中國人民銀行決定,從2011年1月20日起,上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。對此,玫瑰石顧問公司董事、獨立經(jīng)濟學家謝國忠表示,上調存款準備金率主要是為了吸收過多的流通貨幣,央行最終還是要加息,周五股市下跌與上調存款準備金率有關,市場提前知道消息。 在問到如何看待央行2011年首次上調存款準備金率時,謝國忠表示,上調存款準備金率是貨幣政策一定的收緊,與央行發(fā)央票的作用類似,都是吸收一部分流通貨幣。央行最終還是要加息,不排除央行春節(jié)前加息的可能。 2011年可能和2010年差不多:年初滿懷希望,年中滑入恐慌,年末再次對來年充滿希望。和2010年一樣,2011又是過渡的一年。西方國家實行財政和貨幣雙重刺激政策,發(fā)展中國家的資產(chǎn)泡沫,使得全球經(jīng)濟暫時穩(wěn)定。2008年金融危機暴露出的最根本問題,無論是遺留問題,還是結構性問題,都未得到解決。下一輪危機的催化劑,要么是西方世界的財政危機,要么是發(fā)展中國家的通脹危機。危機可能于2012年年底爆發(fā)。
暗影重重
我們已被三個黑影籠罩。 首先,自美聯(lián)儲計劃第二輪量化寬松政策以來,石油價格上漲20%。這是出于對需求增加還是貨幣供應量上升的期望?分析家往往根據(jù)對第二輪量化寬松的態(tài)度,分成兩派。我屬于第二派。2010年全球石油消費小幅上升,可能達每日1萬桶,但仍低于2007年及2008年水平。前幾個月,經(jīng)濟前景未出現(xiàn)任何變化,可以解釋油價如此上漲的原因。油價快速大幅上漲的幕后推手是金融需求,而不是實際需求。 2011年油價會漲成什么樣?我估計,第一季度油價將逐步上升,年中當經(jīng)濟數(shù)據(jù)轉差時,將有所回落。如果美聯(lián)儲計劃實施第三輪量化寬松政策——可能在下半年——油價將飆升。 其次,美國國債市場已經(jīng)下跌不少,但遠未形成危機。不過,價格回落是市場在潑冷水警告。沒有哪國政府,就算是美國政府,可以不顧一切地永遠借債度日。美國國債收益不可持續(xù)。市場不相信低通脹或無通脹。但是,伯南克希望通脹,并會不斷印鈔票,直到出現(xiàn)通脹為止。 美國國債收益率超過6%只是時間問題,有可能在2012年就會實現(xiàn)。屆時,美國政府債務將達16萬億美元。按6%的利率計算,光支付利息就將近1萬億美元。美國政府收入目前為2萬億美元。也許通脹將使收入增至2.5萬億美元。如果一國政府的債務利息占其收入的40%,很難想象它還能如何運作。一旦債券市場恢復正常,美國財政形勢將會失控。如果市場意識到這一點,由于擔心聯(lián)邦政府有破產(chǎn)的風險,債市就會大幅下跌。由此產(chǎn)生的利率飆升也會不斷自我強化。 第三,中國實行貨幣緊縮政策,標志著未來將出現(xiàn)更大問題。中國通脹問題,其實是貨幣供應量的問題。 中國的通脹問題就是房產(chǎn)市場融資的問題,亦即政府為其開支融資的問題。中國的通脹是稅收的問題。這早就不是什么新鮮事。 現(xiàn)代中國產(chǎn)生通脹,始終是因為向儲戶征稅,為政府提供資金。如果看看中國的房產(chǎn)市場有多大,試想中國的通脹如何落地就令人頭暈目眩。 龐大的房產(chǎn)行業(yè)的大多數(shù)從業(yè)者認為,房產(chǎn)市場必須持續(xù)發(fā)展,因為調控的后果不堪設想。要持續(xù)發(fā)展,政府應該興建足夠的公共住房,以安撫憤怒的公眾。然后,房產(chǎn)市場可以繼續(xù)繁榮,成為富人的游樂場。但這種邏輯有兩個漏洞。 首先,房地產(chǎn)市場目前的融資方式將導致通脹泛濫,引發(fā)貨幣貶值和社會動蕩。 其次,房產(chǎn)市場如此巨大,不可能只是富人的游樂場。富人持有好幾套空房,是希望賣給現(xiàn)在買不起、但等將來漲工資之后能買得起房的那些人。如果普通老百姓都能買得起房,那有錢人還攥著數(shù)以百萬套的公寓,讓它們閑置的說法就站不住腳了。
似曾相識
2010年初,我曾預測,股市走勢主要是波動;對沖貴重金屬和大宗商品價格的通脹將大行其道;跨國公司表現(xiàn)不俗。2011年大同小異。貴金屬和大宗商品將仍有上佳表現(xiàn)。這不會是平穩(wěn)上升的趨勢。目前,美元堅挺,因為奧巴馬實行減稅政策,美聯(lián)儲實施第二輪量化寬松,激發(fā)了對美國經(jīng)濟持續(xù)復蘇的期待。只要美元堅挺,貴金屬和大宗商品價格就不會快速上漲。但是,只要美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)較預期疲弱——可能在2011年中——貴金屬就將再次表現(xiàn)強勁。和2010年一樣,疲軟的經(jīng)濟數(shù)據(jù)將促使美聯(lián)儲再次計劃出臺刺激政策,足以讓整個大宗商品部門飛速增長。 我對股票的總體態(tài)度不消極?