū)別在于，中航油是在投機(jī)石油期貨蒙受虧損的時(shí)候，找到高盛，希望通過(guò)和高盛進(jìn)行一些交易來(lái)掩蓋這些虧損，獲得一定的喘息時(shí)間，寄希望于在這段期間石油價(jià)格能夠反轉(zhuǎn)，挽回?fù)p失；高盛則借機(jī)在這些新的產(chǎn)品和合約內(nèi)注入了更多的毒素。本來(lái)中航油想買(mǎi)點(diǎn)鎮(zhèn)痛藥，比如阿司匹林，但是高盛賣(mài)給他的卻是海洛因。深南電則是一個(gè)本著對(duì)沖石油價(jià)格劇烈波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)無(wú)辜企業(yè)，希望高盛能夠幫助其以盡可能低的成本來(lái)實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，結(jié)果是掉進(jìn)了高盛為其量身定做的陷阱，險(xiǎn)些被吞噬。原本想買(mǎi)點(diǎn)便宜奶粉，沒(méi)想到買(mǎi)到的卻是不法商販兜售的三聚氰胺毒奶粉�！�
    從中航油到深南電，從中國(guó)B航空公司和S航空公司到中信泰富，很多中資企業(yè)都在國(guó)際商品市場(chǎng)上和外匯市場(chǎng)上吃了大虧。為什么受傷的總是我？首先，我們應(yīng)該承認(rèn)我們的企業(yè)在金融專(zhuān)業(yè)知識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)控制和內(nèi)部管理上的確存在很大的問(wèn)題，被人鉆了空子，蒼蠅不叮無(wú)縫的蛋。但是，我們也應(yīng)該警醒，同國(guó)際金融機(jī)構(gòu)打交道的危險(xiǎn)性。有些觀點(diǎn)認(rèn)為我們的企業(yè)根本就不應(yīng)該參與這些交易。這其實(shí)是不可能的。中國(guó)作為一個(gè)制造業(yè)大國(guó)，同時(shí)又是一個(gè)資源貧乏的國(guó)家，我們龐大的制造能力每天都需要大量的原料：石油、鐵礦石、有色金屬，等等。但是我們對(duì)這些原材料商品的市場(chǎng)價(jià)格卻沒(méi)有任何的影響力。這些商品的市場(chǎng)在國(guó)外，價(jià)格被國(guó)際金融機(jī)構(gòu)影響和左右。
    我們的企業(yè)處在食物鏈的最下端，就像東莞大批倒閉的工廠里的工人一樣，付出了辛勤的勞動(dòng)，賺著微薄的薪金，但是，卻承受著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。由于沒(méi)有對(duì)各類(lèi)市場(chǎng)上商品價(jià)格的影響力，我們常常淪為受害者。就拿石油來(lái)說(shuō)，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候，跨國(guó)金融大鱷炒中國(guó)概念，石油價(jià)格猛漲，從20多美元/桶漲到近150美元/桶，為此， 中國(guó)平均一年要為此多付出700多億美元。當(dāng)石油價(jià)格下跌時(shí)，我們的企業(yè)又因?yàn)楸诲e(cuò)誤地誘導(dǎo)做了很多貌似套期保值、實(shí)為陷阱欺詐的交易，蒙受了巨大的損失。試想，如果我們國(guó)內(nèi)的某家證券公司在石油市場(chǎng)上有一定的影響力，那我們的企業(yè)還會(huì)遭到這樣的獵殺嗎？沒(méi)有強(qiáng)大的國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的支持，我們的實(shí)體企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)上將永遠(yuǎn)是“亞細(xì)亞的孤兒”，“沒(méi)人愿意和你玩平等的游戲，每個(gè)人都想要你心愛(ài)的玩具”，結(jié)果就是“西風(fēng)在東方唱著悲傷的歌曲”。因此，放松對(duì)我國(guó)證券公司的管制，發(fā)展和豐富我國(guó)金融市場(chǎng)的產(chǎn)品和工具，通過(guò)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，錘煉出幾家可以在國(guó)際金融市場(chǎng)上縱橫捭闔的金融機(jī)構(gòu)，才是解決這些問(wèn)題的根本之路。