鐕臼侨蚧淖畲笫芤嬲摺K麄兺ㄟ^新興市場需求增長較快,將生產(chǎn)從成本較高的發(fā)達經(jīng)濟體轉移至低成本的新興經(jīng)濟體,獲取利潤?鐕镜氖杏试15倍左右。它不便宜,但也不貴。全球經(jīng)濟名義增幅可能在5%-6%之間,其中,30%來自新興經(jīng)濟體的通脹。跨國公司職員的收入增長可能不止于此,其股票價格將同幅上升。 新興市場泡沫現(xiàn)象更嚴重,對流動性問題比收入更敏感。通脹促使所有大型新興經(jīng)濟體緊縮政策,如“金磚四國”。隨著美聯(lián)儲出臺新政策,其通脹問題被放大,而且他們的緊縮速度不夠快,整體流動性還沒有收縮,卻也沒有出現(xiàn)更大泛濫。 因此,我認為,新興市場會像2010年一樣,以波動為主,年中會出現(xiàn)大幅探底。 2010年,中國股市在表現(xiàn)最差之列。對于大公司來說,市場門檻不夠高,但對于中小型企業(yè)來說仍高不可攀。正在轉為流動性的解禁股金額巨大。這些股份變現(xiàn)極大拖累了股市。 如果2011年中國股市出現(xiàn)驚人上漲,可能是因為QFII擴容。國有大型銀行和保險公司等大型金融類股票在與自己的香港H股交易時折扣巨大。國際機構投資者一直不能享受這種差價優(yōu)惠,因為QFII額度已滿。中國擔憂“熱錢”流入,限制QFII擴張。由于QFII是推高市場的潛在工具,政府只有在擔心A股市場疲軟的情況下,才會動用它。 我對房產(chǎn)市場并不樂觀。全球房產(chǎn)泡沫持續(xù)多年。泡沫首先在發(fā)達經(jīng)濟體破裂。由于房產(chǎn)是長周期資產(chǎn),不大可能迅速恢復。事實上,我認為,未來兩年,發(fā)達經(jīng)濟體房產(chǎn)市場將會萎縮。但新興經(jīng)濟體的房產(chǎn)泡沫仍然很大,因為他們的實際利率為負。 通脹一般對房產(chǎn)市場有利。但當房價已經(jīng)高企,這種關系就會變?yōu)榉醋饔。后者觸發(fā)銀根緊縮,首先會影響高估資產(chǎn)。 中國的房產(chǎn)市場特別脆弱。信貸歧視政策給市場搭了天花板。2010年,開發(fā)商可能只賣出他們打算出售的一半的房產(chǎn)。盡管國內銀行并未強迫他們償還現(xiàn)有貸款,但施工費用及購買土地等其他債務必須償還。中國的開發(fā)商在2011年將遭遇更為嚴重的流動資金問題。他們很可能會降價銷售,擴大銷量,解決流動性不足的問題。新的一年,中國房產(chǎn)市場很可能下跌10%-15%。 這并不等于泡沫破滅。消除泡沫需要消除實際負利率。新興經(jīng)濟體從不曾主動消除實際負利率。通常只有在受到貨幣貶值的壓力下才會如此行事。如果美聯(lián)儲迅速提高利率,要么是由于美國經(jīng)濟復蘇強勁,要么是美國通脹高漲。只有如此,新興經(jīng)濟體才會降低負利率。我猜想2012年下半年會出現(xiàn)這種情況。
及時行樂
各國均沒有認真改革,以解決全球經(jīng)濟面臨的結構性問題。即使是金融危機的遺留問題,也沒有得到徹底解決,例如,壞賬和金融機構的激勵制度等問題。大型銀行從隱性政府擔保獲取資本,且成本低廉,它們通常依靠這些資本繼續(xù)從傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務中獲利。這迫使投資銀行冒更大風險沖銷融資成本帶來的不利因素。這令金融市場產(chǎn)生動蕩。 結構性問題包括:(1)發(fā)達經(jīng)濟體社會成本較高;(2)發(fā)展中經(jīng)濟體遭受高通脹和資產(chǎn)泡沫。前者要求緊縮銀根和再分配。歐洲做了些事兒。例如,法國剛剛延長退休年齡。這可能還不夠。成功處理這一問題的關鍵指標,是國債占GDP的比重持續(xù)穩(wěn)定。但是,主要發(fā)達經(jīng)濟體尚無動作。美國正朝相反方向前進。 新興經(jīng)濟體正受益于貿易和外國投資。他們正在迅速擴大。蛋糕做大當然是好消息。但新興經(jīng)濟體的發(fā)展環(huán)境容易誘發(fā)通脹和泡沫。如果未能妥善處理這股黑暗勢力,它可能會破壞新興市場的社會。事實上,經(jīng)過這么多年的超量積累,新興經(jīng)濟體面臨經(jīng)濟硬著陸的風險,爆發(fā)金融危機為時不遠。 在部分新興經(jīng)濟體中,從資產(chǎn)泡沫中受益者將對國家政策施加過度影響。因此,他們制定政策著眼于制造泡沫,而非消除泡沫。 中國的房產(chǎn)泡沫尤其危險,導致巨額收入從家庭部門再分配至政府部門。 后者可支配大規(guī)模財政資源,導致政府增加開支。這些支出很難處理,因為通常涉及持續(xù)多年的項目。因此,任何收緊銀根的措施都會遇到來自政府部門本身的阻力。泡沫持續(xù)的時間越長,緊縮政策遭遇的阻力越大。 中國治理通脹和緊縮房產(chǎn)措施至今力度不夠。除非房價大幅下跌,通脹勢頭不太可能減弱,因為貨幣供應主要流向房產(chǎn)市場。目前預測中國能夠避免硬著陸還為時過早。
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